20170613-联讯证券-鲁西化工-000830.SZ-退城入园_协同发展_多产品盈利改善_26页_2mb

联讯化工公司深度报告：鲁西化工

核心内容概述

鲁西化工（600368.SH）是一家以化工、化肥和化工新材料为主营业务的公司，其核心战略为“退城入园”，通过调整产品结构、发展循环经济，打造中国化工新材料（聊城）产业园，形成“煤、盐、氟、硅和石化”产品链，产品涵盖百余种。公司于2004年开始园区建设，目前被认定为“中国化工园区20强”，并拥有国家级企业技术中心、院士工作站和博士后科研工作站等研发机构。

主要观点

• 战略转型与产业结构优化：公司通过关闭部分化肥产能，逐步减少传统化肥业务占比，增加化工品业务比例，2016年化工品营收占比已达66.1%，产品向多元化、精细化发展。
• 2017年一季度业绩超预期：受尿素及部分化工品价格上涨影响，公司营收和净利润同比大幅增长，2017年一季度归母净利润同比增长1427.65%，预计全年业绩将继续增长。
• PC进口替代空间广阔：我国PC生产能力虽居世界首位，但对外依存度仍达75.9%，随着国内产能提升和需求增长，PC市场存在较大进口替代空间。公司PC产能预计在2017年底达到20万吨/年，占全国PC总产能18.5%。
• 制冷剂市场景气向好：HFCs（含HFC-125、HFC-32、HFC-134a）市场占有率提升，氢氟酸价格上升支撑HFCs价格增长，公司氟化工业务盈利能力增强。
• 烧碱与甲酸市场表现优异：烧碱产能40万吨/年，基本满负荷运行；甲酸产能预计达到40万吨/年，占全球产能30%，有望成为全球最大甲酸供应公司。

关键信息

一、退城入园与协同发展

• 公司自2004年起推进退城入园，形成“煤、盐、氟、硅和石化”一体化产品链。
• 中国化工新材料（聊城）产业园被认定为“中国化工园区20强”。
• 公司在化工新材料领域布局，产品应用广泛，提升综合竞争力。

二、公司业绩表现

• 2016年营业收入109.49亿元，同比下降14.94%；归母净利润2.53亿元，同比下降12.69%。
• 2017年一季度营业收入37.08亿元，同比增长57.35%；归母净利润2.40亿元，同比增长1427.65%。
• 2017年全年业绩预计大幅增长，销售净利率有望提升至6.48%。

三、PC市场分析

• 2016年我国PC产能达87.9万吨/年，产量64万吨，进口量132万吨，表观消费量174万吨，对外依存度75.9%。
• 预计到2020年，我国PC产能将达190万吨/年，需求年均增长6%，消费量接近220万吨，供需缺口收窄。
• 公司PC产能预计在2017年底达到20万吨/年，市场占有率将进一步提升。

四、制冷剂市场分析

• 制冷剂市场景气向好，HFCs产能利用率提升，氢氟酸紧缺导致HFCs价格大幅增长。
• 公司制冷剂产品HFCs产能共3万吨/年，配套生产甲烷氯化物和氟树脂产品，具备一体化优势。
• 2017年初以来，制冷剂价格大幅上涨，公司氟化工业务盈利能力增强。

五、烧碱与甲酸市场表现

• 烧碱产能40万吨/年，基本满负荷运行，市场价格持续上涨，2016年均价达4100元/吨。
• 甲酸产能20万吨/年，二期项目建成后达40万吨/年，占全球产能30%，成为全球最大甲酸供应公司。

盈利预测与估值

盈利预测

• 2017年营业收入154.93亿元，归母净利润7.60亿元，EPS为0.52元。
• 2018年营业收入186.27亿元，归母净利润10.26亿元，EPS为0.70元。
• 2019年营业收入201.14亿元，归母净利润11.02亿元，EPS为0.75元。

估值分析

• 根据可比公司PE均值15.6倍，给予公司2017年合理PE估值倍数16倍，对应合理股价8.32元。
• 首次覆盖给予买入评级。

风险提示

• 项目建设不及预期：新建项目若延期或无法达产，将影响公司盈利能力。
• 产品价格大幅下降：主要产品价格若出现大幅下滑，将影响公司收入。
• 生产事故风险：生产过程中可能发生的事故将对公司运营造成影响。

有别于大众的认识

• 公司虽起源于传统化肥行业，但已逐步转型为以化工品为主导的企业，化肥业务占比逐年下降。
• 公司通过关闭过剩产能，将资源用于发展PC、甲酸等高附加值产品，从而提升整体毛利率和盈利能力。

股价表现催化剂

• 新增产能投产：PC、甲酸、己内酰胺等新增产能如期建成，提升市场占有率。
• 产品价格上升：主要产品市场价格震荡向上，推动公司盈利增长。

附录：财务预测表（百万元）

资产负债表

现金流量表

利润表

总结

鲁西化工作为一家以化工新材料为核心业务的公司，正在经历从传统化肥行业向高附加值化工品的转型。公司通过“退城入园”战略，构建了较为完整的化工产业链，提升了产品结构的多元化和精细化程度。2017年一季度业绩超预期，显示公司转型初见成效。PC、甲酸等产品的产能提升和市场需求增长，为公司带来盈利改善。同时，制冷剂市场景气向好，氢氟酸价格上升支撑HFCs价格增长，进一步增强公司盈利能力。公司具备较强的市场竞争力和盈利能力提升潜力，但需关注项目建设进度、产品价格波动及生产安全风险。