2018年建材行业投资策略_水泥企业后发展期增量_关注三大主线_36页_1mb

水泥企业后发展期增量，关注三大主线

一、中国水泥行业现状与格局

1.1.1 中国水泥现状：大而不强

• 截至2016年，中国水泥产量达24.03亿吨，占全球60%。
• 在运熟料生产线1563余条，产能约18亿吨。
• 前十强水泥企业熟料产能占比55%，水泥产能占比40%。
• 产能过剩逐年严重，2016年产能利用率下滑至74%。

1.1.2 中国水泥格局：南强北弱

• 供给过剩区域分布：华北（>50%）、西北、东北（>40%）、西南、中南（>20%）、华东（>15%）。
• 三北地区产能利用率持续走低，环保政策趋严。

二、供给端：去产能与产业链整合

1.2.1 供给侧是现阶段主旋律

• 政策导向：通过市场倒逼机制压减过剩产能。
• 举措包括：严禁新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组、推行错峰生产。

1.2.2 存量时代去产能举步维艰

• 易淘汰产能已基本完成，剩余产能仍庞大。
• 兼并重组成本高，横向整合趋势放缓。

三、需求端：平台期与未来趋势

1.3.1 需求：“十三五”进入高位平台期

• 2014年水泥产量达24.8亿吨，需求见顶回落。
• “十三五”期间，基建投资成为水泥需求主要支撑，预计总需求平均为23亿吨。

1.3.2 需求：2020年后走弱趋势难逆

• 发达国家及中国台湾地区水泥需求在峰值后10年平均下滑30%，20年后腰斩。
• 中国水泥行业预计在2020年熟料产能利用率降至57%，低谷期可能降至34%。

四、行业发展趋势与投资机会

1.4 未来走势关键看催化点

• 行业协同可持续需满足两个假设：需求不发生断崖式下跌、市场份额基本稳定。

五、产业链视角下的机会分析

2.1 从产业链寻找机会

• 水泥产业链：上游（石灰石）、中游（两磨一烧）、下游（混凝土），两端（骨料、环保）并行。

2.2 国际巨头产业链延伸领先

• 国内外龙头营收结构差异显著，国际巨头在骨料和混凝土领域布局更广。

2.3 国际巨头“后成长期”战略主线

• 战略包括：聚焦主业、纵向整合、全球化扩张。

六、细分领域分析

3.1.1 水泥：海螺水泥 VS 拉法基豪瑞

• 海螺水泥在产量和利润率上领先，拉法基豪瑞在价格和布局上更具优势。

3.1.2 水泥：价格痛点

• 国际巨头水泥售价高出国内企业近70%，集中度低是主要原因。

3.1.3 水泥：国际化是成熟阶段必经之路

• 国际化有助于提升利润稳定性，市场风险对冲。

3.2.1 混凝土：纵向整合优势

• 混凝土作为水泥下游延伸，可稳定销量与价格，降低成本。

3.2.2 混凝土：国内问题重重

• 行业集中度低，利润被挤压，应收账款多。

3.2.3 混凝土：成熟市场环境是发展的前提

• 国际巨头以成熟市场为主，竞争环境相对公平。

3.2.4 混凝土：延伸需择时

• 水泥企业需在合适时机进入混凝土领域，整合难度大。

3.3.1 骨料：成本端协同优势显著

• 骨料与水泥业务共享资源，形成协同效应。

3.3.2 骨料：规模化趋势明显

• 国内砂石消耗量占全球50%以上，行业进入整合阶段。

3.3.3 骨料：行业窗口期价值凸显

• 环保趋严促使行业升级，部分企业毛利超过70%。

3.3.4 骨料：行业景气度与国际巨头存在分歧

• 骨料不具备下游需求绑定优势，区域化趋势更显著。

3.3.5 骨料：进入壁垒抬升限制规模化布局

• 新批矿山审批趋严，规模化难度加大。

七、环保视角下的机会

3.4.1 环保：危废处置成盈利新增长点

• 水泥窑处置危废吨净利可达1000元，行业空间大。

3.4.2 环保：危废或改变行业格局

• 危废处置能力/水泥产能占比高的企业有望在盈利模式上突破传统。

3.4.3 环保：处置生活垃圾仍处博弈阶段

• 目前水泥窑处置生活垃圾比例不足3%，盈利性差。

3.4.4 环保：国外水泥窑协同处置历史悠久

• 国外水泥窑协同处置已有数十年历史，燃料替代比例平均达20%。

八、投资分析与建议

4.1 全球产业链估值表

• 估值排序：环保 > 全产业链国际巨头 > 骨料 > 水泥 > 混凝土。

4.2 投资性分析

• 投资机会主要集中在：需求有弹性的区域龙头、纵向整合标的、环保平台资源企业。

4.3 投资建议

• 推荐关注：海螺水泥、华新水泥、祁连山。
• 估值表：
  • 海螺水泥：PE 10-18倍
  • 华新水泥：PE 12-18倍
  • 祁连山：PE 13-18倍

九、其他信息

• 信息披露：申万宏源证券有限公司提供研究报告，不保证信息准确性。
• 投资评级说明：以沪深300指数为基准，定义投资评级。
• 法律声明：本报告仅供客户使用，不构成投资建议，使用需谨慎。

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总结：中国水泥行业已进入后发展期，供给过剩与需求平台化是主要特征。未来增长点在于区域龙头的供给侧整合、骨料业务的规模化布局及环保领域的危废处置。投资建议关注具备纵向整合能力、国际化布局及环保平台资源的企业。