建材行业2018年投资策略：水泥企业后发展期增量，关注三大主线-20171122-申万宏源-38页-2mb

水泥企业后发展期增量，关注三大主线

核心内容

本报告分析了中国水泥行业在2018年的投资策略，从行业发展、产业链、细分领域和投资角度出发，指出水泥行业正处于后发展期，未来增长将依赖于供给侧改革、产业链延伸及环保政策带来的结构性机会。报告重点分析了水泥、混凝土、骨料及环保领域的投资价值，并推荐了相关企业。

1. 从行业发展看水泥

1.1 中国水泥现状：大而不强

• 中国水泥产量占全球60%，在运熟料生产线1563余条，产能约18亿吨。
• 前十强水泥企业熟料产能占比55%，水泥产能占比40%。
• 供给过剩逐年严重，2016年产能利用率下滑至74%。
• 中国水泥行业集中度低，区域发展不平衡，呈现“南强北弱”格局。

1.2 供给侧改革：主旋律与挑战

• 供给侧政策攻坚（2016年34号文）：
  • 原则：利用市场倒逼机制压减过剩产能。
  • 举措：严禁新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组、推行错峰生产。
• 存量时代去产能之路举步维艰：
  • 容易淘汰的产能已基本出清，但剩余产能仍庞大。
  • 兼并重组成本上升，横向整合速度放缓。

2. 从产业链看水泥

2.1 水泥产业链结构

• 水泥产业链包括上游（石灰石）、中游（两磨一烧）、下游（混凝土），两端（骨料、环保）并行。
• 产业链协同效应显著，有助于提升整体盈利能力。

2.2 国际巨头产业链延伸领先

• 国内外龙头营收结构对比：
  • 中国建材：水泥熟料占比60%，混凝土21%，新型建材10%，环保9%。
  • 海螺水泥：水泥熟料占比96%，环保4%。
  • 拉法基豪瑞：水泥熟料占比62%，骨料10%，混凝土28%。
• 国际巨头注重纵向整合，向骨料、混凝土等下游延伸，形成全产业链优势。

2.3 水泥企业布局混凝土业务的挑战

• 国内混凝土行业问题：
  • 行业集中度低，小而乱。
  • 利润受挤压，议价能力弱，应收账款多。
• 国际巨头优势：
  • 布局成熟市场，具备稳定的市场份额和客户关系。
  • 混凝土业务占比高，协同效应明显。

3. 从细分领域看水泥

3.1 水泥：结构性机会与国际化

• 价格痛点：
  • 国内水泥售价低于国际巨头约70%。
  • 集中度低、供给过剩是主因。
• 国际化是必经之路：
  • 国际巨头通过国际化提升利润稳定性。
  • 中国水泥企业需加快国际化步伐以提升竞争力。

3.2 混凝土：协同优势与行业前景

• 纵向整合优势：
  • 水泥企业布局混凝土可稳定销量与价格。
  • 提升成本控制能力，优化现金流。
• 行业前景：
  • 增量市场机会有限，需关注区域龙头与规模化企业。

3.3 骨料：规模化与环保推动

• 行业现状：
  • 国内骨料产能庞大，但集中度低。
  • 2016年关停砂石矿山超3000条，行业进入整合期。
• 环保推动升级：
  • 环保趋严下，骨料行业进入黄金窗口期。
  • 部分企业毛利超70%，行业景气度提升。

3.4 环保：危废处置成为盈利新增长点

• 水泥窑协同处置危废优势：
  • 成本低，吨净利可达1000元。
  • 危废年处理规模超2500亿元，供需缺口5000万吨。
• 行业前景：
  • 水泥企业具备环保业务优势，有望在行业优胜劣汰中占据有利地位。
  • 生活垃圾协同处置仍处博弈阶段，短期内盈利有限。

4. 从投资角度看水泥

4.1 全球产业链估值分析

4.2 投资性分析

• 从ROE和PE维度看，环保 > 全产业链国际巨头 > 骨料 > 水泥 > 混凝土。

4.3 投资建议

2018年水泥行业投资机会主要集中在以下三个方向：

1. 需求有弹性的区域龙头：具备横向整合实力与国际化布局的企业，如海螺水泥。
2. 骨料业务布局早、规模化的纵向整合标的：如华新水泥。
3. 水泥窑符合危废改造标准、拥有环保平台资源的估值重塑标的：如祁连山。

5. 重点公司估值表

6. 总结

• 行业现状：中国水泥行业规模大但集中度低，供给过剩严重，区域发展不平衡。
• 行业趋势：供给侧改革持续推进，去产能进入攻坚阶段；需求进入平台期，但部分区域仍具增长潜力。
• 投资主线：关注水泥企业纵向整合、国际化布局、环保业务延伸。
• 重点推荐：海螺水泥、华新水泥、祁连山等具备产业链协同与环保优势的企业。