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中南建设 (000961.SZ) 详细总结

核心内容概述

中南建设是中南集团的上市平台，主要经营房地产开发和建筑施工业务。公司自2008年通过重组大连金牛股份有限公司在深圳证券交易所上市，发展历程体现了民营房企在行业变迁中的成长与转型。

主要观点

• 中南建设在2005年至2011年期间，通过“打包开发”和“一二级联动”模式，实现了快速扩张和资源红利。
• 2012年至2013年上半年，由于地产调控和销售效率下降，公司业绩增速放缓，估值下滑。
• 自2013年下半年起，公司战略转型，注重区域深耕和快周转项目，销售规模和利润率显著提升。
• 预计2014年和2015年EPS分别为1.28元和1.57元，维持“买入”评级。
• 公司地产业务估值处于市场洼地，具备较高的投资安全边际和业绩锁定性。
• 当前公司资产负债率较高，三、四线城市房地产市场波动是主要风险。

关键信息

企业发展历程

• 1988年：创始人开始创业，从事工程项目。
• 1996年：注册成立中南建筑安装工程有限公司。
• 1998年：进军房地产领域，受益于房地产黄金十年。
• 2005年：获得特级资质，进入南通中央商务区项目，开启打包开发模式。
• 2008年：重组大连金牛，实现房建业务上市。
• 2011年：涉足商业地产，成功进入淮安、营口、菏泽等城市。
• 2014年：与苏州大学合作，进入建筑机器人制造领域。

业务模式与战略转型

• 资源为王阶段（2005-2011）：通过打包开发获取低价土地资源，利用城市经济发展带来的资源红利。
• 时代变化阶段（2012-2013上半年）：地产调控影响下，公司扩张速度放缓，费用率上升。
• 转变再生阶段（2013下半年至今）：加大快周转项目获取，提高区域深耕比例，实现销售规模和利润的双重增长。

财务表现

• 2012A：营业收入13,035百万元，净利润1032.16百万元，EPS为0.88元。
• 2013A：营业收入18,326百万元，净利润1209.38百万元，EPS为1.04元。
• 2014E：营业收入24,306百万元，净利润1493.28百万元，EPS为1.28元。
• 2015E：营业收入31,332百万元，净利润1830.33百万元，EPS为1.57元。
• 2016E：营业收入38,729百万元，净利润2246.13百万元，EPS为1.92元。

估值与投资分析

• 公司当前市值为94.71亿元，每股净资产为6.62元，市净率1.03倍，市盈率5.17倍。
• 公司地产业务市值销售比低于房地产板块平均水平，投资安全边际较高。
• 预计公司未来ROE将稳步提升，估值水平将修复。
• 公司当前股价为8.11元，每股NAV为18.44元，折价率44%。

资源模式与业务拓展

大盘开发模式

• 公司通过一次性获取大规模土地储备，降低购地风险，提升资源升值空间。
• 早期进入城市经济基础较好，地价房价上涨带来资源红利。

拿地与销售策略

• 公司通过“打包开发”和“一二级联动”方式获取土地资源，提高了拿地效率。
• 2013年后，公司更多采用招拍挂方式获取土地，注重快周转项目。

区域深耕

• 公司在苏州、南通等区域深耕，销售表现优异，项目去化理想。
• 2014年上半年，公司销售规模同比增长近60%，其中深耕区域贡献60%，新获取项目贡献40%。
• 销售毛利保持在35%以上，周转率明显提升。

风险提示

• 三、四线城市房地产市场波动，可能影响公司销售表现。
• 公司杠杆水平相对较高，存在财务风险。

盈利预测与投资评级

• 预计公司2014年和2015年EPS分别为1.28元和1.57元。
• 维持“买入”评级，公司未来资产收益水平将持续上涨。

附录：深耕区域介绍

苏州地区

• 主要区域：常熟、昆山等。
• 经济数据：苏州地区GDP总量规模较大，人均可支配收入较高。
• 项目表现：苏州昆山项目在3个半月内完成拿地到开盘销售。

南通地区

• 主要区域：南通、盐城等。
• 经济数据：南通市居民可支配收入增长稳定，城镇化率较高。
• 项目表现：南通中南世纪城（CBD）项目为公司贡献了大量销售。

项目统计

• 2013-2014年项目统计：
  • 江苏昆山中南世纪城：规划建筑面积78.80万方，土地面积31.52万方，项目类型为住宅。
  • 江苏常熟御锦城：规划建筑面积23.74万方，土地面积10.32万方，项目类型为商住。
  • 海门中南锦苑：规划建筑面积18.64万方，土地面积8.88万方，项目类型为商住。
  • 苏州中南锦苑：规划建筑面积16.95万方，土地面积7.28万方，项目类型为住宅。

土地储备与估值

• 土地储备：公司未结算面积土地储备主要分布在苏州、南通等地。
• 估值分析：公司NAV估值为215亿元，当前股价为8.11元，折价率44%。

图表与数据

• 图1：公司与实际控制人之间的产权及控制关系。
• 图2：中南建设商品房销售规模及增速。
• 图3：中南建设总资产规模及增速。
• 图4：公司各项业务收入及房地产业务毛利占比。
• 图5：Top50房企销售金额及销售面积排名。
• 图6：公司房地产销售面积及均价。
• 图7：公司房地产销售状况主要脉络图。
• 图8：公司新增项目平均规模。
• 图9：10年之前获取项目取地方式占比。
• 图10：南通市住宅用地价格走势。
• 图11：青岛海湾新城销售均价变化。
• 图12：公司单项目平均地价占销售百分比。
• 图13：中南进入城市人均可支配收入及城市综合排名。
• 图14：百城三四线城市平均住宅销售价格。
• 图15：三线土地出让规模及价格。
• 图16：青岛中南世纪城项目价格变化。
• 图17：公司进入城市数与项目数。
• 图18：公司年度新增城市与项目数量。
• 图19：公司管理销售费用/商品房销售规模。
• 图20：13年公司销售项目获取年份分布。
• 图21：单城市销售规模。
• 图22：单项目销售规模。
• 图23：中南建设及其他主流地产公司存货周转率对比。
• 图24：公司单项目、多项目城市占比。
• 图25：中南建设毛利率及存货周转率变化趋势。
• 图26：拿地金额/销售金额。
• 图27：公司14年1-7月销售情况分布。
• 图28：常熟项目销售均价。
• 图29：房企拿地到销售时间对比。
• 图30：公司拿地均价及地价房价比例。
• 图31：中南建设销售与结算均价。
• 图32：中南建设房地产业务结算毛利率。
• 图33：公司14年销售项目地价房价占比。
• 图34：公司13年销售项目毛利。
• 图35：14年剩余货值区域分布。
• 图36：公司货值及去化情况。
• 图37：公司下半年推盘计划预测。
• 图38：下半年货值前10位项目规模及毛利率测算。
• 图39：中南建设ROE及未来变化预测。
• 图40：公司估值相对于板块估值的走势方向。
• 图41：地产股市销率估值比较。
• 图42：典型地产公司收入及成本覆盖率。
• 图43：中南建设未结算面积土地储备区域分布。
• 图44：公司苏州市区域项目分布图。
• 图45：苏南五县GDP总量规模。
• 图46：苏南五县GDP复合增速水平。
• 图47：苏南五县产业结构对比。
• 图48：苏南各线人均可支配收入。
• 图49：消费品零售总额。
• 图50：苏南五县户籍人口城市化率及城镇人口复合增速。
• 图51：常熟房地产成交规模及增速。
• 图52：商品房销售面积及销售均价变化。
• 图53：常熟住宅价格变化及同比增速。
• 图54：常熟商品房及住宅销售面积。
• 图55：常熟土地推出、成交规模及土地市场景气变化。
• 图56：常熟年度土地成交规模。
• 图57：常熟住宅用地平均成交价格及溢价率。
• 图58：中南建设常熟项目分布。
• 图59：南通市各产业占比。
• 图60：南通各产业增速情况。
• 图61：南通市总人口及城镇化率。
• 图62：城镇总人口及其增速。
• 图63：南通市居民可支配收入及同比增速。
• 图64：南通市住宅销售面积（月度）。
• 图65：商品房销售面积及增速。
• 图66：商品房投资金额及增速。
• 图67：南通土地市场成交情况。
• 图68：南通市土地景气度（成交/推出面积比例）。
• 图69：南通市土地景气度（成交/推出面积比例）。
• 图70：南通中南建设项目。
• 图71：沪通铁路建设规划。

项目表及估值

关键数据表

表1：公司“打包开发”模式项目细则

表2：公司“一二级”联动获取项目情况

表3：公司进入城市及城市主要经济数据排名

表4：公司房地产业务总结及计划展望

表5：公司获取土地资源主要

表6：公司获取土地资源主要