20200906-西南证券-东方雨虹-002271.SZ-Q2复苏明显_估值中枢上移具备支撑_13页_2mb

东方雨虹2020H1业绩及估值分析总结

核心内容

东方雨虹在2020年上半年表现出强劲的复苏态势，业绩增长显著高于行业平均水平，同时盈利能力、现金流和资产质量均有明显改善，估值中枢上移具备支撑。

主要观点

• Q2复苏明显：公司2020H1营收同比增长11.07%，归母净利润同比增长31.20%，其中二季度营收和净利润增速分别为20.98%和36.30%，显示出疫情后业绩明显恢复。
• 市占率持续提升：公司市占率约为12%，远高于行业平均水平，且在房地产集中度提升和行业标准加强的背景下，市占率有望继续上升。
• 盈利能力提升：受益于原材料价格下降，公司防水卷材毛利率同比上升5.04个百分点至42.39%，防水涂料毛利率上升2.26个百分点至44.12%。期间费用率同比下降2.72个百分点至21.08%，其中销售费用率下降显著。
• 现金流改善：经营性现金流由-11.57亿元提升至-3.59亿元，尽管受疫情影响，但现金流向好趋势不变。资本开支同比下滑22.63%，带动现金流趋势性改善。
• 资产质量优化：资产负债率下降至49.83%，短期借款同比减少20.08%，资产结构优化，财务健康度提升。
• 估值支撑：公司业绩增长具备持续性和长期性，同时现金流改善，推动估值中枢上移，维持“买入”评级。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2020H1为87.83亿元，同比增长11.07%；预计2020-2022年复合增长率26.02%-22.31%。
• 归母净利润：2020H1为10.97亿元，同比增长31.20%；预计2020-2022年复合增长率30.14%。
• 毛利率：2020H1综合毛利率为36.49%，防水卷材毛利率42.39%，防水涂料毛利率44.12%，防水工程施工毛利率28.45%。
• 期间费用率：2020H1为21.08%，同比下降2.72个百分点，其中销售费用率下降2.73个百分点，管理费用率上升0.6个百分点，财务费用率下降0.52个百分点。
• 现金流：2020H1经营性现金流为-3.59亿元，资本开支为6.63亿元，同比下降22.63%。
• 资产负债率：2020H1为49.83%，同比下降5.3个百分点。

业务结构

• 防水卷材：2020H1收入46.23亿元，同比增长3.64%。
• 防水涂料：2020H1收入24.24亿元，同比增长13.62%。
• 防水施工：2020H1收入13.98亿元，同比增长35.79%。
• 其他业务：包括建筑修缮、涂料、保温、砂浆等，增速较高，未来增长空间较大。

估值预测

• PE：预计2020E为36倍，2021E为29倍，2022E为22倍。
• PB：预计2020E为8.20倍，2021E为6.61倍，2022E为5.29倍。
• EPS：预计2020E为1.80元，2021E为2.29元，2022E为2.90元。
• ROE：预计2020E为23.79%，2021E为24.08%，2022E为24.28%。

风险提示

• 原材料价格上涨
• 房地产新开工大幅下滑
• 应收账款坏账风险

附录信息

• 杭州基地投资额细分：总投资4.15亿元，其中生产设备及配套占比26.67%。
• 可比公司估值：科顺股份、凯伦股份、三棵树、伟星新材等，PE、PB等指标均呈下降趋势。
• 财务预测与估值：包含利润表、资产负债表、现金流量表及财务分析指标，显示公司财务状况逐步改善。

总结

东方雨虹在2020H1展现出良好的业绩复苏与增长潜力，受益于原材料价格下降和成本控制，毛利率和净利润率均有显著提升。公司现金流持续改善，资产负债率下降，资产质量提升，为估值中枢上移提供了坚实支撑。同时，公司在全国化布局完成的基础上，未来产能扩张更注重效率，有助于进一步优化财务结构。在行业集中度提升和产品力增强的背景下，公司市占率有望持续提升，估值具备增长空间。然而，需关注原材料价格波动、房地产新开工下滑及应收账款坏账等风险。