20170806-光大证券-安迪苏-600299.SH-周期低点已过_特种产品增长迅速_18页_1mb

安迪苏公司总结

核心内容

安迪苏是一家具有全球视野的动物营养及健康解决方案的领先企业，其业务涵盖功能性产品、特种产品和其他产品。2017年上半年，公司实现归母净利润5.77亿元，同比减少48%，主要由于蛋氨酸和维生素A价格大幅下滑。然而，特种产品收入同比增长30.81%，毛利率也有所提升，显示出公司在该领域的强劲增长潜力。

主要观点

• 蛋氨酸业务前景向好：虽然2017年上半年蛋氨酸价格创十年新低，但随着禽流感消退及下半年节假日效应，市场需求有望回升。2018年年中全球无新增产能，预计价格将持续回暖，从而推动下半年业绩改善。
• 特种产品增长迅速：特种产品包括过瘤胃保护蛋氨酸、酶制剂、有机硒和益生菌等，其收入和毛利率均呈现显著增长，未来有望保持20%-30%的增速。
• 公司具备增长潜力：欧洲工厂扩产项目预计2018年底完成，罗迪美®A-Dry+预计2018年初商业化，新产品研发和推广将为公司带来新的增长点。

关键信息

业绩表现

• 2017年上半年：归母净利润5.77亿元，环比下滑17.7%。
• 蛋氨酸：销量增长部分抵消了价格下降的影响，现货均价同比下降25.37%，最低达19000元/吨。
• 维生素A：均价同比下降24.05%。
• 特种产品：收入为8.34亿元，同比增长30.81%，毛利率上升至55.78%。

盈利预测

• 2017年：预计实现净利润13.77亿元，EPS为0.51元。
• 2018年：预计净利润23.80亿元，EPS为0.89元。
• 2019年：预计净利润24.25亿元，EPS为0.90元。
• 目标价：12.8元，给予“增持”评级。

估值指标

• 2017年：PE为22倍，PB为2倍。
• 2018年：PE为13倍，PB为2倍。
• 2019年：PE为12倍，PB为2倍。
• 估值方法：基于行业周期及公司成长性，给予2017年25倍PE。

业务分布

• 收入构成：2017年上半年，功能性产品占78%，特种产品占17%，其他产品占5%。
• 地区分布：欧洲、中东及非洲占32%，中北美占23%，南美占18%，除中国的亚太地区占15%，国内仅占12%。

市场与行业分析

• 蛋氨酸市场：寡头垄断，全球主要生产商包括赢创、安迪苏、诺伟司、住友等，2017-2021年全球年产量与实际产能之比接近80%，处于合理区间。
• 蛋氨酸价格波动：由于行业集中度高，一旦产能受限或需求增加，价格极易波动。2017年7月，蛋氨酸价格已回升至22450元/吨。
• 特种产品市场：增长潜力大，产品具有高附加值和高技术壁垒，未来增长可期。

风险提示

• 蛋氨酸价格大跌：可能影响公司业绩。
• 养殖业需求下滑：可能导致收入下降。
• 原材料价格上涨：如丙烯、甲醇，可能增加成本。
• 安全生产风险：蛋氨酸生产涉及剧毒化学试剂，存在安全隐患。
• 特种产品增长不及预期：可能影响公司增长预期。

产品亮点

• 过瘤胃保护蛋氨酸：提高奶牛产奶量和乳蛋白含量，市场需求广阔。
• 酶制剂（罗酶宝®Advance）：提高饲料消化率，降低客户成本。
• 有机硒（Selisseo®）：提升动物健康，改善生产性能。
• 益生菌（Alterion®）：改善肠道微生态，提高生产性能，作为抗生素替代品。

投资建议

• 评级：增持，目标价12.8元，基于蛋氨酸价格回暖和特种产品高成长性。
• 盈利预期：公司预计2017年利润13.8亿元，2018-2019年利润分别为23.8亿元和24.25亿元。
• 估值分析：参照可比公司，给予2017年25倍PE，认为公司估值合理。

总结

安迪苏作为全球蛋氨酸市场的重要参与者，虽然2017年上半年受价格下滑影响业绩承压，但特种产品增长迅速，显示出公司未来的增长潜力。随着蛋氨酸价格回暖和新产品推出，公司有望在2017年下半年实现业绩回升，并在未来三年内持续增长。尽管存在价格波动、需求变化和原材料成本上涨等风险，但其市场地位和产品创新仍使其具备良好的投资前景。