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嘉必优（688089.SH）深度报告总结

核心内容

嘉必优是一家深耕食品生物科技领域近二十年的领先企业，专注于营养素多领域拓展，主要产品包括ARA、藻油DHA、SA和β-胡萝卜素等，其中ARA仍是公司核心业务，2021年营收占比达63.2%，藻油DHA占比16.1%，SA占比15.9%。公司凭借生物工程技术提取天然营养强化剂，在婴配粉、健康食品、膳食补充剂等领域广泛应用，市场容量持续增长。

主要观点

• 行业地位：公司是国内ARA和藻油DHA的主要生产商，占据中国市场份额约66%，但全球市场份额仅约9%，具备较大的增长潜力。
• 技术优势：公司具备强大的研发能力，采用微生物发酵法生产ARA、DHA、SA等产品，通过离子束诱变技术选育高产菌株，产品制备技术处于行业前沿。
• 生产工艺：公司不断优化生产工艺，提升产品效率、质量与提取率，采用低温二次包埋微胶囊技术，使ARA和藻油DHA的包埋率与稳定性优于行业标准。
• 市场拓展：公司已与飞鹤、伊利、君乐宝等国内知名乳企建立长期合作关系，客户粘性强。同时，借助嘉吉开拓海外市场，具备全球供应链布局能力。
• 政策驱动：2023年新国标实施后，ARA和DHA在婴配粉中的添加量将提升，推动市场需求增长。帝斯曼专利到期将为公司海外业务带来增长机遇。
• 盈利预测：预计公司2022-2024年营业收入分别为4.43/6.24/8.08亿元，归母净利润分别为1.29/1.92/2.67亿元，毛利率有望逐步提升，PE估值分别为37X/25X/18X，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

股票数据

• 总股本：120.00百万股
• 流通A股：65.23百万股
• 52周内股价区间：26.04-68.90元
• 总市值：4713.60百万元
• 总资产：1564.12百万元
• 每股净资产：11.64元

财务表现

• 2022H1营业收入同比增长4.93%，达1.71亿元；归母净利润同比下降25.96%，为0.50亿元。
• 2021年ARA因收入结构变化导致毛利率下降，但DHA和SA因技术优化毛利率有所提升。
• 2022H1销售费用率7.41%，管理费用率18.93%，研发费用率8.57%，费用端增长主要因市场和研发投入增加。

产品结构

• ARA：2021年营收2.22亿元，占公司营收63.2%，全球市场份额约17.52%。
• 藻油DHA：2021年营收0.57亿元，占公司营收16.12%。
• SA：2021年营收0.56亿元，占公司营收15.88%。
• β-胡萝卜素：2021年营收占比不足5%，但应用广泛，可作为膳食补充剂和天然色素使用。

竞争格局

• ARA：帝斯曼为全球龙头，嘉必优在国内市场领先。
• DHA：鱼油DHA占全球市场90%以上，藻油DHA市场增速更快，公司具备技术优势。
• SA：国内燕窝原料中含量较高，公司2017年实现产业化，应用领域广阔。

投资逻辑

• 新国标实施将提升ARA和DHA在婴配粉中的需求。
• 帝斯曼专利到期将降低海外市场竞争壁垒，提升嘉必优市场份额。
• 公司具备较强的研发能力和技术壁垒，未来有望拓展HMOs、虾青素等新品，形成新增长点。

风险提示

• 新国标注册进度不及预期：若新国标注册进度滞后，可能影响公司业绩增长。
• 食品安全风险：客户以食品行业为主，存在食品安全事件影响公司业绩的可能。
• 新品类开发不及预期：HMOs等新品上市时间存在不确定性，可能影响公司增长预期。
• 海外业务拓展不及预期：帝斯曼专利到期后若其仍能维持市场份额，公司海外拓展可能面临挑战。

股价催化因素

1. 新国标落地，推动ARA和DHA添加量提升，带动公司订单增长。
2. 疫情趋缓，新生儿数量触底回升，带动婴幼儿奶粉需求。
3. SA在化妆品、医疗等领域的渗透率提升，终端销售表现良好。

结论

嘉必优凭借强大的技术积累、清晰的市场定位和稳定的客户关系，具备较强的竞争优势。在2023年新国标和帝斯曼专利到期的双重利好下，公司有望实现业绩爆发，推动盈利水平提升，未来增长空间广阔。首次覆盖给予“买入”评级。