老凤祥（600612.SH）2021年年报及2022年一季报总结
核心内容
老凤祥在2021年实现了营业收入586.91亿元，同比增长13.47%，归母净利润18.76亿元，同比增长18.30%。然而，2022年一季度业绩表现低于预期，归母净利润同比减少37.30%，主要受疫情影响及非经常性亏损影响。尽管如此，公司仍维持“买入”评级，并下调了2022/2023年EPS预测，但上调了2024年EPS预测。
主要观点
- 业绩表现：2021年公司业绩符合预期，但2022年一季度业绩显著下滑，归母净利润为4.07亿元，同比减少37.30%，主要因非经常性亏损及疫情冲击。
- 盈利预测：公司2022/2023年EPS预测分别下调13%和14%，至3.65元和4.21元，同时新增2024年EPS预测为4.74元。
- 盈利指标：2021年综合毛利率为7.77%，同比下降0.41个百分点；1Q2022毛利率为7.87%，同比上升0.23个百分点。期间费用率下降0.20个百分点至2.55%，1Q2022期间费用率下降0.16个百分点至2.62%。
- 门店扩张：截至2021年末，公司拥有4945家门店，净增495家，其中自营门店净增9家，加盟店净增489家。公司进入快速拓店期，持续推出新品以增强产品竞争力。
- 产品更新：2021年公司产品更新率为26%，推出“凤祥囍事2”婚庆系列足金套件及“凤之系列”钻石首饰等新品。
关键信息
财务数据
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入(百万元) |
51,722 |
58,691 |
60,124 |
69,380 |
77,968 |
| 净利润(百万元) |
1,586 |
1,876 |
1,908 |
2,205 |
2,482 |
| EPS(元) |
3.03 |
3.59 |
3.65 |
4.21 |
4.74 |
| ROE(摊薄) |
19.91% |
20.41% |
18.45% |
18.72% |
18.52% |
| P/E |
12 |
10 |
10 |
9 |
8 |
| P/B |
2.5 |
2.1 |
1.9 |
1.7 |
1.5 |
营业收入与净利润变化
- 2021年营业收入增长13.47%，净利润增长18.30%。
- 1Q2022营业收入增长7.23%，净利润同比减少37.30%，扣非净利润增长7.47%。
- 非经常性亏损达5949万元，而1Q2021非经常性收益为2.15亿元。
营业收入分行业情况
| 分行业 |
营业收入(元) |
毛利率(%) |
营业收入同比增减(%) |
毛利率同比变动(pct) |
| 笔类 |
259,772,755.65 |
38.37 |
6.81 |
增加5.71个百分点 |
| 物业管理 |
2,639,294.82 |
100 |
22.87 |
不变 |
| 化工原料 |
18,584,888.80 |
10.88 |
4.72 |
减少8.94个百分点 |
| 珠宝首饰 |
46,859,670,414.98 |
9.02 |
23.06 |
减少1.12个百分点 |
| 黄金交易 |
11,208,150,712.90 |
0.73 |
-13.88 |
减少0.53个百分点 |
| 工艺品销售 |
91,918,922.39 |
21.77 |
9.51 |
增加2.04个百分点 |
| 拍卖佣金 |
5,095,755.20 |
100 |
-23.75 |
不变 |
| 商贸 |
73,777,677.40 |
2.23 |
-45.86 |
增加0.51个百分点 |
销售模式分析
| 销售模式 |
营业收入(元) |
毛利率(%) |
营业收入同比增减(%) |
毛利率同比变动(pct) |
| 批发 |
43,292,499,109.32 |
8.38 |
20.03 |
减少1.03个百分点 |
| 零售 |
3,937,447,872.50 |
18.37 |
67.16 |
减少5.82个百分点 |
| 黄金交易 |
11,208,150,712.90 |
0.73 |
-13.88 |
减少0.53个百分点 |
| 其他 |
81,512,727.42 |
11.51 |
-43.83 |
增加3.81个百分点 |
财务结构
- 资产负债率：从2020年的52%下降至2021年的51%，预计未来三年将进一步下降至40%。
- 流动比率：从2020年的2.04上升至2021年的2.08，预计未来三年将上升至2.71。
- 速动比率：从2020年的0.75上升至2021年的0.84，预计未来三年将上升至1.12。
- 归母权益/有息债务：从2020年的0.98上升至2021年的1.00，预计未来三年将上升至1.61。
- 有形资产/有息债务：从2020年的2.38上升至2021年的2.40，预计未来三年将上升至3.34。
费用率
| 费用率 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 销售费用率 |
1.33% |
1.36% |
1.40% |
1.42% |
1.44% |
| 管理费用率 |
0.83% |
0.68% |
0.65% |
0.65% |
0.68% |
| 财务费用率 |
0.56% |
0.45% |
0.61% |
0.51% |
0.45% |
| 研发费用率 |
0.04% |
0.05% |
0.04% |
0.04% |
0.04% |
每股指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 每股红利 |
1.25 |
1.45 |
1.47 |
1.64 |
1.81 |
| 每股经营现金流 |
4.49 |
3.80 |
3.82 |
4.12 |
4.94 |
| 每股净资产 |
15.23 |
17.57 |
19.77 |
22.51 |
25.61 |
风险提示
- 金价及人民币汇率波动大于预期。
- 渠道拓展速度低于预期。
结论
老凤祥在2021年保持了良好的业绩增长，但2022年一季度受疫情和非经常性亏损影响，业绩下滑。公司正在进入快速拓店期，持续推出新品以提升产品力。尽管盈利预测有所下调，但公司仍维持“买入”评级，预计未来三年EPS将稳步增长。公司财务状况稳健，资产负债率持续下降，流动比率和速动比率改善，显示较强的偿债能力。
