20220321-天风证券-美团-W-03690.HK-深耕本地生活服务_守望长期价值_54页_3mb
报告摘要
美团-W(03690.HK)总结
核心内容
美团是中国领先的本地生活服务电子商务平台，以团购起家，逐步拓展至餐饮外卖、到店、酒店、旅游、社区电商、出行及To B业务，形成覆盖本地生活多场景的超级平台。截至2020年底，美团业务覆盖中国2,800余个市县区，年化交易用户达5.11亿人，总收入达1,148亿元。
主要观点
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业务结构稳定：美团以餐饮外卖为核心业务，2020年营收662.7亿元，是盈利的核心引擎之一。到店、酒店及旅游业务是盈利及现金流的主要来源，新业务板块营收占比逐年增加，但仍在亏损中。
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外卖业务优势显著：美团外卖在用户、商家、骑手三端形成正反馈闭环，具备较强的盈利能力和增长潜力。预计2024年外卖市场规模将达1.3万亿元。
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到店&酒旅业务发展潜力大：受益于消费升级和服务线上化趋势，到店业务有望长期增长。酒旅业务通过美团流量再次变现，具有独特竞争优势。
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布局大零售与出行：美团布局社区零售、出行及To B业务，旨在打造新的成长曲线。其多业态布局满足消费者近场化、全天候、多场景的购物需求，并协同出行和2B业务建设。
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投资建议：预计2021-2023年，美团分别实现收入1,816.2/2,489.2/3,182.4亿元，对应PS分别为4.21/3.07/2.40倍。尽管面临短期业绩压力和监管风险，但其在核心业务中仍具备领先优势。
关键信息
外卖业务
- 商业模式：连接用户、商家、骑手三边网络，实现多方价值收益。
- 市场空间：2020年市场规模达6,646亿元，预计2024年达1.3万亿元。
- 增长驱动：用户渗透率、复购率、单均金额。
- 竞争壁垒：强大的地推能力、商家资源积累、高效骑手网络。
- 盈利模式：1P（平台配送）和3P（商家自配送）模式，1P模式OPM为0.4%，3P模式OPM为4.3%。
- 成本压力：骑手社保政策对单均成本影响约0.2-0.42元/单，短期盈利承压。
到店&酒旅业务
- 收入增长：2016-2020年CAGR为31.9%，2020年总收入212.5亿元。
- 营销能力：在线营销服务收入占比提升，成为最大营收来源（51.9%）。
- 酒旅业务：依托美团流量优势，2020年市占率18.9%，有望继续增长。
- 酒店预订：美团酒店预订间夜量持续增长，2019年超越携程，居行业第一。
新业务
- 业务成长性：涵盖零售、出行、To B等领域，短期亏损但长期战略意义重大。
- 零售布局：包括美团买菜（自营）、美团闪购（平台）、美团优选（社区电商）、快驴进货（B2B生鲜）等。
- To B业务：通过餐饮SaaS、供应链服务等帮助商户数字化，实现B端业务闭环。
- 出行业务：包括共享单车、共享电单车、网约车等，市占率高，具备增长潜力。
财务数据
分业务收入（2016-2020年）
| 年份 | 餐饮外卖（亿元） | 到店、酒店及旅游（亿元） | 新业务及其他（亿元） | 总计（亿元） |
|---|---|---|---|---|
| 2016 | 53.0 | 70.2 | 6.7 | 129.9 |
| 2017 | 210.3 | 108.5 | 20.4 | 339.3 |
| 2018 | 381.4 | 158.4 | 112.4 | 652.3 |
| 2019 | 548.4 | 222.8 | 204.1 | 975.3 |
| 2020 | 662.7 | 212.5 | 272.8 | 1,148.0 |
分业务毛利率与经营利润率（2016-2020年）
| 业务 | 毛利率（2016-2019） | 经营利润率（2020） |
|---|---|---|
| 餐饮外卖 | -7.7% / 8.1% / 13.8% / 18.7% | 4.3% |
| 到店、酒店及旅游 | 84.6% / 88.3% / 89.0% / 88.6% | 38.5% |
| 新业务及其他 | 61.1% / 46.0% / -37.9% / 11.5% / -39.8% | -39.8% |
| 总体毛利率 | 45.74% / 36.02% / 23.16% / 33.14% / 29.66% | 29.66% |
| 总体经营利润率 | -0.75% / 8.62% / 3.71% / 4.10% / 5.42% / 10.68% / 3.31% | 22.07% |
经营费用率（2016-2020年）
| 费用类型 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 |
|---|---|---|---|---|---|
| 销售及营销开支率 | 64.19% | 32.15% | 24.33% | 19.30% | 18.19% |
| 研发开支率 | 18.22% | 10.75% | 10.84% | 8.66% | 9.49% |
| 一般及行政开支率 | 13.26% | 6.40% | 8.94% | 4.45% | 4.87% |
2020年Q1-2021年Q3经营费用率
| 费用类型 | 2020Q1 | 2020Q2 | 2020Q3 | 2020Q4 | 2021Q1 | 2021Q2 | 2021Q3 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 销售及营销开支率 | 1.91% | 1.69% | 1.65% | 2.02% | 1.95% | 2.48% | 2.33% |
| 研发开支率 | 1.37% | 0.96% | 0.84% | 0.86% | 0.94% | 0.89% | 0.97% |
| 一般及行政开支率 | 0.64% | 0.47% | 0.40% | 0.51% | 0.47% | 0.47% | 0.49% |
风险提示
- 宏观经济及疫情因素导致需求不及预期；
- 互联网监管政策持续加强；
- 疫情影响下的纾困政策扩大至本地生活服务；
- 社区团购等竞争加剧，亏损超出预期；
- 地缘政治风险；
- 大股东减持风险。
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