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光伏景气研判：政策预期修复，周期底部运行—2018年11月

核心内容

本报告分析了2018年11月中国及全球光伏行业的发展状况，指出行业已进入盈利周期底部，并预计2019年将迎来周期复苏。政策预期的修复、国内领跑者项目启动、海外装机需求持续增长，以及技术进步和成本下降，是推动行业复苏的关键因素。

主要观点

• 政策预期修复：531政策对国内光伏行业造成冲击，但自2018年10月起，政策开始修正，包括户用项目支持、领跑者奖励指标发布等，为行业带来积极信号。
• 需求逐步恢复：国内装机需求在4季度逐步恢复，尤其是领跑者项目和分布式光伏的推动；海外市场因成本下降持续增长。
• 供给端调整：行业产能扩张周期接近尾声，2018年Q3-Q4为最后的产能释放期，后续新增产能有限，产能利用率维持在50%-60%左右。
• 价格走势：硅料价格因新增产能释放而下降，但高效产品（如PERC单晶）价格保持坚挺，组件与电池片价差维持历史低位。
• 成本下降与技术进步：电池转换效率提升、组件功率增加、硅料成本下降等推动整体成本降低，助力光伏行业逐步实现平价上网。
• 全球平价周期到来：随着技术进步和成本下降，全球多个地区已进入平价周期，2019年全球光伏装机有望回升。

关键信息

政策预期修复

• 531政策冲击：2018年5月31日政策对行业造成明显冲击，导致装机需求下降。
• 政策调整信号：10月后，政策预期开始修复，包括户用项目纳入补贴范围、领跑者奖励指标征求、光伏扶贫项目上报等。
• 政策支持：国家能源局召开行业座谈会，积极调整“十三五”规划目标，预计后期政策将超预期支持行业增长。

需求结构优化

• 国内需求：预计2019年国内光伏装机中枢上调至40GW，其中领跑者项目和分布式光伏贡献主要增量。
• 海外需求：海外市场进入传统旺季，装机需求持续增长，组件出口同比增长49%。
• 平价上网：随着成本下降，分布式项目已实现平价上网，未来发电侧平价将逐步推广。

供给与产能利用率

• 产能释放高峰：2018年Q4多晶硅产能进入释放高峰，通威股份、新特能源、保利协鑫等企业新增产能逐步释放。
• 产能利用率：行业整体产能利用率维持在50%-60%，龙头企业保持较高利用率，高成本中小企业产能利用率低，部分已关停。
• 产能周期尾声：2018年Q3-Q4为最后的产能集中释放期，预计后续新增产能有限。

价格与成本

• 价格下行：硅料、硅片价格因新增产能释放而走弱，但高效产品价格坚挺。
• 成本下降：组件生产成本由2017年的2.39元/W降至2018年的1.62元/W，电池成本下降显著。
• 技术进步：PERC技术、双面组件、跟踪支架等技术进步降低发电成本，推动平价上网。

盈利与行业前景

• 盈利周期底部：行业整体盈利处于周期底部，预计2018Q4-2019Q1维持低位，之后有望逐步恢复。
• 高效产品盈利分化：高效电池产品盈利回升，而多晶硅产品毛利率下降。
• 全球装机增长：预计2019年全球光伏装机将达110GW以上，2025年有望达到250GW，年均增速约15%。

重点标的

• 通威股份：乐山2万吨、内蒙2.5万吨产能逐步释放，预计生产成本降至4.0万元/吨。
• 新特能源：新疆3.6万吨产能释放，生产成本降至4.0万元/吨。
• 保利协鑫：新疆4万吨产能释放，生产成本降至4.0万元/吨。
• 大全新能源：新疆1万吨产能释放，生产成本降至4.0万元/吨。

投资逻辑

• 行业分化加剧：龙头企业盈利良好，而高成本中小企业面临较大压力，行业集中度提升。
• 高效化趋势明显：高效产品（如PERC、双面组件）将带来更高溢价，是未来投资重点。
• 技术变革驱动收益：技术进步和成本下降是行业超额收益的重要来源，尤其是高效化产品。

市场预测

• 2019-2020年全球装机：预计分别达到110GW和130GW，增速维持在20%左右。
• 2025年市场空间：有望达到250GW，年均增速约15%，其中中国和海外市场分别占60-80GW和170-200GW。
• 国内装机预期：2019年国内装机中枢上调至40GW，平价项目将逐步贡献装机增量。

技术进步与成本下降

• 电池效率提升：单晶电池转换效率从20.50%提升至21.50%，预计2020年进一步提升至23.00%。
• 组件功率提升：单晶组件功率从5.01W提升至5.26W，预计2020年达到5.62W。
• 成本下降：组件生产成本下降显著，从2017年的2.39元/W降至2018年的1.62元/W，预计2020年进一步降至1.35元/W。

全球市场展望

• 欧洲市场：装机需求逐步回升，部分地区已实现平价上网。
• 印度市场：多数地区光伏招标电价低于火电电价，实现平价上网，装机增长明确。
• 美国市场：政策退坡，但组件价格下降对冲税率影响，装机有望持续增长。
• 中东及北非：2018年在建光伏项目规模达4.9GW，Pipeline达11.86GW，装机增长显著。

总结

2018年11月，光伏行业处于周期底部，政策预期逐步修复，国内领跑者项目启动，海外装机需求持续增长。随着技术进步和成本下降，高效产品将带来更高盈利，推动行业复苏。全球多个地区已进入平价周期，2019年全球光伏装机有望回升，行业前景积极。