20180601-时富证券-石药集团-01093.HK-盈利增长持续强劲；目标价升至32港元_5页_1mb
报告摘要
石藥集團 (1093.HK) 2018年投資分析總結
核心內容
石藥集團於2018年第一季度公布了亮眼的業績，收入、毛利及股東應佔盈利均實現大幅增長。研究機構CASH Research重申其「買入」評級，並上調18年12月目標價至港元32元，基於對公司未來盈利增長的樂觀預期。
主要觀點
1. 2018年第一季度業績表現
- 收入：53.87億港元，同比增長55.21%
- 創新藥銷售：23.57億港元，同比增長66%
- 普通仿製藥銷售：16.96億港元，同比增長49.2%
- 原料藥銷售：13.35億港元，同比增長45.99%
- 毛利：13.857億港元，同比增長74.98%
- 股東應佔盈利：9.1億港元，同比增長42.6%
- 每股盈利：0.15港元
2. 恩必普增長勢頭強勁
- 恩必普膠囊在2018財年第一季實現45%的銷售增長
- 被美國FDA批准用於治療ALS（肌萎缩性側索硬化症），有望延長專利期，增加市場潛力
3. 腫瘤藥物成為增長引擎
- 多美素銷售增長78%至1.96億港元
- 津優力銷售增長119%至1.51億港元
- 其他腫瘤藥物銷售增長110%至5,600萬港元
- 注射用紫杉醇（白蛋白結合）已獲國家藥品監督管理局批准，預計全年銷售達2-3億港元
4. 估值與盈利預測
- 18/19年每股預測盈利：0.61/0.83港元
- 2020年每股預測盈利：1.06港元
- 目標價：港元32元（上調自22元）
- 估值基礎：1.2倍19財年PEG比率，預計18-20財年年度化盈利增長為32%
5. 主要下行風險
- 主要產品銷售增長放緩
- 管道藥物研發延遲或失敗
- 政府對藥物使用的限制
- 國內外競爭加劇
關鍵財務數據
| 指標 | FY17 | FY18E | FY19E | FY20E |
|---|---|---|---|---|
| 收入 | 15,463 | 21,380 | 27,060 | 33,585 |
| 毛利 | 9,346 | 13,857 | 18,393 | 23,876 |
| 經營盈利 | 3,482 | 4,774 | 6,525 | 8,293 |
| 經調整後扣除所得稅後利潤 | 2,780 | 3,807 | 5,217 | 6,636 |
| 每股盈利 (EPS) | 0.45 | 0.61 | 0.83 | 1.06 |
| 每股股息 | 0.15 | 0.18 | 0.25 | 0.32 |
| 派息率 | 26.2% | 30.0% | 30.0% | 30.0% |
財務預測與增長動力
預測更新（FY18E vs FY19E）
| 指標 | 原預測 (Old) | 更新預測 (New) | 年度增長 (%) |
|---|---|---|---|
| 收入 | 16,669 | 21,380 | 28.3% |
| 毛利 | 9,980 | 13,857 | 38.8% |
| 經營盈利 | 4,566 | 4,774 | 4.6% |
| EBITDA | 5,311 | 5,542 | 4.4% |
| 經調整後扣除所得稅後利潤 | 3,652 | 3,807 | 4.2% |
| EPS | 0.59 | 0.61 | 3.1% |
產品結構與毛利率
| 產品類別 | FY17 | FY18E | FY19E | FY20E | 毛利率 (%) |
|---|---|---|---|---|---|
| 創新藥 | 6,582 | 10,662 | 15,443 | 21,141 | 71.46% |
| 原料藥 | 4,793 | 5,410 | 6,037 | 6,666 | 60.44% |
| 創新藥毛利率 | 64.85% | 75.33% | 77.43% | 79.53% | |
| 原料藥毛利率 | 51.01% | 64.81% | 67.97% | 71.09% |
資產負債表與主要比率
| 指標 | FY17 | FY18E | FY19E | FY20E |
|---|---|---|---|---|
| 現金及現金等價物 | 5,163 | 6,119 | 7,679 | 9,911 |
| 總資產 | 21,543 | 24,552 | 28,736 | 34,032 |
| 總負債 | 6,135 | 6,477 | 7,006 | 7,654 |
| 總權益 | 15,407 | 18,075 | 21,730 | 26,378 |
| 流動比率 | 2.4 | 2.6 | 2.8 | 3.1 |
| 淨負債/EBITDA (x) | 0.9 | 0.7 | 0.8 | 0.8 |
| 淨負債/權益 (%) | 24.7% | 22.3% | 26.2% | 29.8% |
結論
石藥集團在2018年第一季度表現優異，創新藥與腫瘤藥物成為主要增長驅動力。公司毛利率持續提升，反映產品結構優化。研究機構預計公司未來三年盈利將保持穩定增長，並重申「買入」評級。然而，投資者需關注主要產品銷售放緩、研發風險、政策限制及競爭加劇等因素。
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