深度报告-20211126-浙商证券-海信家电-000921.SZ-海信家电深度报告_国企混改释放企业活力_打造新增长曲线未来可期_32页_2mb

海信家电深度报告总结

核心内容

海信家电（000921）作为一家深耕白色家电三十年的企业，通过国企混改释放企业活力，实现治理结构优化。公司通过并购整合海信日立、三电控股，拓展中央空调和新能源车压缩机业务，打造第二和第三增长曲线。报告认为海信家电具备较强的市场竞争力，未来发展前景广阔，给予公司2022年目标价17.51元，予以“买入”评级。

主要观点

• 传统业务稳健增长：公司传统冰洗和家用空调业务在消费升级背景下持续向高端化、差异化发展，2020年营业收入达483.93亿元，同比增长29.21%。
• 中央空调成为第二增长曲线：海信中央空调业务在2020年实现133亿元收入，市占率14.82%，位居行业第一。随着精装修市场渗透率提升和环保政策推动，中央空调市场前景广阔。
• 新能源车压缩机业务成为第三增长曲线：通过并购三电控股，公司切入新能源车压缩机市场，预计2025年中国新能源车用空调市场规模将达254.2亿元，对应2021-2025年CAGR为17.46%。
• 混改优化治理结构：引入青岛新丰作为战略投资者，公司实现无实际控制人，治理结构更加灵活，有利于提升管理效率和企业活力。

关键信息

1. 公司发展概况

• 历史沿革：公司前身“珠江冰箱厂”成立于1984年，1996年和1999年分别在港交所、深交所上市。
• 品牌布局：公司拥有海信、科龙、容声三大品牌，产品涵盖冰箱、洗衣机、家用空调、中央空调、汽车空调压缩机等。
• 营收增长：2016-2020年营收CAGR为16%，2020年营收同比增长31.88%。

2. 高端化、差异化战略

• 冰洗市场：2020年全国居民平均每百户冰箱/洗衣机拥有量分别为101.8台/96.7台，市场趋于饱和，存量替换成为主要增长点。
• 新风空调：2021年1-10月新风空调全渠道零售额同比增长102%，线下市场份额达24.11%，位居行业第二。
• 产品升级：公司推出新风空调、真空保鲜科技等差异化产品，提升产品竞争力。

3. 中央空调业务

• 市场规模：2020年中央空调市场规模为882.1亿元，预计未来持续增长。
• 多联机主导：2020年多联机占中央空调市场容量58.6%，成为主要增长动力。
• 品牌优势：海信、日立、约克三品牌合计市占率14.82%，在高端地产市场表现突出。
• 渠道布局：公司注重工装渠道拓展，提升产品性价比，抢占精装修市场。

4. 新能源车压缩机业务

• 市场前景：新能源车市场快速增长，预计2025年新能源车用空调系统市场规模达254.2亿元。
• 技术优势：三电控股具备电动涡旋压缩机、热泵系统等核心技术，有助于海信快速切入新能源车市场。
• 协同效应：并购三电有助于海信整合资源，提升产品竞争力，降低对外技术依赖。

5. 混改与品牌出海

• 混改进展：公司通过增资扩股引入青岛新丰，实现股权结构优化，提升治理灵活性。
• 品牌国际化：通过体育营销、自主品牌建设、海外并购等手段，公司加快品牌出海步伐，提升国际影响力。
• 海外布局：海信在欧洲、北美、中东等地布局，2020年白电外销占比达42.62%，并成为法甲足球豪门巴黎圣日尔曼官方合作伙伴。

盈利预测及估值

报告给予公司2022年13倍PE，对应目标价17.51元，予以“买入”评级。

风险提示

• 原材料价格波动：可能影响公司盈利能力。
• 地产销售不及预期：可能影响中央空调市场需求。
• 市场竞争加剧：可能导致市场份额下降。

图表目录

• 图1：海信家电历史沿革
• 图2：混改前，青岛市国资委为公司最终控制人
• 图3：混改后，青岛市国资委退出最终控制人，海信家电处于无实控人状态
• 图4：16-20年公司营业收入CAGR为16%
• 图5：16-20年公司暖通空调业务营收占比逐年提升
• 图6：2021年公司盈利能力短期承压，预计未来回升
• 图7：公司研发费用率不断提升，节本控费见效
• 图8：中国农村/城镇居民每百户冰箱保有量
• 图9：中国农村/城镇每百户洗衣机保有量
• 图10：冰箱线上市场两门及以上多门冰箱销量占比逐步提升
• 图11：冰箱线下市场两门及以上多门冰箱销量占比逐步提升
• 图12：海信家电研发费用快速增长
• 图13：容声WILL冰箱登2020年第17周畅销榜榜首
• 图14：1-10月新风空调线上零售额同比增长489.14%
• 图15：1-10月新风空调线上零售额同比增长61.03%
• 图16：新风空调线上均价显著高于非新风空调
• 图17：新风空调线下均价显著高于非新风空调
• 图18：海信新风空调线上零售额份额为11.04%
• 图19：海信新风空调线下零售额份额为24.11%
• 图20：海信新风空调获得多个奖项和认证，彰显强大技术实力
• 图21：我国家电企业冰箱、洗衣机、空调外销量逐年提升
• 图22：2020年海信+科龙冰箱出口量同比增长61.94%
• 图23：2020年期间，海信+科龙冰箱外销市场份额为16.61%
• 图24：海信成为法甲足球豪门巴黎圣日尔曼官方合作伙伴
• 图25：海信成为2022年世界杯官方赞助商
• 图26：11-20年中央空调零售额市场规模CAGR为7%
• 图27：2021年1-10月地产竣工累计同比增长16.9%
• 图28：我国精装修渗透率逐年提升，2019年突破30%
• 图29：日立+海信+约克在中央空调领域市场份额领先
• 图30：中央空调以多联机为主导，多联机占比不断提升
• 图31：16-20年中央空调工装、零售渠道分别占比70%、30%左右，保持稳定
• 图32：2020年日立+海信+约克中央空调市占率第一
• 图33：2020年多联机市场日立+海信+约克市占率第一
• 图34：2017-2020年新能源车销量渗透率快速提升
• 图35：2015-2020年我国新能源车销量CAGR为32.8%
• 图36：涡旋式压缩机更能适应新能源汽车的使用需要
• 图37：新能源车载PTC系统
• 图38：新能源车热泵系统
• 图39：新能源车用空调销额市场规模逐年增长
• 图40：新能源车用空调占车用空调市场（额）比重逐年提升
• 图41：三电控股历史沿革图
• 图42：2020年三电控股在全球新能源车市场份额为21%
• 图43：2020年三电控股在中国新能源车市场份额为15%
• 图44：三电控股车用零配件相关产品及性能介绍
• 图45：中美贸易战、欧洲碳排放政策、印度市场萎缩、中东经济制裁使得三电经营环境恶化
• 图46：海丰国际收入规模总体上升（单位：百万人民币）
• 图47：海丰国际航线运行图

表格目录

• 表1：在同等价位下，海信新风空调相比美的新风空调性能更加强大
• 表2：单元机、多联机、冷水机组对比
• 表3：各品牌6HP一拖五多联机产品对比
• 表4：国内重点省份日立与大金网点覆盖范围对比
• 表5：预计2025年中国新能源车用空调市场规模达到254.2亿元，对应21-25年CAGR为17.46%
• 表6：新任管理层为公司治理注入新鲜血液
• 表7：公司冰箱、洗衣机业务预测
• 表8：公司暖通空调业务预测
• 表9：公司各业务毛利率及综合毛利率预测
• 表10：公司各业务费用率预测
• 表11：可比公司估值表
• 表附录：三大报表预测值