【国泰君安】轻工制造行业2024年中期业绩综述：经营分化加剧，行业整合提速

国泰君安证券轻工制造行业分析报告总结（行业：耐用消费品）

一、行业概况

当前轻工制造行业呈现经营分化加剧、行业整合提速的特征。外部环境压力下，头部企业经营治理能力升级，有望持续获取市场份额。行业内部三个子领域表现各具特色：出口链业绩高增但利润分化显著，造纸经营短期承压但上游布局加速，两轮车行业加速整合，龙头公司业绩保持韧性且受益于新国标政策。

二、细分领域分析

1. 出口链：品牌出海正当时，制造业优势显现

• 营收高增：2024 年第二季度，企业出口订单恢复至 2021 年同期水平，美国等市场消费信心修复推动需求。
• 品牌出海加速：跨境电商发展为出口链企业提供制造向品牌转型机会，有利于估值提升。
• 成本压力：海运费上涨、汇率波动导致净利率分化，部分公司因汇兑收益处理不当拖累利润。
• 未来展望：美国房地产及家居渠道库存有望随降息进入上升周期；制造业企业积极拓展品牌收入，有望实现估值中枢上移。

推荐标的：嘉益股份、匠心家居、恒林股份、永艺股份、梦百合、哈尔斯等。

2. 造纸：经营承压，上游布局加速

• 业绩分化：得益于环保政策及高质量发展，特种纸产能扩张明显滞后于大宗纸，资本开支趋于理性，但木浆价格波动加剧行业成本压力。
• 经营调整：上游自制浆产能扩张提高资本回报，部分公司分红比例增加，股东回报机制优化。
• 风险因素：浆价上行导致成本压力；供需格局变化直接决定顺价能力。
• 未来展望：需关注新产能投放节奏及木浆价格回调对行业的短期影响。

推荐标的：太阳纸业（全产业链布局）、华旺科技、五洲特纸、仙鹤股份、山鹰国际、玖龙纸业、博汇纸业。

3. 两轮车：行业整合加速，头部企业受益政策催化

• 销量分化：雅迪控股受国抽和库存清理影响，销量下滑但单价稳健；爱玛科技中高端新品热销带动量价提升；九号公司和绿源集团销量增长迅猛。
• 升级转型：电动两轮车行业新国标政策密集出台，加速中小厂商淘汰，头部企业凭借研发与合规优势占领市场。
• 政策利好：部分地区推出“以旧换新”补贴，刺激消费升级；铅酸电池需求回升利好整体景气度。

推荐标的：爱玛科技、雅迪股份。

三、投资建议与风险提示

投资建议

• 出口链：关注延展性强、品牌出海能力强的企业。
• 造纸：优选具备全产业链资源布局、具备成本控制能力的龙头企业。
• 两轮车：建议买入符合新国标要求的头部企业，分享行业集中化与电动升级红利。

风险提示

• 原材料价格大幅上涨。
• 海外经济复苏不及预期。
• 政策变动影响行业供需格局。

四、核心结论

当前轻工制造行业分化明显，但头部企业在渠道、品牌、研发等方面优势明显，有望在逆流中抢占市场。关注外需回暖节奏、环保政策落地、电动车行业整合三条主线，重点推荐具有高弹性与高确定性的细分龙头。