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兰生股份 (600826) 投资报告总结

核心内容

兰生股份是上海东浩兰生国际服务贸易(集团)有限公司旗下的唯一上市平台，公司主营业务为进出口贸易，但利润主要来自投资收益。公司通过下属子公司兰轻公司进行贸易业务，而主要盈利来源为持有海通证券及兰生房产的股权。

主要观点

• 公司贸易业务受宏观环境影响较大，但通过混合所有制改革后，经营实力有所提升。
• 国企改革加速推进，尤其在2016年，上海地区国企改革力度加大，集团整体上市预期强烈。
• 公司持有海通证券15173.37万股，公允价值约23.67亿元；持有兰生大厦48%股份，权益物业重估价值为20亿元。
• 集团拥有优质现代服务业资产，包括人力资源服务和会展传播业务，其盈利能力和成长性较高。
• 基于集团整体上市预期，公司合理市值约为309亿元，当前市值为134.90亿元，存在较大的上涨空间。

关键信息

财务数据

• 2016年7月27日收盘价：32.06元
• 一年内最高/最低价：37.18元/19.88元
• 市净率：3.6
• 息率：1.19
• 流通A股市值：13486百万元
• 上证指数/深证成指：2992.00/10405.85

基础数据

• 2016年3月31日每股净资产：8.87元
• 资产负债率：25.48%
• 总股本/流通A股：421百万/421百万
• 流通B股/H股：-/-

盈利预测与估值

• 2016-2018年营业收入：24.65亿/25.15亿/25.40亿
• 2016-2018年归属于上市公司股东净利润：7.15亿/4.04亿/3.35亿
• 每股收益：1.70元/0.96元/0.80元
• 市盈率：19倍/33倍/40倍
• 合理市值：309亿元（含集团资产注入）
• 当前市值：134.90亿元
• 预期市值增长：约106.20亿元
• 股价上涨空间：约50%
• 投资评级：增持

集团资产与业务

人力资源业务

• 子公司：上海外服（100%持股）、上海东浩人力资源（80%持股）
• 业务特点：提供人力资源外包服务，包括薪酬、福利、招聘、培训等
• 收入规模：2015年集团人力资源板块实现营业收入927.56亿元
• 毛利：13.71亿元
• 市场占有率：自2006年起连续在全国人力资源行业位居第一
• 全国覆盖：截至2014年底，服务网络覆盖全国357个城市

会展传播业务

• 子公司：东浩会展经营、东浩会展活动策划、世博文化传播（持股86.67%）
• 业务内容：包括会展举办服务和场馆租赁
• 收入规模：2015年实现营业收入12.23亿元，毛利3.08亿元
• 盈利能力：毛利率超过25%，是公司近年来重点发展的业务板块

贸易业务

• 经营模式：自营和代理进出口贸易，出口业务占90%以上
• 贸易规模：2015年贸易规模增长超55%
• 毛利率：2015年为4.34%，较低
• 盈利来源：主要来自投资收益，包括减持海通证券、兰生房产收益等

集团整体上市预期

• 政策背景：2016年是国企改革落地之年，上海国资委发布指导性文件，推动国企改革
• 改革措施：包括引入战略投资者、股权激励、员工持股等
• 集团资产：集团2015年实现净利润12.26亿元，其中5.5亿元来自人力资源和会展传播业务，1.58亿元来自贸易业务
• 资产注入预期：若集团实现整体上市，公司市值将显著提升，给予40倍PE估值

风险提示

• 国企改革进度低于预期
• 集团通过其他方式实现资产证券化
• 贸易业务盈利能力受宏观经济影响较大

股价催化剂

• 上海国资委发布整体上市指导性文件
• 集团加快整体上市部署

估值分析

• 上市公司合理市值：65.12亿元（不含集团资产）
• 集团资产合理市值：243.7亿元
• 公司总合理市值：309亿元
• 投资收益：2016年Q1确认投资收益8.83亿元，全年预计投资收益较高
• 盈利预测：2016年归母净利润为7.15亿元，2017年为4.04亿元，2018年为3.35亿元

总结

兰生股份作为集团唯一上市平台，具有较大的资产注入预期，集团资产整体上市将极大提升公司市值和盈利能力。公司当前市值为134.90亿元，若按15倍PE估值注入资产，市值将增加约106.20亿元，存在50%的股价上涨空间，因此给予增持评级。