深度报告-20250309-东吴证券-东诚药业-002675.SZ-十年磨一剑_高壁垒核药产业平台进入收获期_39页_2mb

报告摘要

东诚药业（002675）总结

核药产业平台进入收获期

东诚药业是一家覆盖原料药、制剂、核医疗及大健康四大领域的大型制药企业，自2015年起通过一系列收购，如云克药业、安迪科和米度生物，构建了核药全产业链网络。公司目前拥有近30家核药房，核药业务稳步增长，毛利率稳定较高，且公司创新核药研发平台蓝纳成已进入管线收获期。

核药行业特点

核药主要用于影像诊断和肿瘤治疗，具备独特的治疗与安全性优势。RDC（放射性核素偶联药物）相较ADC（抗体药物偶联物）具有更广的配体选择性，无需细胞内吞或断裂连接子，且具有更好的抗耐药性。核药行业呈现出双寡头垄断格局，中国同辐和东诚药业是主要参与者，2023年全球核药市场规模为107亿美元，预计2024-2033年CAGR为11.5%；中国核药市场规模约50亿元人民币，预计2021-2025年CAGR为32.4%。

核药市场需求增长潜力

随着老龄化及癌症发病率的上升，核药在诊断和治疗方面的应用持续增加。PET/CT和SPECT显像设备的增加，以及核药治疗医疗环境的改善，推动了核药的市场需求。同时，核药产业政策扶持进一步促进了行业增长。2023年全球核药市场中，诊断类核药占比81.4%，治疗类核药占比18.6%。

核药研发进展与产品管线

东诚药业的核药研发平台蓝纳成已有多款创新核药进入临床试验阶段，包括PSMA、FAP、αvβ3等靶点。公司重点产品如锝标替曲膦已于2024年获批上市，氟[18F]化钠显像剂已完成III期临床，99mTc-GSA和阿法肽（18F-αvβ3）已进入NDA申报阶段。此外，思睿肽注射液（18F-PSMA）已于2023年11月进入III期临床试验，预计将在近3年内贡献商业化收益。

盈利预测与投资评级

预计2025-2027年，公司营业收入分别为32.2/37.1/41.9亿元，归母净利润为2.2/3.2/4.0亿元，对应当前市值的PE分别为50/34/27倍。考虑到公司创新核药管线进入收获期，核药网络化供应能力强，以及肝素原料药业务的稳定利润，公司被首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

新药研发进展不及预期、核药政策改革、汇率波动、肝素原料药采购及价格波动、以及折旧增加导致业绩下滑的风险。

市场数据

收盘价：13.25元
一年最低/最高价：11.33/16.46元
市净率：2.44倍
流通A股市值：9849.84百万元
总市值：10925.89百万元

基础数据

每股净资产：5.43元
资产负债率：37.79%
总股本：824.60百万股
流通A股：743.38百万股

盈利情况

2024年，公司实现营收28.69亿元（-12.4%），归母净利润1.84亿元（-12.3%）。尽管受到疫情、国采降价等因素影响，公司预计2025年起将实现业绩回升，核药业务将成为主要增长点。

核药业务增长

核药板块在2024年实现营收10.12亿元（-0.5%），占总营收35.3%，毛利率69.1%。其他相关业务板块（包括米度生物和核药设备销售）实现营收2.77亿元（+53.0%），占总营收9.7%，毛利率52.1%。整体毛利率提升至47.1%，归母净利率为6.4%，剔除商誉计提影响后为9.3%。

核药研发投入

公司高度重视创新研发，截至2024年，研发人员达480人，占总员工的19.4%。2024年研发投入总额为4.31亿元（+37.7%），其中资本化投入1.40亿元（+20.6%），费用化支出2.91亿元（+47.7%）。核素药物研发投入占比达86.6%。

核药产业链壁垒

核药产业链包括上游核素供应、中游研发与生产、下游医院准入等，各环节均存在较高的技术与监管壁垒。目前，我国核素供应主要依赖进口，但随着2027年夹江核技术产业园的投产，核素自主供应正在发展。核药生产、运输和配送需严格管理，以确保其在半衰期内的有效性。

核药市场前景

随着核药研发进度的推进和市场需求的增长，东诚药业有望在核药领域实现更大的市场空间。公司已与礼来、GE医疗、新旭生技、北京肿瘤医院等建立合作关系，增强其在核药领域的竞争力。

前列腺癌用药市场

我国前列腺癌用药市场约150亿元，全球市场约110亿美元。PSMA等靶向药物将迎来快速增长，东诚药业在该领域已取得显著进展，其相关核药产品具有较大的市场潜力。

诺华核药发展

诺华作为全球核药龙头，通过一系列收购和合作，如AAA和Endocyte，强化其核药管线布局。其治疗性核药Lutathera和Pluvicto分别于2018年和2022年获得FDA批准上市，2024年实现营收7.24亿美元和13.92亿美元，分别增长19.7%和42.0%。Pluvicto已于2024年9月被我国CDE纳入优先审评，预计2025-2026年在中国大陆获批上市。