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中短期票据信用分析周报（2016-04-09）总结

核心内容

本周中短期票据市场共发行51支，合计797亿元，其中一般短融19支共166亿元，超短融32支共631亿元，中票26支共286.7亿元。本文主要分析了三支重点债券：16方兴科技MTN001、16正泰MTN002 和 16中铝宁夏CP001，并对 16西南水泥CP002 进行了简要点评。

主要观点

1. 16方兴科技MTN001

• 发行人背景：安徽上市国企，国内氧化锆产品龙头企业，ITO导电玻璃国内产能第一，但行业景气度近年持续回落。
• 业务情况：
  • 新材料业务稳居行业龙头，毛利相对稳定，具备一定市场竞争优势。
  • ITO导电膜玻璃业务处于产能扩张阶段，原有产能销量和均价明显下滑。
  • 2015年收购国显科技，毛利率和收入有所下降，收购溢价较高，协同效应和现金流贡献尚不明显。
• 财务状况：
  • 资产规模快速扩张，负债水平适中，但短期刚性债务规模显增，短期偿债指标滑坡。
  • 经营性现金流尚可，但投资活动现金流出压力较大。
• 评分：2-（中投评分）

2. 16正泰MTN002

• 发行人背景：浙江民营企业，中国最大的低压电器生产企业，由上市子公司正泰电器经营。
• 业务情况：
  • 低压电器市场集中度低，同质化严重，竞争激烈。
  • 公司毛利率持续上升，受益于原材料价格下跌和光伏业务发展。
  • 光伏发电成为新的利润增长点，业务拓展带动资产规模扩大。
• 财务状况：
  • 资产规模快速扩张，有息负债规模大幅攀升，流动比率和速动比率持续下跌。
  • 经营性现金流尚可，但投资活动现金流压力较大。
• 评分：2（中投评分）

3. 16中铝宁夏CP001

• 发行人背景：宁夏央企子公司，主要从事火电、风电、光伏和煤炭业务。
• 业务情况：
  • 火力发电毛利率提升，但煤炭行业低迷，导致整体毛利率上升趋势难以为继。
  • 受弃风限电影响，新能源发电收入受到制约。
  • 煤炭扩产投入较大，预计会对利润产生负面影响。
• 财务状况：
  • 资产负债率较高，流动比率和速动比率持续下降，偿债能力偏弱。
  • 投资活动现金流持续流出，筹资需求旺盛。
• 评分：1+（中投评分）

4. 16西南水泥CP002

• 发行人背景：中建材西南地区运营主体，水泥产能位居西南地区首位。
• 业务情况：
  • 水泥行业景气度下行，西南地区集中度低，需求增长缓慢。
  • 通过联合重组，产能稳步上升，但产能利用率常年偏低，影响新增产能释放。
  • 外销比例高，但受消费电子价格下行影响，液晶显示模组毛利率下降。
• 财务状况：
  • 资产负债率高，流动比率和速动比率较低，偿债压力有上升趋势。
  • 2015年收入下降，期间费用侵蚀利润，经营性现金流明显下滑。
• 评分：2-（中投评分）

关键信息

• 行业分析：
  • 水泥、煤炭等行业景气度持续下行，产能过剩，盈利空间受到压缩。
  • 低压电器和光伏业务相对稳定，但行业竞争激烈，毛利率受原材料和市场波动影响较大。
  • ITO导电玻璃行业竞争异常激烈，价格持续下滑，毛利率承压。
• 财务表现：
  • 方兴科技：短期偿债压力增加，但新材料业务具备增长潜力。
  • 正泰集团：盈利能力较强，但短期偿债能力下降，投资支出压力尚可。
  • 中铝宁夏：资产负债率偏高，短期偿债指标不佳，盈利能力受到煤炭行业影响。
  • 西南水泥：区域龙头地位稳固，但盈利受行业影响较大，商誉减值风险需关注。
• 市场动态：
  • 本周短融和中票发行规模较大，其中超短融占比最高。
  • 部分新券发行利率未公布，但隐含评级和中投评分已提供参考。

信用评分说明

• 评分范围为0-5分，以0.25分为基本划分区间。
• 评分以主体信用状况为主，债券条款为补充，综合行业状况、公司治理及财务状况进行判断。
• 评分结果反映发行人短期偿债能力、盈利状况及未来风险。

研究团队

• 署名分析师：张超、何欣（均为CFA认证）
• 研究总部：中国中投证券研究总部
• 联系方式：
  • 张超：0755-82026572 / zhangcho1@china-invs.cn
  • 何欣：0755-82026833 / hexin@china-invs.cn

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