20181102-光大证券-安迪苏-600299.SH-2018年3季报点评_特种产品毛利回升_蛋氨酸价格短期或将维持强势_11页_1mb

安迪苏（600299.SH）2018年3季报总结

核心内容

安迪苏2018年前三季度实现营业收入85.25亿元，同比增长12%，净利润为7.10亿元，同比下滑22%。第三季度净利润为2.20亿元，同比下滑34%，但环比上升59%。前三季度EPS为0.26元。

公司主要产品包括功能性产品和特种产品，其中蛋氨酸是主要收入来源。尽管蛋氨酸价格同比下降14.7%，但由于维生素A价格维持高位及成本控制，三季度毛利率环比提升。

主要观点

• 业绩表现：公司业绩整体符合预期，主要受益于液体蛋氨酸销量增长、维生素A高景气及特种产品高增速。净利润下滑主要受蛋氨酸价格下跌影响，但三季度因成本控制和维生素A恢复供应，净利润环比大幅增长。
• 蛋氨酸价格走势：短期蛋氨酸价格或将维持强势。国内宁夏紫光和新和成产能检修未恢复，导致供给偏紧；欧洲巴斯夫丙烯酸装置因不可抗力停摆，影响赢创产能，进一步加剧供给紧张。同时，国内饲料标准的更新推动蛋氨酸需求增长。
• 特种产品增长：特种产品收入持续增长，主要得益于收购Nutriad。2018年前三季度特种产品收入为16.77亿元，同比增长31%，毛利率回升至54.43%，显示公司特种产品业务逐渐恢复并提升盈利能力。
• 未来展望：公司预计2018-2020年净利润分别为13.08亿、15.29亿和17.07亿元，EPS分别为0.49元、0.57元和0.64元，维持“增持”评级。

关键信息

产品与市场

• 功能性产品：蛋氨酸、维生素、硫酸铵和硫酸钠，蛋氨酸产能全球第二，占据23%市场份额，液体蛋氨酸全球领先。
• 特种产品：包括酶制剂、过瘤胃保护性蛋氨酸和有机硒添加剂，公司是全球领先的非淀粉多糖酶和过瘤胃保护性蛋氨酸生产商。

产能与成本

• 南京工厂脱瓶颈项目于2018年年中完成，产能上升至17万吨/年。
• 西班牙布尔戈斯工厂新增5万吨产能将于2018年底投产，南京第二工厂预计2021年中投产，届时公司总蛋氨酸产能将达66万吨。
• 原料成本上升影响毛利率，但三季度维生素A恢复供应带动毛利率提升。

需求与价格

• 2018年10月蛋氨酸价格快速上涨，目前达到25100元/吨。
• 全球蛋氨酸年需求增速约为6%，未来几年仍有新增产能，但实际增长可能低于预期。
• 维生素A价格在2018年3月后逐步下滑，但仍处于高位，短期面临震荡调整。

风险提示

• 蛋氨酸、维生素A价格大跌
• 养殖业需求下滑
• 原材料价格大涨
• 安全生产风险
• 特种产品增长不及预期
• 新产能投放不及预期

估值与财务指标

总结

安迪苏作为全球动物营养品领军企业，其蛋氨酸和特种产品业务表现突出。尽管蛋氨酸价格短期承压，但供给偏紧和需求提升将支撑其价格维持强势。公司通过并购Nutriad增强了特种产品业务实力，毛利率回升表明其盈利能力正在改善。未来业绩有望逐步回升，维持“增持”评级。