2019年固定收益年度展望：利率中枢仍有下行空间-20190102-川财证券-20页_2mb

2019年固定收益年度展望总结

核心内容

2019年，我国债券市场将面临利率中枢下行、信用传导修复缓慢以及民企和地方债务风险等多重因素影响。整体来看，市场仍具备一定的做多基础，但需警惕信用风险和外部冲击。

主要观点

1. 利率中枢仍有下行空间

• 2018年在经济增长承压背景下，货币政策转向合理充裕，资金价格下行打开了利率中枢的下行空间。
• 2019年货币政策仍将保持相对宽松，配合积极财政政策，为债市提供有利环境。
• 央行通过主动扩表（如MLF投放、公开市场操作）来缓解流动性错配问题，推动期限利差修复，长端利率仍有下行空间。
• 中美利差收窄有助于缓解外汇压力，进一步释放货币政策操作空间。

2. 宽货币向宽信用传导尚未完成

• 信用利差扩大是2018年债市分化的主要原因，流动性错配是核心问题。
• 信用扩张需要资金供给充足、加杠杆主体明确以及资本约束不强。
• 尽管银行间市场流动性相对宽松，但商业银行风险偏好回落、表外融资萎缩等限制了信用传导的效率。
• 信用利差修复仍需等待实体融资环境的改善，短期内高评级、短久期信用债仍是投资首选。

3. 信用债市场分化明显

• 民企和私募债信用风险较高，信用利差在2019年上半年难以全面修复。
• 小微企业融资仍偏弱，违约风险上升。
• 产业债中，上游行业利润修复充分，短期内相对安全；下游行业信用利差偏高，需谨慎对待。

4. 城投债进入存量博弈阶段

• 城投债净融资额将继续收缩，发行期限缩短，投资将更集中于高等级、短久期品种。
• 地方财政隐性债务问题仍是监管重点，城投债需区别对待，关注财政状况较好的地区。
• 2019年地方债集中到期压力较大，城投债面临一定挑战。

关键信息

• 2018年债务规模：我国债务总规模已达26.87万亿美元，宏观杠杆率维持在200%左右。
• 财政赤字：预计2019年财政赤字规模将上升至约2.9万亿元，主要通过国债和地方债弥补。
• 地方债供给：2019年地方债供给高峰可能提前，新增地方政府债约9600亿元，再融资规模约1.3万亿元。
• 信用利差变化：钢铁、公用事业、采掘、房地产等行业信用利差差异显著，需关注不同评级下的表现。
• 风险提示：包括外部市场黑天鹅事件、主要工业原料价格超预期调整、下游需求低于预期等。

风险点

• 民企和私募债风险：信用风险仍较高，违约率可能继续上升，需保持谨慎。
• 地方债务压力：地方债集中到期，政府性基金收入承压，城投债需区别对待。
• 外部市场冲击：如黑天鹅事件、汇率波动等可能对市场造成剧烈影响。

投资建议

• 利率债：利率中枢仍有下行空间，长端利率有望进一步走低。
• 信用债：高评级、短久期品种仍是首选，需关注民企和地方债的信用风险。
• 城投债：净融资额收缩，投资将更注重资质和久期，东南沿海地区更具吸引力。

附注

• 分析师：邓利军（S1100115110002）、邵兴宇（S1100117070008）
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风险提示

• 外部市场冲击风险：黑天鹅事件可能引发市场剧烈波动。
• 价格风险：主要工业原料价格超预期调整可能对市场产生影响。
• 需求风险：下游需求低于预期可能影响信用利差修复进程。

字数统计：约999字