20230205-华创证券-_宏观专题_消费复苏之路系列一_消费下沉_支撑的逻辑有哪些__15页_1mb

消费下沉：支撑逻辑与风险分析总结

核心内容

2023年消费复苏的结构特征中，“消费下沉”成为一个重要的观察点。消费下沉指的是消费更多地从一线城市向县域及低能级城市转移，从高收入群体向中低收入群体转移，从耐用品向非耐用品转移。本报告分析了支撑“消费下沉”的三个主要逻辑，并探讨了可能的证伪风险，以及哪些消费品类可能具有较高弹性。

主要支撑逻辑

1. 人的下沉

• 外出农民工减少：2020-2022年，外出农民工人数均低于2019年，显示部分农民工不再外出。
• 返乡人数增加：防疫政策调整后，返乡人数明显增多，尤其体现在非一线城市，如电影票房和地铁客运量数据表明下沉趋势。

2. 中低收入者积压需求待释放

• 限额以下消费增速显著下降：疫情三年限额以下消费复合增速仅为1.6%，远低于疫情前的11.0%。
• 婚庆需求（刚需）：适龄人口结婚登记率在疫情期间回落明显，2023年可能迎来需求释放。
• 衣着需求（改善需求）：衣着支出随收入增加而减少，表明其为中低收入者的改善型需求，疫情三年增速大幅下降。

3. 海外经验启发

• 韩国案例：防疫政策调整后，中低收入者消费增速更快，消费倾向明显改善。
• 日本案例：防疫政策调整后，中高收入者消费增速更高，消费倾向改善更明显。
• 中美韩比较：韩国在疫情期间补贴较少，就业和收入恢复更快，消费修复时间更长，与中国经济结构更为相似。

可能的证伪风险

风险一：出口下行影响就业修复

• 韩国防疫政策调整时点与外需下行不同步，而中国在防疫政策调整时外需已明显下行，可能影响就业恢复。
• 观察指标：失业率、城镇就业人数、餐饮收入增速等。

风险二：消费习惯发生转变

• 部分消费品类（如衣着）可能持续保持负增长，消费习惯进入新模式。
• 观察指标：居民消费倾向、储户调查、限额以下社零增速等。

弹性较高的消费品类

1. 海外经验

• 韩国防疫放开后，中低收入者在服装鞋类、交通运输、教育、其他商品及服务、卫生保健等领域的消费增速更高。

2. 中国现状

• 疫情三年中，教育、文化和娱乐、衣着等分项消费增速明显下降，而食品烟酒增速相对稳定。

3. 猜想：弹性高的品类

• 大类：服装、教育、医疗保健、交通运输、其他商品及服务。
• 细分领域：婚庆及探亲用品、服装、医疗服务等。

关键信息

• 消费下沉的定义：从区域、消费者收入水平和消费品类三方面体现。
• 支撑逻辑：人的下沉、中低收入者需求积压、韩国经验。
• 风险因素：就业修复不足、消费习惯转变。
• 数据指标：农民工外出人数、城镇净新增就业人数、限额以上与以下消费增速、电影票房、地铁客运量、居民消费倾向等。

投资建议

• 若消费下沉趋势成立，应关注服装、教育、医疗保健、交通运输等大类消费，以及婚庆、医疗服务等细分领域。
• 建议持续跟踪就业、消费意愿、限额以下消费等数据，以验证消费下沉的持续性。

报告亮点

• 首次系统分析“消费下沉”在2023年的可能性及支撑逻辑。
• 通过韩国、日本、美国对比，揭示不同收入群体在疫情后的消费差异。
• 提出中低收入者消费弹性较高的品类，为投资提供方向。

团队介绍

• 张瑜：华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师，拥有丰富的宏观研究经验。
• 陆银波：副组长、高级分析师，曾任职于多家知名机构，具备扎实的研究基础。
• 其他团队成员包括殷雯卿、文若愚、高拓、付春生、李星宇、袁玲玲、夏雪等，均在宏观研究领域有深厚背景。

投资评级体系

• 公司评级：强推、推荐、中性、回避。
• 行业评级：推荐、中性、回避。
• 评级基于未来6-3个月的预期表现与基准指数（沪深300）的对比。

免责声明

• 本报告仅供华创证券客户使用。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 报告版权为华创证券所有，未经许可不得擅自使用或传播。