20170625-中国民生银行-央行短期的边际宽松结束了吗__11页_755kb

央行短期的边际宽松结束了吗？总结

核心内容

本文分析了2017年6月央行货币政策操作对市场流动性及债市的影响，探讨了M2增长、货币乘数变化以及外汇占款改善等宏观因素，评估了货币政策是否已从边际宽松转向收紧。

市场回顾

• 债市表现：上周债市在周一出现大反弹，随后收益率震荡上行。

  • 国债收益率：1、3、5、7、10年期国债收益率分别下行9.2、1.9、4.9、1.3、2.2个BP，分别达到3.506%、3.536%、3.507%、3.601%、3.546%。
  • 国开债收益率：1、3、5、7、10年期国开债收益率分别下行15.1、10.0、7.5、6.9、4.5个BP，分别达到4.029%、4.132%、4.124%、4.246%、4.189%。
  • 短端修复：国债和国开债的短端收益率明显下行，1年期与10年期国债收益率倒挂现象明显修复。
  • 国债期货：T1709上涨0.06%，TF1709上涨0.12%。

• 市场流动性：

  • SHIBOR：隔夜、7天、14天、1个月、3个月分别波动-4.3、2.2、18.0、-11.0、-13.1个BP。
  • 质押式回购利率：R001、R007、R014、R1M、R3M分别波动-14.5、-31.2、67.9、-23.2、-24.5个BP。
  • DR利率：DR001、DR007、DR014、DR1M、DR3M分别波动-11.3、-12.8、29.5、15.0、-20.0个BP。
  • 交易所市场：GC001、GC007、GC014、GC028、GC091分别波动-13.3、41.3、-8.5、-25.9、2.9个BP。

同业存款增速拖累M2增长

• M2增速放缓：5月M2增速回落至历史最低水平，主要受一般存款和非银同业存款增速环比下降影响。
• 非银同业存款：自2016年起，非银同业存款增速下降，对M2增长形成拖累。
• 货币乘数变化：5月货币乘数不降反升，反映前期基础货币收缩的被动反应。
• 政策导向：央行需适度增加基础货币投放，以防止M2失速，影响社融和经济增长。

外汇占款改善背景下，央行增加中期基础货币供给

• 基础货币投放：截至6月25日，央行净投放3767亿元，加上财政存款和准备金付息，6月净投放基础货币约6000亿元。
• 流动性对冲：6月最后一周OMO到期3300亿元，若央行适度对冲，储备货币有望回到30.5万亿左右。
• M2增长预期：在基础货币增长支持下，6月M2增速有望在9.5%左右止跌。
• MLF投放：6月MLF净投放667亿元，较4、5月明显增加，显示央行有意识地增加稳定的基础货币供给，缓解银行负债压力。

货币政策取向转变

• 边际宽松未结束：尽管央行上周连续净回笼，但不能说明货币政策边际宽松结束。
• 政策目标转变：货币政策已从“抬升利率推进金融去杠杆”转向“平衡去杠杆与经济增长”。
• 经济预期：6月高频数据显示发电耗煤增速放缓至9.9%，暗示工业增加值增速可能放缓，未来经济增长前高后低，增速逐步下行。

未来展望

• 流动性压力：7月流动性到期压力较大，包括14天和28天逆回购5600亿元，MLF到期3575亿元，叠加财政缴款压力，央行仍面临较大对冲压力。
• 市场格局：若央行超额对冲MLF到期，可能表明边际宽松延续。
• 债市配置价值：当前债市仍具配置价值，但趋势性行情难现，市场将呈现震荡格局。
• 政策与监管影响：未来市场格局仍由央行货币政策主导，金融监管节奏仍是最大扰动因素。

关键信息

• 央行6月净投放基础货币约6000亿元，支持M2增速止跌至9.5%。
• 非银同业存款增速下降，对M2形成拖累，央行需关注其对流动性的影响。
• MLF投放增加显示央行在稳定基础货币供给上的意图。
• 7月流动性压力较大，央行对冲操作将影响市场判断。
• 债市震荡格局将持续，经济增长预期放缓，货币政策需兼顾去杠杆与稳增长。

结论

央行货币政策虽有短期回笼操作，但边际宽松趋势尚未结束。当前政策导向已转向平衡去杠杆与经济增长，未来央行操作将对市场流动性及经济表现产生重要影响。