20180510-华泰证券-喜临门-603008.SH-家居主业营运能力持续优化_10页_1mb

喜临门（603008）投资研究报告总结

核心内容

• 公司概况：喜临门是一家轻工制造企业，主要业务包括家居和影视业务。2018年5月9日，公司当前股价为20.05元，合理价格区间为22.22~24.24元，维持“买入”评级。
• 财务数据：公司总股本为394.86百万股，流通A股为315.00百万股，总市值为79.17亿元，总资产为61.16亿元，每股净资产为6.99元。
• 盈利预测：2018-2020年归属母公司净利润分别为4.0、5.7、7.8亿元，同比增长分别为41.1%、42.0%、37.4%。
• EPS预测：2018-2020年每股收益分别为1.01元、1.44元、1.98元。
• 估值分析：2018年PE为19.14倍，目标PE为22~24倍，对应目标价22.22~24.24元。可比公司PE估值中枢为22.4倍。
• 风险提示：地产销售超预期下滑（下行风险）和原材料价格超预期下跌（上行风险）是主要风险因素。

主要观点

家居主业营运能力持续优化

• 2018年一季度，喜临门自主品牌收入延续高增长，归母净利润增速修正后接近60%。
• 自主品牌净利率预计在5%以上，利润增速将呈现前低后高的趋势。
• 家居主业应收账款周转率在剔除影视业务影响后保持提升趋势，显示营运能力持续优化。
• 影视剧业务拖累总资产、应收账款和存货周转率，但剔除后家居主业周转能力明显改善。
• 2015~2017年，家居主业应收账款周转率从4.78提升至6.35次，显示运营效率显著提高。

影视应收账款坏账风险可控

• 截至2017年底，公司影视业务应收账款为5.9亿元，其中一年以内占比58.7%，1~2年28.3%，2~3年10.6%。
• 影视业务坏账计提比例为1%、10%、30%、50%。
• 基于情景分析，2018年影视业务坏账计提准备分别为5600万元（乐观情景）、6300万元（中性情景）、7200万元（悲观情景），与2017年坏账准备7900万元相比，整体可控。
• 2018年三季度之前坏账风险有限，公司预计影视业务收入为4.2亿元。

关键信息

渠道与产品策略

• 2018年公司计划新开700~800家门店，截至1Q18已有1650家门店。
• 2018年2月，公司对自主品牌产品整体提价10%，保障盈利弹性。

营运效率分析

• 2015年总资产周转率、应收账款周转率和存货周转率均大幅下降，主要由于影视剧业务并表。
• 2015~2017年，公司家居主业应收账款周转率提升明显，显示营运能力优化。
• 影视剧业务存货周期长，导致存货周转率下降，但其影响在剔除后得到缓解。

现金流影响

• 影视剧业务带来的应收账款和存货增加侵蚀了经营性现金流。
• 2017年经营性现金流净额与净利润比值为0.78，反映现金流受到影视业务影响。

盈利预测与估值

• 2018年营业收入预计为50.62亿元，同比增长58.8%。
• 归母净利润预计为4.0亿元，同比增长41.05%。
• 给出2018年目标PE为22~24倍，对应目标价22.22~24.24元。

情景分析

• 乐观情景：预计2018年影视业务坏账准备为5600万元。
• 中性情景：预计2018年影视业务坏账准备为6300万元。
• 悲观情景：预计2018年影视业务坏账准备为7200万元。

财务比率分析

• 成长能力：2018年营业收入同比增长58.8%，营业利润同比增长36.69%。
• 获利能力：2018年毛利率为35.36%，净利率为7.90%，ROE为12.97%。
• 偿债能力：2018年资产负债率为56.50%，流动比率为1.17，速动比率为0.84。
• 估值比率：2018年PE为19.14倍，PB为2.48倍，EV/EBITDA为12.86倍。

风险提示

• 地产销售下滑：由于床垫属于地产后周期消费品种，地产销售超预期下滑将影响公司收入增长。
• 原材料价格下跌：OEM/ODM业务毛利率受TDI价格波动影响较大，原材料价格超预期下跌可能带来毛利率提升。

投资建议

• 维持“买入”评级：基于公司家居主业营运能力优化和盈利弹性显现，维持“买入”评级。
• 合理价格区间：22.22~24.24元，对应2018年PE为22~24倍。

图表目录

• 图表1：2012~2017年周转率变化
• 图表2：2015年应收和存货周转率大幅下降
• 图表3：周转率按业务拆分
• 图表4：2015年应收账款和存货增幅显著
• 图表5：家居主业应收周转速度提升（2015~2016年剔除影视剧业务计算）
• 图表6：各业务应收账款占比
• 图表7：2015年顾家存货周转速度超过喜临门并保持上行
• 图表8：喜临门经营现金流/净利润比值持续下降
• 图表9：影视业务应收账款账龄拆分
• 图表10：影视业务季度收入情况
• 图表11：乐观情景下影视业务坏账计提预测
• 图表12：中性情景下影视业务坏账计提预测
• 图表13：悲观情景下影视业务坏账计提预测
• 图表14：可比公司估值表（截至2018年5月9日）
• 图表15：历史PE-Bands
• 图表16：历史PB-Bands

免责声明

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