流动性专题报告之五_流动性从狭义到广义_货币派生渠道与金融数据_30页_6mb

证券研究报告总结

核心内容概述

本报告聚焦于流动性从狭义向广义的演变，探讨了货币派生与货币创造的过程，以及金融数据如何形成。报告从央行创造基础货币开始，分析了商业银行通过不同渠道（如发放贷款、购买债券、购买外汇、同业业务）创造广义货币（M2）的机制。接着，报告介绍了M2和社融的统计口径、构成及其与经济基本面和债券市场之间的关系，强调了社融更贴近实体经济融资状况，而M2更多反映货币供应总量。最后，报告指出社融同比与M2同比的差值对债券收益率具有预测意义。

主要观点

• 货币派生机制：货币派生是央行与商业银行共同完成的过程，其中央行创造基础货币，商业银行通过信用扩张创造广义货币。
• 狭义与广义流动性：狭义流动性主要体现在银行间市场，而广义流动性涵盖整个货币金融环境，包括超储率、M2、社融等。
• M2与社融的差异：两者在统计角度、范围和创造渠道上存在差异，M2更注重货币供给，社融更侧重于实体经济融资需求。
• 金融数据的经济与债市指示意义：社融与M2均与经济基本面相关，但社融更反映实体经济信息。社融同比-M2同比的变化趋势可用于预测债券收益率走势。

关键信息

1. 央行创造基础货币

• 基础货币是央行的负债，主要由货币发行、其他存款性公司存款和非金融机构存款组成。
• 基础货币是货币创造的基础，具有派生性，央行通过多种方式（如再贷款、再贴现、逆回购、MLF等）投放基础货币。
• 2018年，支付机构客户备付金全部上缴央行，标志着央行对货币派生的更强控制。

2. 商业银行创造广义货币

• 商业银行通过发放贷款、购买债券、购买外汇、同业业务等方式实现广义货币的创造。
• 贷款是货币创造的主要渠道，占比约60%；证券净投资占比逐步抬升，约30%；外汇及黄金占款占比约10%。
• 同业业务包括同业拆借、同业存放、买入返售，这些业务能创造货币，但影子银行无法直接创造货币，其派生依赖于银行同业渠道。

3. 金融数据的形成

• M2 是广义货币，由 M0、企业活期存款、定期存款、居民储蓄存款和其他存款组成。
• 社会融资规模（社融）是实体经济从金融体系获得资金的综合反映，统计范围包括人民币贷款、企业债券、非金融企业股票融资、委托贷款、信托贷款等。
• 2018年社融增长主要依赖人民币贷款，而非标融资和股票融资有所减少。

4. M2 与社融的差异

• 统计角度：M2反映的是货币供应量，而社融反映的是资金需求。
• 统计范围：M2包括存款类金融机构的存款，而社融涵盖整个金融体系，包括非存款类金融机构。
• 创造渠道：M2由银行的存款和外汇占款等创造，而社融主要通过贷款和直接融资创造。

5. 金融数据与经济、债市的关系

• 社融与M2均与经济基本面指标（如GDP、CPI、进出口总额等）具有较强的正向相关性，但社融更领先于这些指标。
• 社融同比-M2同比的差值与债券收益率走势存在正相关关系，可以作为预测工具。
• 在格兰杰因果检验中，社融同比-M2同比是债券收益率变化的前导因素，且预测性逐年增强。

金融数据的结构与统计

• M0：流通中的现金，由货币发行减去其他存款性公司库存现金构成，具有较强的季节性特征。
• M1：狭义货币，包括M0和单位活期存款，是经济现实购买力的指标，领先CPI约6个月。
• M2：广义货币，包括M1、定期存款、居民储蓄存款和其他存款，其构成与货币乘数和基础货币相关。

金融数据的经济意义

• 社融：反映实体经济融资状况，与经济指标具有较强的先行性。
• M2：反映货币供给，与货币政策周期密切相关，对货币政策变化更为敏感。
• 社融同比-M2同比：作为预测债券收益率的重要指标，近年来对债市的预测能力显著增强。

结论

• 货币派生和金融数据形成是理解宏观流动性的重要工具，涉及央行与商业银行的信用扩张机制。
• M2与社融的差异反映了货币政策与实体经济融资需求的不同侧面。
• 社融同比-M2同比的走势是债市的重要参考指标，可用于预测债券收益率变化。