20211101-浙商证券-徐工机械-000425.SZ-徐工机械点评报告_业绩符合预期；徐工有限净利率提升近4pct_5页_467kb

徐工机械（000425）点评报告总结

核心内容

徐工机械在2021年前三季度业绩表现良好，符合市场预期。公司通过吸收合并徐工有限，有望成为国内收入规模最大的工程机械企业。同时，公司长期盈利能力预计将持续改善，主要得益于混改、员工持股计划及产品结构优化。

主要观点

• 业绩增长显著：2021年前三季度徐工机械实现收入698亿元，同比增长36%；净利润46亿元，同比增长89%；扣非净利润43亿元，同比增长78%。经营活动净现金流增长尤为突出，同比增长507%。
• Q3单季表现亮眼：第三季度收入166亿元，同比增长2%；净利润8亿元，同比增长116%；扣非净利润6.7亿元，同比增长71%。
• 毛利率与净利率提升：尽管前三季度毛利率同比下降2.2pct至15.8%，但净利率提升1.9pct至6.7%。Q3毛利率提升1.5pct至15.9%，净利率提升2.6pct至4.9%。
• 费用控制有效：期间费用率下降2.8pct，其中销售费用减少14%，财务费用减少70%。研发费用增长36%，但整体费用优化明显。
• 资产重组提升竞争力：吸收合并徐工有限后，“新徐工”备考收入预计超过1200亿元，成为国内收入规模最大的工程机械公司。徐工有限2021年1-9月净利润70亿元，同比增长183%，预计资产注入后“新徐工”备考净利润约83亿元。
• 长期盈利能力提升预期：随着混改和员工持股计划的实施，公司经营效率和盈利能力有望进一步提升，预计长期净利率将从2020年的4.4%提升至10%以上。
• 估值潜力：2021年备考PS为0.6倍，低于行业平均水平（如三一重工1.8倍），具备估值提升空间。

关键信息

财务数据摘要

投资建议

• 评级：买入
• 预测净利润：2021-2023年分别为60/70/76亿元，同比增长61%/18%/8%
• 对应PE：8.0/6.8/6.3

风险提示

1. 基建、地产投资不及预期
2. 资产注入进度不及预期

行业与市场背景

• 工程机械行业地位：中国工程机械行业为优势产业，龙头公司有望通过进口替代走向全球市场。
• 全球竞争力：中国公司凭借规模经济、产业链优势和运营效率，有望在全球市场占据重要份额。

图表附录概览

• 图1：徐工机械与徐工有限收入增速超越同行
• 图2：徐工机械与徐工有限净利润增速大幅超越同行
• 图3：徐工有限2021年Q3营收266亿元，同比增长17%
• 图4：徐工有限2021年Q3净利约14亿元，同比增长287%
• 图5：徐工有限2021年Q3毛利率约20%，同比下滑3.5pct
• 图6：徐工有限2021年Q3净利率6.2%，同比提升4.6pct
• 图7：2019年徐工有限起重机和挖机收入合计占比45%
• 图8：2013-2019年徐工有限起重机和挖机收入占比提升6pct
• 图9：2021年上半年徐工机械海外收入49亿元，同比增长69%
• 图10：2021年上半年徐工海外毛利率为17%，收入占比9.1%

股票投资评级说明

• 买入：证券相对于沪深300指数表现+20%以上
• 增持：证券相对于沪深300指数表现+10%~+20%
• 中性：证券相对于沪深300指数表现-10%~+10%
• 减持：证券相对于沪深300指数表现-10%以下

行业投资评级说明

• 看好：行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上
• 中性：行业指数相对于沪深300指数表现-10%~+10%
• 看淡：行业指数相对于沪深300指数表现-10%以下

法律声明

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