金属、非金属与采矿行业：海外电解铝产能放量难以一蹴而就-20210411-长江证券-16页_1mb

电解铝行业分析报告总结

核心内容

本报告主要分析了海外电解铝产能是否能在短期内快速放量，以及其对国内电解铝行业长期格局的影响。通过研究海外发达地区与发展中地区电解铝投产难度，得出结论：海外电解铝产能在可预见的未来难以快速放量，国内电解铝行业长期格局优化未受动摇。

主要观点

1. 海外电解铝产能放量难度大

   • 海外发达地区电解铝产能扩张周期较长，主要由于盈利改善时间短、资产负债表待修复及投产效率低。
   • 海外发展中地区虽具备铝土矿等资源优势，但产业配套体系差、电力配套成本高及投建效率低，使得电解铝产能投放缺乏性价比。

2. 国内电解铝行业前景看好

   • 国内电解铝产能接近天花板，冶炼环节产业链地位提升，盈利有望摆脱“长期羸弱、波动巨大”的局面，转向“中枢抬升、稳定性增强”。
   • 随着消费升级，电解铝长期需求仍具增长潜力，行业具备价值重估条件。

3. 短期基本面景气

   • 当前电解铝行业基本面表现良好，建议关注相关龙头企业。

关键信息

海外发达地区电解铝投产难度分析

• 盈利改善周期长：海外成熟铝企如俄铝、美铝、海德鲁等，盈利改善时间较短，且需经历较长时间的资产负债表修复过程。
• 投产周期长：由于人工效率低、环保政策严格，海外发达地区电解铝投产周期一般为2-4年。
• 成本优势有限：尽管俄铝具备一定成本优势，但整体仍不及国内企业。

海外发展中地区电解铝投产难度分析

• 产业配套不足：缺乏体系化的加工与消费产业，导致电解铝产能难以形成就地消费，远销海外则增加成本。
• 电力成本高：印尼、几内亚等地区电力供应不足，电价成本高，影响电解铝产业的经济性。
• 电力供应不连续：印尼常因大规模断电影响生产，制约产能投放速度。
• 土地征用难：如印尼“雅万高铁”项目因土地征用问题严重拖延。

国内电解铝行业前景

• 产能接近天花板：国内电解铝产能接近极限，难以进一步扩张。
• 产业链地位提升：冶炼环节地位提升，带动行业盈利改善。
• 长期需求增长：电解铝因消费升级具有长期增长潜力。
• 短期景气催化：当前行业基本面表现良好，具备投资价值。

投资建议

• 关注企业：建议投资者关注神火股份、云铝股份、天山铝业、南山铝业、中国铝业及港股中国宏桥等企业。
• 投资评级：行业评级为“看好”，公司评级建议“买入”或“增持”。

图表与数据

• 图1：全球电解铝生产主要分布在欧洲、北美洲及亚洲（不含中国）。
• 图2：欧洲电解铝产量占全球比重不断缩小。
• 图3：北美洲电解铝产量占全球比重不断缩小。
• 图4：国内电解铝测算吨盈利图。
• 图5：俄铝盈利改善与资本开支增加间隔约2年。
• 图6：非洲2020电解铝产能占比较小。
• 图7：亚洲其他国家2020电解铝产能占比较小。
• 图8：几内亚、印尼铝土矿产量居世界前列。
• 图9：几内亚、印尼铝土矿储量丰富。
• 图10：印尼GDP构成中低技术产业占比较大。
• 图11：几内亚工农业增加值占GDP比例较大。
• 图12：非洲、印尼运往我国国内的海运成本较高。
• 图13：中国有色金属冶炼及压延加工业电力消耗排名第二。
• 图14：南非、印尼2019年发电量占比中国分别为3%和4%。
• 图15：非洲煤炭储量少，仅占亚太地区4%。
• 图16：非洲煤产量小，印尼煤炭用于本国消费量少。
• 图17：铝全球显性库存相对健康。
• 图18：铝海外显性库存处于历史中位。
• 图19：沪铝库存处于历史中低位。
• 图20：铝全球显性库存处于历史次低位。

风险提示

1. 电解铝产能控制不及预期；
2. 钢铁限产执行力度不及预期；
3. 地产等钢铝传统领域需求回落过快。

分析师及联系人

• 王鹤涛
  电话：(8621)61118772
  邮箱：wanght1@cjsc.com.cn
  执业证书编号：S0490512070002

• 肖勇
  电话：(8621)61118772
  邮箱：xiaoyong3@cjsc.com.cn
  执业证书编号：S0490516080003

• 许红远
  电话：(8621)61118772
  邮箱：xuhy3@cjsc.com.cn
  执业证书编号：S0490520080021