交通运输行业：如何看待三大枢纽免税补充协议的差异？_14页_392kb

报告摘要

文档总结：如何看待三大枢纽免税补充协议的差异？

核心内容

本文分析了中国三大国际枢纽机场（上海机场、白云机场、首都机场）与中免/日上签订的免税补充协议差异，并探讨了这些差异背后的原因及对行业的影响。

主要观点

白云机场与中国中免签订补充协议：
- 白云机场确认了2020年和2021年的免税租金分别为2.96亿和1.23亿元，与公司当年确认收入无重大差异。
- 2021年1月1日起，调整了月保底销售额的计算方式，引入月客流调节系数和月面积调节系数。
- 租赁期限延长至2029年4月25日，增强了业绩的稳定性和确定性。
- 维持“月保底销售额与月销售额提成取高”的模式，保持了提成弹性。
三大枢纽补充协议差异：
- 上海机场与白云机场均设置了以2019年月均国际客流80%为分界线的条款，但上海机场设置了“年销售提成封顶”，而白云机场仍保留弹性。
- 上海机场在客流恢复至2019年水平后，不再享受提成弹性；而白云机场则能继续受益于客流增长。
- 首都机场未更改主合同提成方式，而是通过协商减免的方式处理疫情期间的免税经营费。
差异说明：
- 三大机场在疫情下的处理方式反映了其对未来发展不同判断，包括客流恢复速度、免税变现能力及竞争格局。
- 上海机场因经营水平较高，选择与日上强强联合，保持稳定合作；白云机场因经营水平相对较低，策略更为灵活。
- 首都机场则倾向于维持原有合同，通过协商调整费用以应对疫情带来的不确定性。
后疫情时代展望：
- 免税行业将面临政策端额度与品类的放松，渠道提成比例可能中枢下移。
- 机场免税业态或将突破航站楼地理限制，结合线上、有税商业及市内免税店等进行多元化发展。

关键信息

免税租金与收入：白云机场在2020-2021年实际收到的租金大幅低于保底租金，但好于客流下滑幅度。
客流调节机制：以2019年月均国际客流80%为分界线，调节租金计算方式。
上海机场的“封顶”机制：在客流恢复至2019年水平后，不再享受提成弹性，限制了其在高客流下的收益增长。
白云机场的弹性机制：即使在客流恢复后，依然可以享受提成弹性，有利于业绩增长。
首都机场的处理方式：未改变原有合同提成方式，以协商减免处理疫情期间费用。
政策导向：后疫情时代，免税行业将聚焦于刺激内需、服务内循环，推动政策放松与渠道多元化。

投资建议

建议关注上海机场和白云机场，因其具备较强的区位优势与在免税行业中的独特地位。
预期未来机场免税店将探索线上化、与有税商业协同、市内免税店联动等新模式，以提升竞争力。

风险提示

宏观经济不及预期：疫情对经济、消费、外贸等多方面造成影响。
疫情冲击超预期：客流恢复节奏和幅度可能低于预期。
政策不及预期：行业扶持政策的力度和节奏可能低于预期。
免税行业竞争超预期：市内免税店、线上渠道等可能分流机场免税业务。
相关假设测算偏差风险：报告中测算基于假设，存在偏差风险。

附录信息

文档中附有多个图表，用于对比原合同与补充协议内容、三大枢纽免税销售额、国际客流变化、租金计算方式等。
附有分析师声明、投资评级定义及免责声明，强调报告仅供参考，不构成投资建议。

总结

三大枢纽机场在疫情背景下对免税业务的处理方式各具特色，反映出其对未来发展路径的不同判断。白云机场通过灵活的提成机制保留了业绩弹性，上海机场则因“封顶”机制在客流恢复后失去部分增长空间，而首都机场维持原有合同并协商减免费用。后疫情时代，免税行业将面临政策放松、提成比例下移及业态创新等趋势，机场作为核心渠道，仍具备较大发展空间。

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