深度报告-20220920-国信证券-粤水电-002060.SZ-区域水利工程龙头_发电业务引领价值重估_48页_4mb

粤水电 (002060.SZ) 详细总结

核心内容

粤水电是两广地区唯一拥有水利水电工程施工总承包特级资质的工程企业，深耕广东多年，具备丰富的工程经验与品牌影响力。公司坚持工程建设和清洁能源投资双主业发展，清洁能源发电业务近三年营收复合增长率达到30.7%，毛利占比突破65%，成为公司高质量发展的重要推动力。

主要观点

• 工程业务：公司是区域水利水电投建营一体化龙头，具备“一体化”和“专业化”优势，深耕广东地区，在抽水蓄能电站、城市轨道交通等领域具有丰富经验，有望持续受益于基建投资加强。
• 清洁能源发电：公司自行建设清洁能源项目，具备建设成本优势，与各地政府合作，已签署框架协议涉及装机规模超过10GW，未来1-2年有望落地大批新能源发电项目。
• 盈利预测：预计公司2022-2024年营收增速为13.24% / 9.96% / 9.08%，净利润增速为22.7% / 18.8% / 14.7%，对应EPS为0.33/0.40/0.46元，对应市盈率22.8/18.8/16.4。
• 投资建议：首次覆盖给予“增持”评级，预计2023年合理估值8.01-9.52元。

关键信息

工程业务

• 公司是两广地区唯一拥有水利水电特级资质的工程企业，同时拥有房屋建筑、公路、市政公用及机电安装等多项壹级资质。
• 2021年工程施工、发电、产品销售分别实现营收115.3亿元、16.9亿元、10.1亿元，营收占比分别为80.3%、11.8%、7.0%。
• 2022年上半年新签工程订单46.7亿元，同比增长41.0%，发电业务新投产装机容量26万千瓦。
• 公司具备“投-建-营”一体化能力，在抽水蓄能、轨道交通等业务上表现突出。

清洁能源发电

• 公司清洁能源发电业务快速发展，风电、光伏新增装机量复合增速分别为13.8%和16.7%。
• 新疆弃风弃光率由2016年的38% / 32% 下降至2020年的6.2% / 1.9%，装机空间重新释放。
• 公司在手框架协议涉及装机规模超过10GW，未来有望实现发电业务规模快速扩张。

财务表现

• 2022年上半年公司营收62.6亿元，同比-7.9%，归母净利润1.8亿元，同比+16.0%。
• 公司毛利率由2017年的8.2%下滑至2021年的3.5%，但2018年后发电和产品销售毛利率显著提升，支撑整体毛利率回升。
• 公司人效提升明显，人均创收和人均创利赶超央企中国电建。

投资整合

• 公司拟通过发行股份收购建工集团100%股权，交易价格105亿元，对应2021年底估值10.7x。
• 收购后，公司资产规模将由328亿元增加至908亿元，资产负债率由87.15%下降至86.31%，融资能力提升。
• 公司将构建“建筑设计、技术研发、投资开发、施工建筑、运营维护”全产业链，成为新型城乡建设综合服务运营商。

风险提示

• 基础设施投资不及预期
• 清洁能源发电政策调整
• 发电项目框架协议落地不及预期
• 建筑行业竞争加剧
• 经营区域相对集中
• 融资成本上升
• 重组和定增失败

财务预测与估值

附录

• 投资评级：增持（首次覆盖）
• 合理估值：8.01-9.52元
• 收盘价：7.10元
• 总市值/流通市值：8871/8871 百万元
• 52周最高价/最低价：10.31/4.44元
• 近3个月日均成交额：488.01 百万元