2020年国债期货四季度策略：周期开启，但逆风因素仍将增强国债对冲需求-20200928-华泰期货-20页_1mb

周期开启，但逆风因素仍将增强国债对冲需求 ——2020年国债期货四季度策略总结

核心内容

2020年四季度，中国经济已基本完成对疫情的修复，宏观经济周期将重回上升通道。然而，逆风因素如全球产业链断裂、中美“去杠杆”政策等，仍可能对经济复苏形成压力，从而增强国债对冲需求。国债期货预计将维持震荡偏强走势，短期资金面压力与长期经济复苏预期并存，波动性增强。

主要观点

• 经济修复完成：疫情对实体经济的影响已基本消散，高频数据表明上游生产端、中游运输端、下游消费端均出现修复迹象。
• 利率品承压：经济周期向上的趋势确认，但通胀预期减弱和宽松政策的延后，将增加利率品的对冲需求。
• 宏观政策转向：中国货币政策由逆周期调节向中性转变，财政政策持续宽松，但宏观杠杆率政策逐步收紧。
• 库存与产能周期：中国经济正从被动去库存阶段转向主动补库存阶段，产能周期也将从“去产能”向“扩产能”转变。
• 国债期货走势：四季度国债期货价格可能震荡偏强，活跃合约持仓量处于高位，跨期价差可能继续走阔。

关键信息

宏观经济修复

• 生产端：钢铁、化工、炼油等上游行业在二季度恢复常态，乙二醇等品种在三季度探底回升。
• 运输端：北上广深交通拥堵指数在3月至4月恢复至往年水平，疫情反复对交通影响有限。
• 消费端：房地产销售恢复最快，汽车消费在5月底回归常态，娱乐行业在8月后因政策放宽迅速回暖。

利率品对冲需求增强

• 货币政策宽松延后：美联储将维持零利率至2023年，中国房地产融资政策收紧，导致宏观杠杆率压力持续。
• 通胀预期减弱：CPI同比下行趋势不变，PPI修复趋势延续，剪刀差持续收窄。
• 国债期货走势：四季度国债期货价格预计震荡偏强，活跃合约持仓量处于历史高位，市场对债市预期逐步转好。

政策与市场影响

• 宏观政策转向跨周期：中国货币政策转向精准滴灌，财政政策继续宽松，但信贷收紧预期增强。
• 中美博弈风险：逆全球化加剧，中美贸易摩擦升级，影响出口行业和运输企业。
• 杠杆窗口推迟：中美“去杠杆”政策导致信用收缩风险，对经济周期改善形成下行压力。

国债期货策略

• 四季度趋势：国债期货将维持震荡偏强状态，短期资金面压力与长期经济复苏预期并存。
• 持仓与价差：T、TF、TS合约持仓量处于历史高位，跨期价差呈现上升趋势，预计第四季度价差将扩开。
• 市场定价：市场已接近完成对疫情修复的定价，未来将回归正常的经济周期。

风险关注点

• 信用收缩风险：中美“去杠杆”政策可能抑制实体经济融资需求，影响周期向上的路径。
• 逆全球化冲击：贸易保护主义和中美冲突加剧，可能对出口行业和交通运输造成压力。
• 政策不确定性：美国大选可能影响中美关系走向，带来政策不确定性。

图表与数据

• 图1-图4：显示上游生产端恢复情况，包括钢厂、轮胎厂、化工厂开工率及土地成交情况。
• 图5-图8：展示北上广深交通拥堵指数恢复至往年水平。
• 图9-图12：反映下游消费端修复，房地产销售、汽车消费及电影娱乐行业复苏情况。
• 图13-图15：显示宏观经济指标如GDP、PMI、信贷等逐步复苏。
• 图16-图18：分析库存周期与产能周期，显示被动去库存阶段结束，主动补库存阶段开启。
• 图19-图21：反映中美货币政策及财政政策对经济的影响。
• 图22-图27：展示国债期货价格走势、持仓量变化及主要房企杠杆率情况。
• 图28-图37：分析国债期货跨期价差和跨合约价差趋势，显示四季度价差扩大的可能性。

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