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中国铝业（02600.HK）证券研究报告总结

核心内容

本报告为兴业证券对中国铝业（02600.HK）的审慎增持评级报告，发布于2018年8月21日。报告分析了公司2018年中期业绩表现，以及未来盈利能力与行业前景。

主要财务指标

中期业绩表现

• 2018年H1：公司实现营业收入820.56亿元人民币，同比下降10.24%；毛利62.47亿元，同比增长0.67%；净利润13.61亿元，同比增长10.56%；归母净利润8.48亿元，同比增长15.13%。
• 2018Q2：营业收入453.86亿元，环比增长23.77%；毛利34.34亿元，环比增长22.06%；归母净利润5.40亿元，环比增长74.86%。

业务板块分析

氧化铝板块

• 产量：661万吨（同比增长2.8%）
• 外销量：364万吨（同比增长1.56%）
• 平均售价上涨：7.06%
• 毛利率：19.11%（2017年为17.51%）
• 优势：公司氧化铝自给率200%，成本控制良好，盈利提升显著。

电解铝板块

• 外销量：209万吨（同比增长36.39%）
• 平均售价上涨：4.21%
• 毛利率：12.41%（考虑一体化带来的成本节约）
• 吨成本：10793元，处于行业前列
• 展望：下半年采暖季限产将对氧化铝和阳极影响较大，成本压力推动铝价上涨。

战略与运营进展

• 战略方向：“科学掌控上游，优化调整中游，快速发展下游”稳步推进。
• 技术突破：在精细化氧化铝方面取得进展，2018年H1产量153万吨，同比增长13.33%。
• 资源布局：几内亚Boffa铝土矿项目成功落地，资源储量17.5亿吨，预计2019年底投产，提供稳定的海外资源支持。
• 降本增效：公司持续推进降本增效，历史遗留问题对公司影响逐步弱化。

成本与费用控制

• 期间费用：管理费用同比增加14.60%，销售费用减少11.86%，财务费用净额增加4.52%。
• 资产负债率：从2017年的111.6%降至2020E的71.7%，财务负担减轻。
• 现金流：2018年H1经营活动现金流13.128亿元，2020E预计达14.838亿元，现金流状况改善。

投资观点

• 短期：采暖季限产将推高氧化铝盈利，成本倒逼铝价上涨的确定性较高。
• 中长期：行业处于产能底部，未来增长空间较大。
• 盈利预测：预计公司2018-2020年归母净利润分别为24.96亿、37.94亿、46.81亿元，对应EPS分别为0.17元、0.25元、0.31元，PE分别为16.0X、10.5X、8.5X。

风险提示

• 产能释放不及预期
• 自备电厂整顿
• 环保限产
• 需求不达预期

结论

本报告认为，中国铝业在氧化铝与电解铝板块均实现盈利提升，受益于价格回升和成本控制。公司战略方向清晰，资源布局和成本优势显著，未来增长潜力较大，因此给予审慎增持评级。