20180812-天风证券-安正时尚-603839.SH-收入符合预期_费用阶段性提高不改业绩增长逻辑_5页_1mb

报告摘要

安正时尚在2018年上半年实现了收入和净利润的双增长，但扣非净利润增速较低，主要受到费用增加的影响。公司整体经营表现良好，多个品牌增长稳健，同时部分品牌处于调整期，对整体业绩影响较小。

收入增长：18H1实现营收7.52亿元，同比增长20.33%；净利润1.62亿元，同比增长25.56%。
费用增加：扣非净利润为1.26亿元，同比增长1.29%，增速较低主要由于举办三场时装展、终端形象升级、代言人费用增加及股权激励成本。
季度表现：18Q1营收增长27%，净利润增长30%；18Q2营收增长14%，净利润增长20%。
品牌表现：
- 主品牌玖姿：营收4.94亿元，同比增长27.11%；门店696家，净增5家，可比同店增长17%。
- 新兴品牌尹默：营收1.15亿元，同比增长10.75%；净增门店10家，共100家。
- 安正：营收0.44亿元，同比增长8.5%；净增门店5家，共41家。
- 斐娜晨：营收0.63亿元，同比增长57.33%；净增12家门店，共97家，Q2增速放缓因供货商延迟交货，预计三季度恢复。
- 摩萨克和安娜寇：营收分别下降32.09%和45.52%，处于品牌调整期，预计未来恢复。
渠道表现：
- 线下渠道：营收6.36亿元，同比增长16.72%；直营门店394家，加盟门店603家，合计952家，同比增长35家。
- 线上渠道：营收1.14亿元，同比增长44%，占总收入的15%，电商渠道占比提升。

毛利率：18H1综合毛利率为68.32%，同比下降1.06个百分点；线上渠道毛利率提升0.45个百分点，线下渠道下降0.57个百分点。
净利率：18H1净利率为21.58%，同比增长0.88个百分点。
费用率：销售/管理/财务费用率分别为31.24%、13.32%、-0.11%，其中管理费用率提升主要由于股权激励成本。
存货：库存商品为5.4亿元，同比增长26%；存货周转率为0.46次，同比下降0.04次。
经营性现金流：18H1为-4337万元，同比下降157.62%，主要由于错峰备货、电商备货、安娜寇销售不及预期及提前缴纳税款等短期因素影响。若剔除这些因素，现金流增长约25%-30%。
盈利预测：预计18-20年净利润分别为3.6亿元、4.7亿元、5.8亿元，同比增长32%、31%、23%；EPS分别为0.89元、1.17元、1.44元，对应PE为14倍、11倍、9倍。
投资评级：维持“买入”评级，3-6个月目标价为16.02元。

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入（百万元）	1,206.17	1,420.67	1,770.58	2,198.33	2,693.25
净利润（百万元）	236.04	273.07	361.17	473.25	583.50
EPS（元/股）	0.58	0.68	0.89	1.17	1.44
市盈率（P/E）	22.64	19.57	14.79	11.29	9.16
市净率（P/B）	4.17	2.08	1.80	1.65	1.50
EV/EBITDA	0.00	19.84	9.15	6.77	5.69