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周观：9月流动性前瞻，宽信用预期会否压制债市？（2021年第32期）

核心内容总结

9月流动性与债市展望

• 流动性因素分析：9月流动性主要由五个因素决定，包括外汇占款、对其他存款性公司债权（主要通过央行公开市场操作）、财政存款、货币发行和法定存款准备金变动。
• 外汇占款：预计9月外汇占款环比增加约60亿元，对流动性稍有正面影响。
• 公开市场操作：8月央行公开市场操作保持平稳，9月可能加大净投放力度以对冲地方债发行带来的资金压力。
• 财政存款：预计9月财政存款净减少约6300亿元，释放流动性。
• M0变化：预计9月M0环比增加约2500亿元，对流动性有一定负面影响。
• 法定存款准备金：预计9月法定存款准备金环比增加约1800亿元，超储率约为1.2%。
• 流动性整体判断：综合上述五因素，9月流动性将保持均衡。

宽信用政策与债市影响

• 宽信用预期升温：金融机构货币信贷形势分析座谈会释放了宽信用信号。
• 全年社融增速预测：预计全年社融存量增速约为10.55%，9月为低点10.2%。
• 房地产政策影响：房地产作为逆周期调节工具，预计实现“软着陆”，适当放宽房贷额度。
• 宽信用与债市关系：宽信用政策对债券收益率的影响存在时滞，短期内债市仍以流动性为博弈点，收益率将维持低位波动。

美国预算蓝图与债务上限问题

• 预算蓝图进展：美国众议院通过了3.5万亿美元预算蓝图，涉及时间线与立法进展。
• 债务上限问题：提高债务上限面临困难，两党尚未达成一致，影响预算法案落地。
• 立法时间紧迫：参议院休会至9月20日，需在9月27日前完成对基础设施法案的投票，时间紧张。

美国PMI数据与就业市场表现

• 制造业PMI回升：8月制造业PMI为59.9，高于预期，主要由库存和产出增长推动。
• 就业指数萎缩：制造业PMI就业指数为49，低于预期，显示就业市场疲软。
• 非制造业PMI回落：8月非制造业PMI为61.7，较7月显著回落，可能影响Taper节奏。
• ADP与非农就业数据：8月ADP新增就业37.4万人，非农新增就业23.5万人，显示就业复苏放缓。

美国就业市场与Taper预期

• 就业复苏放缓：第三季度美国就业市场复苏明显放缓，ADP和非农数据均低于预期。
• 私人部门服务生产就业支撑：私人部门服务生产新增就业支撑了非农数据，但存在不均衡。
• 市场防御情绪增强：三大美股期货指数下挫，显示市场对经济前景担忧。
• Taper预期受阻：8月非农数据未达预期，9月美联储释放Taper信号无望，年内官宣概率较大。

关键信息汇总

9月流动性预测

宽信用政策影响

• 全年社融增速预测：10.55%（9月为低点10.2%）
• 房地产政策：有望实现“软着陆”，适当放宽房贷额度
• 债市影响：短期内以流动性为博弈点，收益率维持低位波动

美国就业市场情况

• ADP新增就业：37.4万人，高于前值但低于预期
• 非农新增就业：23.5万人，不及预期，创2021年1月以来最小增幅
• 就业不均衡：私人部门服务生产就业支撑非农数据，但部分行业就业放缓

Taper预期

• 9月释放Taper信号无望
• 年内官宣概率较大，重点关注10月和11月非农数据

风险提示

• 变种病毒超预期传播：可能影响疫苗有效性，导致疫情反复
• 宏观经济增速不及预期：疫情反复及经济结构不均衡可能拖累增长
• 全球“再通胀”超预期：物价指数可能突破阶段性高点，通胀风险被低估
• 地缘风险超预期：中美地缘格局变化可能带来不确定性

数据与图表目录

• 图1：外汇储备及其环比
• 图2：财政存款环比变化
• 图3：M0环比变化
• 图4：库存和产出拉动制造指数回升
• 图5：制造业PMI就业指数大幅下滑
• 图6：非农就业不及预期
• 图7：商业活动指数拖累非制造业PMI
• 图8：商品生产部门成为支撑ADP新增就业主力
• 图9：私人部门服务业主导非农新增就业人数变化
• 图10：美国失业率下降至5.2%
• 图11：美元指数持续下行
• 图12：货币市场利率多数下行
• 图13：利率债两周发行量对比下行
• 图14：央行利率走廊
• 图15：国债中标利率和二级市场利率
• 图16：国开债中标利率和二级市场利率
• 图17：进出口和农发债中标利率和二级市场利率
• 图18：两周国债与国开债收益率多数下行
• 图19：本周国债期限利差变动
• 图20：国开债、国债利差
• 图21：5年期国债期货走势
• 图22：10年期国债期货走势
• 图23：商品房总成交面积多数上行
• 图24：Myspic钢材价格指数上行
• 图25：焦煤与动力煤价格上行
• 图26：同业存单利率上行
• 图27：余额宝收益率上行
• 图28：蔬菜价格指数上行
• 图29：RJ/CRB商品价格指数、南华工业品价格指数上行
• 图30：布伦特原油价格下行、WTI原油价格上行
• 图31：美国续请失业金人数继续下滑
• 图32：德国8月CPI同比探顶，环比下行
• 图33：英国制造业及工业生产指数延续回落
• 图34：欧美第二季度GDP同比大幅增加，日本略微下滑
• 图35：美国核心PPI同比持续上升
• 图36：欧美ZEW经济景气指数延续回落
• 图37：VIX恐慌指数继续下降，日经225领涨
• 图38：全球主要股指普涨
• 图39：美债利率期限结构
• 图40：美期限利差走阔、信用利差收窄
• 图41：美元指数持续下跌，英镑回升
• 图42：天然气保持上涨，布伦特原油下跌

表格目录

• 表1：预算法案与基建法案时间表
• 表2：本周公开市场操作
• 表3：钢材价格多数上行
• 表4：LME有色金属期货官方价多数上行