2019年固定收益年度展望_利率中枢仍有下行空间_20页_2mb

2019年固定收益年度展望总结

核心内容

2019年固定收益市场整体呈现利率中枢下行、信用利差分化、债市供给增加等趋势。主要分析方向包括货币政策宽松、信用传导修复、民企和地方融资风险等。

主要观点

1. 利率中枢仍有下行空间

• 货币政策宽松：2018年在经济增长承压背景下，货币政策转向合理充裕，资金价格下行打开了利率中枢的下行空间。2019年，货币政策仍将继续维持相对宽松，以配合积极财政政策。
• 财政政策发力：积极财政政策逐步发力，带动债市供给高峰提前到来，对市场带来阶段性影响。
• 外部环境改善：中美利差收窄对外汇压力有所缓和，美元指数或在二季度迎来走势拐点，国内货币政策操作空间进一步打开。
• 期限利差修复：在央行维持宽松政策下，期限利差偏高将通过长端利率进一步下行完成修复。

2. 由宽货币向宽信用的传导

• 流动性错配问题：信用利差走扩的根本原因在于非标收紧引发的流动性错配，缓解这一问题仍需央行通过主动负债进行变向增信。
• 社融与信用利差关系：社融走低导致信用利差扩大，但负债端压力并非主要原因，而在于资产端与负债端的不匹配。
• 贷款需求指数企稳：尽管基建投资低于预期，但贷款需求指数整体企稳，地产投资+基建投资之和相对稳定，显示融资需求仍存在。
• 商业银行资本充足率尚可：商业银行核心资本充足率保持较好水平，但风险偏好回落限制了信贷扩张。

3. 信用债市场分化严重

• 民企与私募债风险高：民企和私募债信用风险较高，信用利差在2019年上半年恐难以全面修复。
• 高评级、短久期品种更安全：在信用债投资中，高评级、短久期品种仍是首选。
• 产业债分化格局延续：上游行业信用利差相对稳定，下游行业信用利差仍偏高，利润修复充分的行业相对较安全。
• 城投债净融资额收缩：城投债净融资额将进一步收缩，整体转入存量博弈，高等级、短久期城投债投资价值凸显。

关键信息

• 债务规模与杠杆率：我国债务总规模达26.87万亿美元，宏观杠杆率大致稳定在200%左右，为政策微调提供空间。
• 财政赤字空间：2019年财政赤字率有望恢复至3%，财政赤字规模约2.9万亿元，以国债和地方债形式弥补。
• 地方债集中到期：预计2019年地方债集中到期规模约1.2万亿元，地方政府性基金收入承压，城投债需谨慎对待。
• 信用利差变化：从行业角度看，钢铁、公用事业等行业信用利差下降，而采掘、房地产等行业信用利差仍偏高。

风险提示

• 民企和地方融资风险：民企和私募债信用风险仍较高，城投债需区别对待，特别是地方债务压力较大的地区。
• 外部市场冲击：黑天鹅事件可能引发市场剧烈波动。
• 工业原料价格调整：主要工业原料价格超预期调整可能对市场造成影响。
• 下游需求不足：下游需求低于预期可能对市场产生压力。

投资建议

• 利率债：在货币政策宽松和期限利差修复的背景下，利率债仍有进一步上涨空间。
• 信用债：高评级、短久期品种仍是投资首选，需警惕民企和私募债的违约风险。
• 城投债：净融资额收缩，需关注财政状况较好的地区，高等级、短久期城投债更具投资价值。

图表说明

• 图1-图18：展示货币政策宽松、超储率变化、中美利差、期限利差等关键指标。
• 图19-图45：反映社融走势、信用利差变化、城投债净融资情况等。
• 图46-图48：展示地方债到期情况、政府性基金收入、地方政府债务情况等。

分析师信息

• 分析师：邓利军（证书编号：S1100115110002）
• 联系人：邵兴宇（证书编号：S1100117070008）
• 机构：川财证券研究所

重要声明

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