20221106-浙商证券-天宜上佳-688033.SH-天宜上佳点评报告_外延并购进军石英坩埚业务_光伏辅材领域持续发力_3页_762kb

天宜上佳（688033）总结报告

核心内容

天宜上佳是一家专注于轨道交通制动系统、光伏辅材及碳陶材料等领域的高新技术企业。2022年11月6日，公司宣布拟以2.7亿元自有/自筹资金收购江苏晶熠阳新材料科技有限公司90%股权，进一步拓展其在光伏石英坩埚业务的布局，与现有光伏碳碳热场业务形成高度协同。同时，公司在轨交闸片、碳陶制动盘等业务领域持续发力，展现出良好的增长潜力和市场竞争力。

主要观点

1. 外延并购进军光伏石英坩埚业务

• 收购信息：拟收购江苏晶熠阳90%股权，100%股权作价3亿元。
• 业绩表现：晶熠阳2021年营收2087万元，净利润198万元；2022年1-7月营收5870万元，净利润1519万元。
• 资产状况：截至2022年7月31日，晶熠阳资产总额7063万元，资产净额2217万元，负债总额4846万元。
• 客户资源：已与上机数控、晶澳、通威、晶科、高景等多家单晶硅生产厂商建立合作关系，实现石英坩埚产品供货。
• 技术优势：晶熠阳是国内最早实现国产高纯石英砂替代进口砂的团队之一，具备显著的成本和供应优势。

2. 轨道交通制动系统业务

• 行业现状：公司是高铁制动闸片国产替代的领先企业，市占率多年保持第一。
• 业务回暖：2022年三季度轨交行业受疫情影响减弱，高铁开行率回升，公司粉末冶金闸片业务边际改善。
• 产能布局：房山基地已具备高铁动车组用粉末冶金闸片的《铁路产品认证证书》资质。

3. 光伏碳碳热场业务

• 市场前景：随着大尺寸硅片的发展，碳碳热场逐步替代石墨热场，2020-2025年市场空间CAGR约为14%。
• 客户合作：已向高景太阳能、晶科能源、晶澳能源等11家硅片厂供货，并与弘元新材、内蒙古和光签订长期合作协议。
• 成本优势：四川江油基地电费、天然气价格低于行业平均水平，具备显著的成本优势。
• 自动化产线：大规格沉积设备逐步投产，产线自动化、智能化、连续化有助于降本增效。
• 预制体自供：预制体产线逐步落地，三季度自供率约为70%-80%，进一步提升毛利率和盈利能力。

4. 碳陶制动盘业务

• 市场潜力：碳陶制动盘顺应新能源车轻量化趋势，预计2025年市场空间达58亿元。
• 技术优势：公司是国内唯一同时具备碳陶制动盘和制动衬片生产能力的企业，拥有先发优势。
• 合作进展：已获得某车企的定点通知，并与京西重工（上海）开展战略合作，预计2023年逐步放量，2024年迎来爆发。

关键信息

• 投资评级：买入（维持）
• 财务预测：不考虑收购，预计2022-2024年归母净利润分别为2.1/4.0/5.9亿元，同比增长19%/91%/48%。
• 估值指标：对应PE分别为70/37/25倍，估值逐步下降，反映市场对公司未来增长的信心提升。
• 主要财务比率：
  • 毛利率：从61.91%下降至53.30%
  • 净利率：维持在26.71%-27.61%之间
  • ROE：从6.92%提升至11.02%
  • EV/EBITDA：从51.67倍降至17.55倍
• 风险提示：
  • 光伏热场市场竞争加剧
  • 汽车碳陶制动盘和军工业务进度不及预期

财务摘要（单位：百万元）

投资评级说明

• 买入：证券相对于沪深300指数涨幅超过20%
• 增持：涨幅在10%-20%
• 中性：涨幅在-10%至10%
• 减持：涨幅低于-10%

行业投资评级说明

• 看好：行业指数涨幅超过10%
• 中性：行业指数涨幅在-10%至10%
• 看淡：行业指数涨幅低于-10%

总市值与基本数据

结论

天宜上佳通过外延并购进一步强化在光伏辅材领域的布局，与现有业务形成协同效应。同时，公司在轨交闸片和碳陶制动盘业务上持续发力，展现强劲的增长动力和市场竞争力。尽管存在一定的市场风险，但公司凭借技术优势和成本控制能力，有望在未来几年实现业绩的快速增长。