2018年利率债半年报_机会之中蕴含风险_收益率下行空间可能不大_18页_1mb

2018年利率债半年报总结

核心内容

2018年上半年，利率债市场在宽松的流动性环境下呈现收益率波动下行趋势。尽管市场情绪受国际局势和贸易摩擦影响频繁波动，但经济基本面的韧性未能证伪，货币政策保持稳健中性，导致收益率下行空间有限。

主要观点

• 市场情绪波动：上半年债市收益率下行主要由流动性宽松、经济数据不及预期及贸易摩擦反复等多重因素驱动。
• 经济基本面分析：尽管5月和6月宏观经济数据回落，但部分数据的回落受季节性和政策因素影响，不具持续性；同时，工业企业利润和运营效率有所回升，显示经济仍具韧性。
• 贸易摩擦影响：中美贸易摩擦具有长期性和不确定性，对出口形成压力，但“扩大内需”的政策导向将支撑其他经济领域的发展，经济增长失速概率较低。
• PPI与CPI走势：PPI在低基数和油价高位支撑下回升，但下半年翘尾效应减弱，预计回落；CPI受食品价格拖累波动较小，但需关注油价和贸易战对CPI的潜在影响。
• 货币政策与资金面：央行采取“削峰填谷”操作模式，通过定向降准和公开市场操作调节流动性，但政策宽松程度有限，货币政策稳健中性未变。
• 利率债发行压力：下半年利率债发行量较大，尤其是地方政府债，可能对配置型机构资金形成挤占，制约收益率下行空间。
• 中美利差与汇率波动：美元指数走强和人民币贬值导致中美利差收窄，但国内货币政策独立性较强，未受明显制约。

关键信息

1. 利率债市场表现

• 2018年上半年，利率债收益率中枢不断下移，10年期国债和国开债收益率分别下行约40BP。
• 国债期货走势与现券收益率基本一致，5月和6月出现明显回调，但整体震荡回暖。

2. 利率债发行情况

• 上半年共发行利率债687只，融资总量49196.91亿元，净融资21282.9亿元。
• 下半年国债发行压力较大，预计发行量在2万亿元左右，发行高峰集中在三季度。
• 地方政府债发行量预计每月超3000亿元，对市场流动性形成压力。

3. 资金利率走势

• 央行上半年净回笼资金2960亿元，但通过定向降准和MLF操作释放流动性。
• 资金利率整体下行，但月末出现上行，R007与DR007利差有所扩大。
• 同业存单发行利率在波动中下行，1-5月净融资8977亿元，但增速较去年同期有所放缓。

4. 经济基本面分析

• 工业增加值保持稳定增长，工业企业利润和利润率提升，显示企业盈利改善。
• 固定资产投资增速持续下滑，但制造业投资表现较好，房地产投资仍维持高位。
• 社会消费品零售总额增速下滑，但短期因素如汽车关税和假期错位影响较大，需关注后续变化。

5. 社会融资规模

• 2018年前5个月社会融资规模增量为7.91万亿元，较去年同期少增1.47万亿元。
• 表外融资持续萎缩，表内贷款受限，企业更多依赖直接融资渠道。

6. 通胀与货币政策

• CPI受食品价格拖累波动较小，非食品分项保持稳定，下半年需关注油价和贸易战对CPI的影响。
• PPI在低基数和油价高位支撑下回升，但下半年预计回落，整体通胀压力不大。
• 中美利差收窄，但国内货币政策独立性较强，未受明显制约。

7. 下半年展望

• 债市收益率仍有下行空间，但受限于经济基本面、货币政策及贸易战不确定性，下行幅度可能有限。
• 下半年需关注地方政府债发行压力、货币政策调整及贸易战走势，同时警惕超预期因素对收益率的影响。

风险提示

• 经济超预期下滑：若经济数据进一步恶化，可能引发收益率上行。
• 货币超预期宽松：若央行出台更多宽松政策，可能推动收益率下行。
• 贸易战发展程度超出预期：若贸易摩擦加剧，可能对出口和市场情绪造成更大冲击。

图表目录

• 图1：10Y国债与国开债收益率走势
• 图2：国债期货主力合约走势
• 图3：利率债发行总量
• 图4：利率债净融资量
• 图5：央行公开市场操作
• 图6：货币政策工具中标利率
• 图7：上海银行间同业拆放利率
• 图8：银行间质押式回购加权利率
• 图9：存款类机构质押式回购加权利率
• 图10：R007与DR007利差
• 图11：同业存单发行利率
• 图12：同业存单发行与融资规模
• 图13：规模以上工业企业增加值
• 图14：工业企业主营业务收入利润率
• 图15：规模以上工业企业利润总额
• 图16：工业企业资产负债率
• 图17：固定资产投资完成额增速
• 图18：制造业、房地产与基建投资增速
• 图19：房屋施工与新开工面积增速
• 图20：房地产开发资金来源
• 图21：社会消费品零售总额增速
• 图22：部分消费品消费增速
• 图23：货物贸易进出口总值增速
• 图24：贸易差额
• 图25：社会融资规模存量同比
• 图26：表外融资增量
• 图27：居民消费价格指数（CPI）
• 图28：工业生产者出厂价格指数（PPI）
• 图29：美国经济复苏势头
• 图30：美元指数
• 图31：美元兑人民币
• 图32：中美10年期国债利差

投资建议

• 在收益率下行空间有限的情况下，建议投资者关注市场波动，把握波段操作节奏。
• 保持对经济基本面、货币政策及贸易摩擦的持续跟踪，以应对可能的市场变化。