20191111-兴业证券-环保_公用事业2020年度策略：逆周期与类债券，火电预期差最大_39页_2mb

文档总结：环保与公用事业2020年度策略分析

核心内容

本报告由兴业证券发布，聚焦2020年环保与公用事业行业策略，重点分析火电、水电、环保及燃气行业的现状与未来趋势，同时提出投资建议与风险提示。

主要观点

• 经济增速放缓：2019年三季度GDP增速为6.0%，环比下滑0.2个百分点，全社会用电量同比增长4.4%，增速显著下降。
• 房地产政策影响：房地产不再作为短期拉动经济的手段，导致用能需求增速下降，与煤炭价格、产量正相关。
• 火电行业盈利修复：煤价下行带动火电板块盈利修复，但区域性亏损仍存在，预计明年一季度成本端改善，业绩有望持续释放。
• 水电“类债”属性：大型水电公司具有“类债”属性，其商业模式稳定，盈利受来水波动影响小，且具备多库联调优势。
• 环保行业回归公用事业属性：环保运营模式逐渐成为行业主流，关注大固废和清洁供暖板块，具有长期增长潜力。
• 燃气市场化改革：国家管网公司即将成立，推动燃气行业市场化，促进上游和下游开放，预计天然气产量与进口量将保持增长。

关键信息

火电行业

• 盈利改善：2019年前三季度火电板块归母净利润同比增长42%，其中长源电力、华能国际、皖能电力、华电国际等公司表现突出。
• 区域性亏损：中部、东北地区亏损面较高，沿海地区相对较低。2019年上半年亏损比例降至22.62%，较2018年的39.34%明显改善。
• 电价市场化：取消标杆电价，改为“基准价+上下浮动”机制，市场化电价价差趋于收敛，火电盈利预期更加稳定。
• 煤价趋势：中长期煤价趋势向下，主要受需求放缓与供给集中影响。

水电行业

• “类债”属性：长江电力等大型水电公司具备“类债”属性，股息率高于国债收益率，吸引外资与险资持股。
• 调节能力：大型水电公司通过多库联调提高水资源利用效率，减少来水波动影响，如长江电力的四库联调可增加发电量近5%。
• 盈利能力：长江电力、国投电力、雅砻江水电等公司ROIC稳步提升，雅砻江水电利用小时数最高，运营效率最佳。

环保行业

• 运营导向：环保行业以BOT/PPP等模式为主，长期来看，环保运营将成为行业主流，与海外环保巨头一样具备高估值潜力。
• 联美控股案例：联美控股作为清洁供暖龙头，近14年涨幅达859%，年复合收益率17%，其ROE与EPS持续增长，带动超额收益。
• 盈利驱动：环保运营企业初始投资后，销售收入增长可摊薄固定成本，提升销售净利率与总资产周转率，从而提高ROE。

燃气行业

• 管网改革：国家管网公司即将成立，推动燃气市场化改革，实现“管住中间，放开两头”。
• 天然气供需：2019年1-8月天然气产量同比增长10.57%，进口量增长10.54%，但增速同比下滑，消费量增长10.10%。
• 管网体系：全国长输管网已具规模，但“三桶油”一体化运营模式存在竞争障碍，改革将提升市场开放度。

投资建议

• 火电：关注火电龙头华电国际、华能国际，以及区域性公司长源电力、皖能电力、内蒙华电等。
• 水电：建议配置长江电力、国投电力，关注海上风电龙头福能股份。
• 环保：关注大固废板块（瀚蓝环境、伟明环保、东江环保等）及清洁供暖（联美控股），同时留意生物质热电联产（长青集团）。
• 燃气：推荐管道运营商与城市燃气公司（深圳燃气），关注百川能源；推荐气源供应商（新天然气），关注蓝焰控股、沃施股份等。

风险提示

• 电价下调风险
• 利用小时下降风险
• 煤炭价格波动风险
• 天然气消费需求不及预期
• 原油价格波动
• 政策风险
• 项目进度不及预期风险

图表与数据支持

• 经济数据：包括GDP增速、固定资产投资、PMI、PPI等。
• 火电数据：煤价走势、火电公司盈利情况、区域亏损程度等。
• 水电数据：长江电力、国投电力、雅砻江水电等公司财务指标与调节能力。
• 环保数据：联美控股ROE、销售净利率、总资产周转率变化趋势。
• 燃气数据：天然气消费量、产量、进口量及管网建设情况。

结论

整体来看，2020年环保与公用事业行业面临经济增速放缓、房地产政策收紧等挑战，但火电板块盈利修复、水电“类债”属性、环保运营模式崛起及燃气市场化改革等机遇为行业带来新的增长点。建议投资者关注具有稳定盈利与高增长潜力的子行业及龙头企业。