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双汇发展（000895）：盈利能力不断提升，各项业务积极求变

核心内容

双汇发展是中国最大的肉类供应商，拥有完整的产业链，包括饲料、养殖、屠宰、肉制品加工、新材料包装、冷链物流及商业外贸。公司通过不断优化业务结构和提升产品附加值，持续增强盈利能力。2020年，公司开启产业链一体化变革，通过非公开发行股票募集资金用于扩大生猪养殖、肉鸡产业化及完善冷链物流等项目，进一步提升其在行业中的竞争优势。

主要观点

• 行业龙头地位稳固：双汇在肉类行业占据主导地位，其屠宰量和肉制品市场占有率均居行业前列，2019年屠宰量市占率2.4%，肉制品市场占有率超35%。
• 屠宰业务盈利能力突出：公司凭借规模化、标准化的屠宰工艺和完善的冷链物流体系，冷鲜肉业务毛利率显著高于行业平均水平，且具备较强的成本控制能力。
• 肉制品业务积极转型：公司聚焦高端化、健康化、时尚化及西式产品本土化，推出多款高附加值产品，如“双汇筷厨”“无淀粉王中王”等，推动产品结构优化和销售增长。
• 盈利预测积极：预计2020-2022年每股收益分别为1.87元、2.16元、2.44元，对应PE分别为24.64倍、21.36倍、18.85倍，公司首次被给予“推荐”评级。
• 产业链布局完善：公司通过收购杜邦蛋白、罗特克斯等企业，拓展上游产业链和进口猪肉渠道，增强抗风险能力和盈利能力。

关键信息

一、公司概况

• 成立于1998年，总部位于河南漯河。
• 拥有30个现代化肉类加工基地，年销肉制品超400万吨。
• 2019年品牌价值达644.32亿元，位列中国品牌价值500强第80位。
• 2020年启动非公开发行股票，拟募资不超过70亿元，用于肉鸡产业化、生猪养殖、屠宰及调理制品、肉制品加工技改等项目。

二、行业分析

• 猪产业链周期性明显：由于生猪扩繁周期长，价格波动显著，影响上下游企业的利润。
• 政策推动行业集中度提升：2016年后，政策趋严，推动行业向规模化、品牌化发展，双汇凭借技术优势和规模效应受益。
• 肉制品行业集中度较低：CR4仅约26%，但随着消费升级，肉制品消费占比有望提升至45%以上。

三、屠宰业务优势

• 规模与技术优势：公司是最早引进现代化屠宰冷分割生产线的企业，2019年屠宰量达1320万头，16年复合增长率达9.28%。
• 盈利模式稳定：毛利率从2003年的6.08%提升至2019年的9.22%，单头猪利润从67.18元增至273.18元。
• 进口猪肉渠道：通过收购史密斯菲尔德，公司获得进口猪肉渠道，有效平抑价格波动，提升盈利能力。

四、肉制品业务转型

• 产品矩阵丰富：高温肉制品以火腿肠为主，低温肉制品包括西式和中式产品，如培根、午餐方腿香肠、香卤猪蹄等。
• 品牌策略升级：聚焦高端大单品，提升产品附加值，如“双汇筷厨”“无淀粉王中王”等，满足消费升级需求。
• 销售渠道精细化：线上线下结合，加强营销投入，预计2020年营销费用同比增长30%，推动销售增长。

五、盈利预测

六、风险提示

• 食品安全问题
• 股票定增及相关项目进展不及预期
• 中美贸易摩擦及国内外疫情加剧，影响进口猪肉量
• 新品推广不及预期
• 销售增速下降、改革推进不顺利，导致业绩增长低于预期
• 猪瘟超预期发展，导致猪价大幅上涨
• 国内外二级市场系统性风险
• 国内外宏观经济形势急剧恶化
• 其他黑天鹅事件

总结

双汇发展凭借其在肉类产业链中的龙头地位和持续的业务优化，展现出强劲的盈利能力和增长潜力。公司通过提升屠宰业务的规模与技术、拓展肉制品业务的高端化与多样化、完善销售网络和增强营销投入，不断推动产品结构升级和市场占有率提升。尽管面临一定的行业风险，但其在进口猪肉渠道、冷链物流、产品创新等方面的优势，使其在行业周期波动中保持相对稳定的盈利能力。未来，随着消费升级和行业集中度的提升，双汇有望进一步巩固其市场地位，实现业绩持续增长。