20180501-光大证券-碧水源-300070.SZ-投资价值分析报告_专注膜法水处理技术_打造环境治理综合平台_42页_3mb

碧水源（300070.SZ）环保总结

公司概况与核心业务

碧水源成立于2001年，2010年在深交所创业板上市，是中国污水资源化技术的开拓者和膜法水处理技术的领先者。公司专注于解决“水环境污染、水资源短缺、饮水不安全”问题，构建了水处理全产业链，涵盖市政污水和工业废水处理、自来水处理、海水淡化、净水器、湿地保护与重建、海绵城市、光环境治理、固废危废处理等多个领域。公司通过收购久安建设，获得工程施工资质，从膜供应商转型为环保工程综合服务商。2017年，公司进一步拓展至光环境和危废领域，增强综合竞争力。

技术优势与创新

公司拥有完全自主知识产权的全产业链膜技术，包括微滤（MF）、超滤（UF）、纳滤（NF）、反渗透（RO）等。公司自主研发了MBR+DF双膜法工艺，该工艺在北京市翠湖新水源厂等项目中成功应用，出水水质可达地表水Ⅱ类标准。此外，公司还开发了智能一体化污水净化系统（CWT），适用于中小规模分散性污水处理。截至2017年底，公司累计获得95项发明专利和283项实用新型专利，研发投入年均复合增速达42%。

PPP模式与行业格局

随着PPP政策的规范化，行业进入2.0时代，强调提质增效和运营能力。公司作为民营水处理龙头，有望在PPP格局重塑中受益，获取高质量订单。公司2017年工程类订单新增321亿元，特许经营类订单新增364亿元，项目储备充足。公司具备良好的财务状况，可支撑项目落地和进度，降低回款风险。

盈利预测与估值

公司预计2018-2020年EPS分别为1.04、1.33、1.70元，维持目标价21.00元，对应2018年20倍PE，维持“买入”评级。公司营业收入和净利润复合增速分别为30.2%和27.6%，毛利率和净利率有望回暖。公司总股本31.39亿股，总市值580.45亿元，近3月换手率50.63%。

水环境治理与政策影响

随着水环境约束趋严，污水处理能力需求提升，MBR等膜法水处理工艺因其高水质标准和小占地面积成为理想选择。国家推行“水十条”和“河长制”，促进污水处理厂提标改造，预计“十三五”期间提标改造投资增量达432亿元。再生水利用成为缓解水资源短缺的重要手段，公司有望受益于这一趋势。

人均水资源与再生水利用

我国人均水资源量较低，2016年为2355立方米/人，属于中度缺水国家。再生水利用率将逐步提高，京津冀地区不低于30%，其他缺水城市不低于20%。公司膜法水处理技术在再生水利用中具有价格和水质双重优势，助力公司业务增长。

风险提示

公司面临订单落地及项目进度低于预期、高毛利率项目占比减少、利率高位、政策执行力度不足、过度依赖PPP项目导致现金流恶化等风险。

股价催化剂

长期催化剂包括水环境约束催生污水处理厂提标改造需求，以及膜法技术提升公司竞争力。短期催化剂包括PPP清库完毕后市场情绪好转，以及雄安新区规划纲要落地。

业务布局与市场拓展

公司业务布局包括污水处理整体解决方案、市政工程、城市光环境解决方案和净水器。外埠业务占比逐年提升，2017年分别达94%和92%。公司与国有水务公司组建合资公司，拓展异地市场，处理能力超2000万吨/日，服务人口近一亿。

财务表现与市场数据

公司自上市以来，年均复合增速分别为60%（营收）、46%（净利润）、46%（总资产）、30%（净资产）。2017年营收136.7亿元，净利润25.1亿元。公司资产负债率逐步下降，货币资金/流动资产比例良好，财务状况稳健。

行业趋势与政策支持

PPP行业在政策引导下逐步规范化，未来将更注重运营能力和项目质量。公司作为行业龙头，有望在PPP发展过程中占据有利位置。国家政策支持水环境治理和再生水利用，推动膜法水处理技术应用。

技术与市场前景

公司技术优势显著，研发投入持续增长，专利数量稳步提升。MBR技术在国内处于领先地位，公司产品广泛应用于市政污水处理、污水资源化等领域。随着水环境治理需求增加，公司业务前景广阔。

总结

碧水源凭借膜技术优势，构建了水处理全产业链，具备良好的市场拓展能力和技术实力。随着PPP政策规范化和水环境治理需求提升，公司有望在细分领域受益，实现持续增长。尽管存在一定的财务和政策风险，但公司技术优势和项目储备为其提供了坚实的支撑。