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中短期票据信用分析周报（2015-08-14）总结

核心内容

本报告分析了2015年8月14日当周及下周拟发行的中短期票据，涵盖短期融资券（短融）和中期票据（中票）两类。本周短融共发行74支，合计732亿元；中票共发行16支，合计200亿元。报告对部分重点个券进行了详细点评，分析了发行人的行业地位、财务状况、盈利能力和偿债压力等关键信息，并给出了相应的信用评分。

主要观点

一、市场发行概况

• 短融发行：本周共发行74支，总规模达732亿元，其中一般短融271.5亿元，超短融460.5亿元。
• 中票发行：本周共发行16支，总规模为200亿元。
• 发行利率：部分AAA级中票发行利率较低，如15大连港CP001发行利率为3.15%，而部分AA级短融利率较高，如15合肥华泰CP001发行利率为6.39%。

关键信息

1. 15江河创建MTN001（AA/AA）

• 发行人背景：国内幕墙行业第二，全球第四，2011年上市，业务涵盖幕墙和内装，海外业务调整导致短期偿债压力增加。
• 财务状况：
  • 资产负债率逐年上升，2014年末达70.8%。
  • 流动资产占比87%，但变现能力弱，经营性现金流较弱。
  • 2012-2014年收入年均增长33%，但盈利能力下降，毛利率和净利率逐年下滑。
• 风险因素：
  • 多笔对外担保及重大诉讼，存在或有风险。
  • 依赖并购扩张，资产负债率高，短期偿债压力大。
• 中投评分：2+/2+。

2. 15友阿MTN001（AA/AA）

• 发行人背景：湖南民营上市公司，主营百货业务，市场份额43%，但长沙市场趋近饱和，盈利增速放缓。
• 财务状况：
  • 资产负债率55.5%，但流动负债占比高，经营性净现金流下降。
  • 2012-2014年收入稳定，但毛利润和净利率下降，销售费用和管理费用增加。
  • 投资布局二三线城市和O2O电商，但投资回报存在较大不确定性。
• 风险因素：
  • 流动性风险突出，未来投资资金压力大。
  • 依赖传统零售模式，面临转型压力。
• 中投评分：2+/2+。

3. 15宝钢梅山CP001（AA/A-1）

• 发行人背景：宝钢集团下属公司，主要业务围绕钢铁生产，盈利依赖关联方梅钢股份。
• 财务状况：
  • 2014年收入64.8亿元，但营业利润为负，净利润率持续下滑。
  • 资产负债率60.7%，短期债务比例高，货币资金对短期负债保障不足。
  • 经营和投资活动现金流持续净流出，资金链压力大。
• 风险因素：
  • 业务独立性弱，盈利依赖关联方。
  • 行业景气低迷，盈利前景不确定。
• 中投评分：1+/1+。

4. 15闽稀土CP002（AA+/A-1）

• 发行人背景：福建省国资委控股，上市公司厦门钨业为主要运营主体，钨、钼资源储备丰富，但行业需求下滑。
• 财务状况：
  • 2014年收入113.4亿元，但净利润率下降至7.9%，资产和负债规模增长迅速。
  • 流动比率和速动比率下降，流动负债占比73%，偿债能力指标呈下降趋势。
  • 投资活动现金流为负，短期债务压力较大。
• 风险因素：
  • 房地产后续盈利波动大，新能源材料尚未形成盈利贡献。
  • 行业整体景气下滑，盈利空间受到挤压。
• 中投评分：3-/3-。

总体趋势与建议

• 市场整体趋势：短融和中票发行规模较大，但部分发行人面临盈利能力下降和短期偿债压力。
• 行业特点：
  • 幕墙行业竞争激烈，公司通过并购扩张进入内装领域，但盈利尚未稳定。
  • 零售行业面临转型压力，O2O布局尚未带来显著收益。
  • 钢铁及有色金属行业受市场景气影响较大，盈利不确定性高。
• 风险提示：
  • 应收账款和存货占比高，流动性风险突出。
  • 多数发行人存在对外担保或重大诉讼，或有风险较大。
  • 短期债务压力普遍，需关注偿债能力变化。

信用评分说明

• 评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间，评分以主体信用状况为主，结合债券条款进行评估。
• 当前报告未涵盖B以下级别债券，未来如出现B以下级别将进行跟踪分析。

数据来源

• 数据来源：Wind、中国中投证券研究总部
• 隐含评级基于收益率曲线测量，参考相关报告《债券市场专题研究：玉尺量才——基于收益率曲线测量的隐含评级》

研究团队

• 何欣：中国中投证券研究总部债券首席分析师，CFA。
• 张超：中国中投证券研究总部分析师，CFA。
• 刘亮：参与人。