宏观经济：商品牛市的六个视角与影响-20200105-新时代证券-22页_1mb

商品牛市的六个视角与影响总结

核心内容

本报告由新时代证券首席经济学家潘向东与分析师刘娟秀、陈韵阳共同撰写，分析了2020年商品牛市的六大视角及其对经济和资本市场的影响。报告指出，商品价格上涨主要受风险偏好回升提振，同时结合基钦周期、库存周期、全球经济走势、原油供需、供给能力变化等多角度进行分析，认为2020年上半年商品表现可能好于下半年，且商品牛市将对PPI、名义经济增长、企业盈利、货币政策等产生深远影响。

主要观点

1. 商品价格上涨受风险偏好回升提振：近期商品价格反弹主要由风险偏好回升驱动，而非单纯由基本面改善引起。

2. 商品牛市的六个视角：

   • 视角一：基钦周期进入扩张期，2019年8月触底回升，商品将有所表现。
   • 视角二：补库存周期渐近，2020年上半年商品表现可能优于下半年。
   • 视角三：全球经济有望阶段性企稳，OECD生产指数企稳后CRB金属指数通常录得正回报。
   • 视角四：CRB综合指数850天均线支撑反弹，未来可能呈现N字型底部。
   • 视角五：原油供需维持紧平衡，美伊事件可能推高油价。
   • 视角六：供给曲线左移且陡峭化，经济增速缺口影响资产价格。

3. 基钦周期与房地产短周期分化：2020年基钦周期与中国房地产短周期首次出现分化，可能压制商品牛市的高度，并引发商品价格分化。

4. 商品牛市的影响：

   • PPI上行速度将快于市场预期，不存在工业品通缩风险。
   • 名义经济增长与企业盈利改善，有利于打破债市对PPI通缩的信仰。
   • 通胀指标从分化走向收敛，可能对货币政策带来边际冲击。

关键信息

商品价格上涨的驱动因素

• 风险偏好回升是近期商品价格上涨的主要原因。
• 全球经济企稳预期升温，推动市场情绪改善。

商品牛市的六大视角

1. 基钦周期扩张：2019年8月基钦周期触底回升，与2002年、2009年类似，商品表现有望回升。
2. 补库存周期启动：2019年11-12月为被动去库存起点，2020年上半年可能开启补库存周期。
3. 全球经济企稳：OECD生产指数企稳后，CRB金属指数平均回报率达28%，最高达60.6%。
4. CRB综合指数850天均线：CRB指数刺破850天均线后，底部呈现N字型，未来可能反弹。
5. 原油供需紧平衡：OPEC+深化减产，美伊事件增加不确定性，可能推高油价。
6. 供给曲线左移：去产能、去杠杆、环保加强导致供给能力收缩，经济增速缺口影响资产价格。

商品牛市的影响

1. PPI上行速度超预期：商品牛市将推动PPI增速显著回升，打破工业品通缩预期。
2. 名义经济增长与盈利修复：PPI回升带动名义GDP与企业盈利改善，对资本市场有利。
3. 打破债市信仰：商品牛市将削弱市场对PPI通缩的信仰，影响债券市场预期。
4. 通胀指标收敛对货币政策的冲击：通胀指标从分化走向同步上行，可能对货币政策产生一定影响。

风险提示

• 贸易摩擦反复：可能对全球经济和商品价格造成不确定性。
• 中东局势升级：美伊事件可能引发油价快速上行。

国内外经济形势

国外经济形势

• 全球制造业PMI小幅回落，主要受发达国家拖累。
• 美国ISM制造业PMI创2009年以来新低，而Markit制造业PMI相对稳定，反映市场情绪与实际经济数据的差异。

国内高频数据

• 高炉开工率回升：显示工业生产活动增强。
• 原油价格上涨：受美伊事件影响，油价走高。
• 猪肉价格上涨：反映部分农产品价格回暖。
• 房地产销售面积增速回升：一线城市表现强劲，三线城市仍偏弱。
• 央行全面降准：释放流动性，支持实体经济发展。
• 美元指数下跌，人民币升值：反映美元走弱及人民币汇率的上升趋势。

图表目录摘要

• 图1：2019年12月各主要商品价格上涨
• 图2：全球经济政策不确定性指数高位回落
• 图3：金油比回落
• 图4：宏观经济热度指数同比增量存在3.5年周期
• 图5：金属切削机床增长率存在3.5年周期
• 图6：基钦周期扩张期与名义GDP增速关系
• 图7：基钦周期与商品价格关系
• 图8：房地产短周期与基钦周期错位
• 图9：新开工下行压制螺纹钢价格
• 图10：黑色商品跑赢有色金属
• 图11：商品在去库存和补库存阶段表现较好
• 图12：订单指数领先库存周期
• 图13：全球制造业PMI回升
• 图14：新兴经济体制造业PMI企稳
• 图15：CRB综合指数850天均线
• 图16：原油供需紧平衡
• 图17：供给能力收缩
• 图18：CRB指数隐含PPI增速回升
• 图19：企业杠杆率隐含PPI增速回升
• 图20：PPI增速回升
• 图21：企业利润增速不再显著下滑
• 图22：十年期国债收益率与PPI关系
• 图23：PPI与货币政策感受指数关系
• 图24：2019年通胀指标分化
• 图25：核心CPI与经济基本面关系
• 图26：全球制造业PMI回落受发达国家拖累
• 图27：美国ISM与Markit制造业PMI背离
• 图28：高炉开工率回升
• 图29：原油价格上涨
• 图30：猪肉价格上涨
• 图31：房地产销售面积增速回升
• 图32：货币市场利率下降
• 图33：美元指数回落
• 图34：人民币汇率升值

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投资评级说明

• 行业评级：推荐、中性、回避
• 公司评级：强烈推荐、推荐、中性、回避

分析师声明与介绍

• 潘向东：首席经济学家，拥有丰富宏观经济研究经验，曾任职于多家知名金融机构。
• 刘娟秀：宏观团队负责人，具有9年国际与国内宏观经济研究经验。

估值与分析方法的局限性

• 报告分析基于假设，不同假设可能导致分析结果差异。
• 估值方法及模型存在局限性，不保证所涉及证券价格表现。

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