20220401-东兴证券-广汽集团-601238.SH-自主板块边际改善_合资板块增长提速_10页_1020kb

报告摘要

广汽集团（601238）：自主板块边际改善，合资板块增长提速

核心内容概述

广汽集团在2021年实现营业总收入756.8亿元，同比增长19.82%，归母净利润73.3亿元，同比增长22.14%。整体表现稳健，尤其在合资板块增长提速、自主板块改善趋势明显等方面表现突出。公司预计2022-2024年净利润将分别达到120.3亿、153.7亿和184.3亿元，对应EPS分别为1.15元、1.47元和1.76元，维持“强烈推荐”评级。

主要观点与关键信息

自主板块改善路径

2021年自主板块表现：自主板块预计亏损56.7亿元，与2020年相比无明显改善。
亏损原因：
- 缺芯影响：高价值车型如传祺M8、影豹、GS8等销量未达预期。
- 成本上升：原材料上涨削弱了规模效应。
改善趋势：
- 2021年Q4毛利率10.27%，优于Q3和Q4的前值。
- 随着销量上升，单车固定成本将下降，预计2022年传祺销量冲击40万辆，埃安冲击30万辆。
- 单车均价提升：2021年乘用车均价11.07万元，同比增长3.1%，主要得益于产品结构升级和新车型上市。
- 期间费用率下降：2021年税费率合计14.6%，同比下降2.4个百分点，其中销售费用率下降1.3个百分点。

合资板块增长提速

2021年合资板块表现：联营合营投资收益达114.04亿元，同比增长19.2%，增速显著提升。
增长原因：
- 新产品与新产能发力，如广汽丰田均价与净利率提升。
- 广三菱与菲克减亏。
未来预期：预计2022-2024年联营合营投资收益增速将进入“两位数”时代。

财务预测与估值

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)	63,157	75,676	114,830	152,251	184,379
归母净利润(百万元)	5,966	7,335	12,028	15,371	18,431
EPS(元)	0.58	0.72	1.15	1.47	1.76
PE	19.36	15.60	9.77	7.64	6.38
PB	1.38	1.29	1.16	1.01	0.88

盈利能力提升：预计2022年净利润率攀升至11.57%，ROE将提升至11.83%。
估值下降：随着盈利增长，PE和PB持续下降，2022年A股PE为9.77倍，H股PE为5倍。

财务比率分析

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入增长	5.78%	19.82%	51.74%	32.59%	21.10%
营业利润增长	-0.77%	26.74%	69.52%	32.68%	27.81%
归母净利润增长	-9.85%	22.14%	63.89%	28.70%	19.90%
毛利率(%)	7.12%	8.61%	11.12%	13.57%	14.82%
净利率(%)	9.58%	9.77%	10.55%	10.24%	10.14%
ROE(%)	7.08%	8.13%	11.83%	13.20%	13.73%

资产负债率：维持在38%-40%区间，流动性比率提升，表明偿债能力增强。
营运能力：总资产周转率从0.45提升至0.88，表明资产使用效率提高。

风险提示

行业需求低迷
新车型表现不及预期
新能源汽车发展不及预期
原材料价格上涨超预期

公司简介

广汽集团是由广州汽车工业集团有限公司、万向集团公司、中国机械工业集团公司等共同发起设立的大型国有控股股份制企业集团，主要业务涵盖乘用车、商用车、摩托车、汽车零部件的研发、制造、销售及售后服务，以及汽车相关产品进出口贸易、汽车租赁、二手车、物流、拆解、资源再生、汽车信贷、融资租赁、商业保理、保险和保险经纪、股权投资等。

附录图表说明

图1：2021年营业利润-投资收益-其他收益
图2：折旧+摊销+减值额度及增速
图3：固定资产折旧、无形资产摊销增速
图4：单车折旧+摊销+减值
图5：广汽自主单车均价及增速
图6：期间费用率+税金及附加率
图7：期间费用率历年变化
图8：联营合营投资收益及增速
图9：广汽丰田均价及利润率估算
图10：广汽本田均价及利润率估算

分析师信息

李金锦：南开大学管理学硕士，多年汽车行业研究经验，现为东兴证券研究所分析师。
张觉尹：西安交通大学学士，复旦大学金融硕士，2019年加入东兴证券，从事汽车行业研究。

投资评级体系

公司投资评级：
- 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
- 推荐：相对强于市场基准指数收益率5%~15%之间；
- 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
- 回避：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。
行业投资评级：
- 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
- 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
- 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。