20181018-天风证券-可转债专题_企业性质是否影响下修意愿_8页_999kb

企业性质是否影响下修意愿总结

核心内容

本报告探讨了企业性质（国企 vs 民企）是否影响上市公司在可转债下修决策中的意愿。通过对历史数据的分析和近期案例的观察，得出结论：企业性质对下修意愿的影响并不显著，主要影响因素是股权比例和市场环境。

主要观点

• 下修决策流程不同：民企的下修决策主要由实际控制人决定，流程相对高效；而国企下修需听取国资委意见，流程相对复杂，效率较低。
• 股权比例是关键考量因素：无论是国企还是民企，股权比例是影响下修意愿的重要因素。国企需考虑国资委的考核要求，民企则较为灵活。
• 下修意愿与企业性质无明显差异：从历史数据来看，国企和民企在下修案例数量上大致相当，且国企在下修后实现转股的比例高于民企，说明国企下修意愿并不低。
• 近期回售案例未下修转股价：格力和江南两家国企在面临回售时未选择下修转股价，表明即使在国企中，下修意愿也受制于股权稀释风险和市场环境。
• 配置价值与下修动机：部分国企债性主体的配置价值较高，如电气转债，其到期收益率较低，期权价值被低估，稀释程度可控，具有较高的投资吸引力。

关键信息

1. 国企与民企下修决策的区别

2. 历史数据回顾

• 2006年以来，国企和民企下修/回售案例各占一半。
• 国企下修后实现转股的比例高于民企。
• 国企接受回售的案例较多，如唐钢、燕京、格力、江南等。

3. 近期下修与回售案例分析

• 新钢转债：因每股净资产限制，下修后仍无法进一步调低转股价，最终选择回售。
• 江南转债：下修后转债价格未显著上涨，且受市场低迷影响，最终接受回售。

4. 哪些公司下修会导致较大的股权稀释？

5. 电气转债配置价值分析

• 信用评级：AAA级国企，信用风险较低。
• 到期收益率：当前为3.11%，略低于同等级同期限公司债收益率。
• 转股溢价率：较高，表明市场对转股预期较低。
• 稀释程度：当前股价下修仅导致控制权稀释1%，稀释程度可控。
• 未来发展方向：公司强调新能源发展，且有收购案例，表明未来有增长潜力。

结论

企业性质（国企 vs 民企）对下修意愿的影响并不显著，主要取决于股权比例和市场环境。在当前市场环境下，部分国企因股权稀释风险较高而选择不进行下修，但整体而言，国企下修意愿与民企并无明显差异。电气转债因其较低的到期收益率、较高的配置性价比和可控的稀释风险，被推荐为当前最具配置价值的可转债之一。