固收转债专题：转债深度，半导体行业转债怎么看？-20210813-东北证券-44页_2mb

半导体行业转债分析总结

核心内容

本报告聚焦于半导体行业转债的分析，涵盖半导体产业链结构、行业景气度上升原因、国内投资思路以及存续转债的基本面分析。主要目的是为投资者提供对半导体行业转债的判断依据和投资建议。

主要观点

1. 半导体产业链结构

• 半导体行业分为上游（材料、设备）、中游（制造）和下游（应用）。
• 上游包括基础材料（如硅片）、制造材料（如光刻胶、电子气体）和封装材料。
• 中游以集成电路制造为主，包括“设计—制造—封测”三个环节。
• 下游应用包括PC、通信、消费电子、汽车和工业等。

2. 行业景气度上升逻辑

• 短期因素：疫情带来的宅经济推动了PC和消费电子需求增长，新能源车爆发式增长加剧芯片需求。
• 中期因素：技术周期推动行业持续发展，尤其是AIOT和智能驾驶对车载半导体需求增加。
• 长期因素：国产替代是核心趋势，尤其是半导体材料和设备领域，有望逐步摆脱对国外依赖。

关键信息

1. 半导体材料

• 硅片：占半导体材料成本约三分之一，市场集中度高，主要依赖进口。
• 光刻胶：全球市场高度集中，前五大厂商占据87%市场份额，国内企业处于初级阶段。
• 电子气体：国内技术与国外差距较大，市场集中度高，进口替代空间大。
• 光掩膜：国内依赖进口，国产替代进程缓慢，但部分企业已实现技术突破。

2. 半导体设备

• 前道设备：光刻机、刻蚀机和薄膜沉积设备是核心，目前国产化率低。
• 光刻机：技术难度最高，荷兰阿斯麦占75%市场份额，国内企业如上海微电子已实现90纳米量产。
• 刻蚀机：国内中微公司和北方华创已掌握部分技术，但整体仍依赖进口。
• 薄膜沉积设备：CVD设备市场集中度高，国内企业如北方华创和沈阳拓荆逐步实现国产替代。

3. 半导体企业业务模式

• IDM模式：集设计、制造和封测于一体，具备技术协同优势，但成本高、回报率低。
• Fabless模式：专注于设计，通过外包制造和封测，适合长期国产替代。
• Foundry模式：专注于制造，为多家设计公司提供服务，但受制于市场变化。

4. 下游市场需求

• PC与5G移动端：带动先进制程需求，但增长持续性有限。
• 汽车电子：成为本轮缺芯潮的新增需求，主要集中在功率半导体。
• 物联网与快充：推动芯片需求指数级增长，尤其是第三代半导体材料（如氮化镓）。

半导体转债分析

1. 转债发行情况

• 电子行业转债发行规模合计607亿元，存续转债规模365.46亿元。
• 半导体转债数量较少，历史发行规模合计156亿元，目前存续6只，其中5只已上市。

2. 转债与正股关系

• 转债表现通常弱于正股，但在行业景气度较高时，转债更具成长性。
• 2017年至今，转债表现优于正股，具备较强的股性。

3. 推荐转债

• 捷捷转债：IDM模式，具备产能保障，重点推荐。
• 国微转债：Fabless模式，受益国产替代，特种集成电路产品应用于军工领域。
• 韦尔转债：图像传感器设计，受益手机摄像头更新换代。
• 彤程转债：光刻胶企业，受益国产替代，但目前估值偏高，可关注回调机会。

4. 风险提示

• 半导体行业景气度下降。
• 行业产能过剩风险。

存续转债基本面情况

投资建议

• 短期：优先选择IDM模式企业，如捷捷转债，保障芯片供应。
• 中期：关注Fabless模式企业，如国微转债和韦尔转债，受益国产替代。
• 长期：重视半导体材料和设备企业的国产替代潜力，如彤程新材。

行业周期与投资节奏

• 短期：看库存周期，受供需错配影响，芯片紧缺预计持续到2022年。
• 中期：看技术周期，新能源车、AIOT等推动技术迭代。
• 长期：看国产替代，预计需30年左右时间实现全面替代。

总结

本报告全面梳理了半导体行业的产业链结构，分析了行业景气度上升的逻辑，提出了国内投资思路，并详细评估了存续半导体转债的基本面表现。重点推荐IDM模式企业捷捷转债和Fabless模式企业国微转债、韦尔转债，同时关注光刻胶企业彤程转债的回调机会。风险提示包括行业景气度下降和产能过剩，投资者应保持谨慎，关注行业变化和企业基本面。