20171212-国金证券-天润乳业-600419.SH-资产托管解决同业竞争问题_18年疆外战略或步伐更大_5页_1mb

天润乳业 (600419.SH) 买入（维持评级）总结

核心内容

天润乳业（600419.SH）近期发布报告，维持“买入”评级。当前市场价格为48.21元，年内股价最高为64.90元，最低为39.55元。公司通过资产托管方式解决同业竞争问题，预计2017-2019年收入分别为12.35亿元、15.90亿元、19.21亿元，净利润分别为1.19亿元、1.54亿元、1.97亿元，对应EPS分别为1.15元、1.49元、1.91元，当前PE为42X、32X、25X，显示公司估值具有吸引力。

主要观点

• 解决同业竞争问题：公司通过资产托管方式解决与兵团乳业的同业竞争问题，托管资产为澳利亚乳业及润达牧业，两者目前尚未盈利，但公司保留优先购买权，确保利益不受损害。
• 疆外市场战略：公司疆外市场销售占比接近40%，预计2018年将加大疆外市场拓展力度，全年销售规模有望突破5亿元，成为公司增长的重要驱动力。
• 收入增长预期：2017年10月和11月收入同比增速预计在37%-40%之间，主要得益于销量增长和吨价提升。
• 产能扩张规划：公司计划通过与建工师国资公司合资建设乳制品工厂，新增6万吨加工产能，以支持未来增长需求，目前产能利用率在80%左右。
• 财务表现：公司净利润增长率保持稳定，2017-2019年分别预计为52.13%、29.70%、27.81%；净资产收益率（ROE）逐步提升，预计达到16.33%。

关键信息

市场数据

• 已上市流通A股：89.50百万股
• 总市值：4,992.49百万元
• 沪深300指数：4069.50
• 上证指数：3322.20

资产托管

• 2015年7月，公司向二股东兵团乳业购买天澳牧业股权，为解决同业竞争，兵团乳业承诺在2017年12月31日前处理相关问题。
• 澳利亚牧业和润达牧业未达盈利要求，托管形式确保公司利益不受影响。

收入与利润预测

• 2017-2019年收入预测分别为12.35亿元、15.90亿元、19.21亿元，同比增长分别为41.1%、28.7%、20.8%。
• 归属于母公司的净利润预测分别为1.19亿元、1.54亿元、1.97亿元，同比增长分别为52.1%、29.7%、27.8%。
• EPS预测分别为1.15元、1.49元、1.91元，对应PE分别为42X、32X、25X。

资产负债表预测

• 2017-2019年资产总计分别为1380百万元、1530百万元、1865百万元。
• 2017-2019年负债总计分别为471百万元、459百万元、590百万元。
• 每股净资产预测分别为8.273元、9.765元、11.671元，显示公司资产质量持续提升。

资产管理能力

• 应收账款周转天数稳定在14天左右，显示公司回款效率较高。
• 存货周转天数从73.8天下降至60天，显示库存管理优化。
• 固定资产周转天数逐步下降，从377.4天降至140.2天，显示资产使用效率提升。

偿债能力

• 资产负债率预计从34.12%降至31.64%，显示公司财务结构稳健。
• EBIT利息保障倍数从86.4倍降至-107.6倍，显示财务风险有所上升。

风险提示

• 疆外市场扩张不及预期：公司疆外市场拓展面临竞争激烈、品牌众多等挑战。
• 疆内市场不达预期：疆内人口净流出可能导致市场表现不及预期。
• 产能扩张低于预期：若新产能不能及时到位，将影响公司生产能力和增长。

投资建议

• 前期股价下跌主要因筹码因素，与基本面关系不大。
• 预计公司未来6-12个月内将有显著上涨，维持“买入”评级。

附录：三张报表预测摘要

损益表

• 2017-2019年主营业务收入分别预计为1235百万元、1590百万元、1921百万元。
• 毛利分别预计为405百万元、528百万元、641百万元。
• 归属于母公司的净利润分别预计为119百万元、154百万元、197百万元。

现金流量表

• 2017-2019年经营活动现金净流分别预计为196百万元、236百万元、354百万元。
• 投资活动现金净流分别预计为-140百万元、-78百万元、-60百万元。
• 筹资活动现金净流分别预计为-12百万元、-111百万元、-35百万元。

资产负债表

• 2017-2019年资产总计分别预计为1380百万元、1530百万元、1865百万元。
• 2017-2019年负债总计分别预计为471百万元、459百万元、590百万元。
• 2017-2019年普通股股东权益分别预计为857百万元、1011百万元、1209百万元。

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%。
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%至5%。
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

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