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信用市场周报总结（2013年8月20日）

核心内容

本报告主要分析了2013年8月16日至20日信用市场的情况，涵盖一级市场发行、二级市场交易、信用债策略及部分高收益债的博弈分析，重点讨论了发行人回购债券的可能性、安阳钢铁的中报表现及信用债市场的整体趋势。

主要观点

1. 发行人回购债券暂难成行

• 法律与操作性障碍：目前国内市场尚无债券回购相关法律法规，且无先例，发行人可能面临“无法可依”的尴尬局面。
• 回购动机与能力：虽然部分发行人账面现金充足，具备回购能力，但考虑到回购可能涉及违约风险，多数发行人仍持谨慎态度。
• 回购价与利差：若发行人回购债券，价格大概率低于面值，且与二级市场价格接近，存在一定的套利空间。
• 市场现状：当前交易所债券价格下跌，但多数高收益债的回售收益率仍处于较高水平，发行人回购行为尚未出现。

2. 安阳钢铁中报续亏

• 亏损情况：安阳钢铁2013年中期仍亏损5.99亿元，但同比亏损幅度有所缩小，主要由于毛利率回升。
• 债务负担加重：公司资产负债率持续上升，接近80%，短期偿债压力较大。
• 现金流下降：公司经营性现金流仅为1.2亿元，较2012年同期下降明显。
• 不建议参与博弈：考虑到公司基本面弱于同类钢铁企业，且相关债券可能面临退市风险，不建议投资人参与11安钢01/02的价差博弈。

3. 信用债市场策略

• 信评调整高峰已过：信用债的评级调整高峰已过，信用利差调整幅度不大。
• 配置机会显现：在资金面风险和信用风险可控的前提下，信用债可能迎来阶段性配置机会。
• 信用评级维持AAA级：当前组合信用评级仍维持在AAA及以上，以规避风险。

关键信息

一级市场发行情况

二级市场表现

• 银行间市场：中短期票据收益率陡峭化上行，短融与5年期中票利差上行明显。
• 交易所市场：公司债与企业债跌多涨少，地产类公司债表现较差，分离债普遍下跌。
• 交易清淡：信用债交投清淡，更多跟随利率债被动调整，信用利差变化幅度较小。

债券回购案例与国际比较

• 国际先例：在金融危机期间，许多国内发行人通过低价回购债券来降低债务负担。
• 回购方式：股票回购已有成熟机制，但债券回购尚无相关法规，主要依赖要约方式。
• 法律风险：债券回购可能涉及违约，评级公司可能将其视为债务重组，进而下调评级。

信用债策略建议

• 推荐品种：13中材集MTN1、13京客隆、13中广核SCP001等AAA级债券。
• 不推荐品种：11安钢01/02、13富通CP001、13祥光CP001等高收益债，因基本面较弱、退市风险高或收益率不具吸引力。
• 操作建议：在资金面风险和信用风险可控的前提下，可逐步介入信用债的配置，但需谨慎选择优质品种。

投资评级定义

• 评分范围：0-5分，0.25分为基本划分区间。
• 评分依据：主体评分为主，债券条款为补充，综合公司行业现状、治理结构、财务状况及还款顺序与担保情况。
• 当前范围：评分不涵盖B以下级别债券，未来如出现B以下债券将另行调整。

研究团队

• 何欣：CFA，中投证券债券首席分析师。
• 覃圣尧：债券分析师，研究信用债和可转债。
• 陈晨：高级分析师，研究信用债和可转债。
• 黄伟平：债券分析师，研究信用债和可转债。

免责条款

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