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嘉必优深度报告总结

核心内容

嘉必优（688089）是一家专注于婴配粉添加剂的国内龙头企业，深耕生物合成法生产ARA、藻油DHA、SA燕窝酸及β-胡萝卜素等营养素。公司自2004年成立以来，已发展为具备高技术壁垒和强客户资源的“隐形冠军”，2019年登陆科创板。ARA市占率国内第一，藻油DHA市占率国内第二。公司通过技术平台化、产品多元化、市场国际化战略，逐步从婴配粉领域向人类营养、动物营养及个护市场拓展，打造“全营养素龙头”格局。

主要观点

1. ARA与藻油DHA为婴配粉“芯片成分”

   • ARA和藻油DHA对婴幼儿大脑发育至关重要，全球婴配粉市场渗透率超80%。
   • 其应用不仅限于婴配粉，还扩展至健康食品、食品饮料、动物营养等领域。
   • 预计2018-2025年，全球ARA市场规模由1.91亿美元增至2.91亿美元，CAGR为5.75%；藻油DHA市场规模由2.57亿美元增至7.58亿美元，CAGR为16.70%。

2. 公司多领域拓展，业务增长空间广阔

   • SA燕窝酸于2017年实现产业化，毛利率大幅提升，已应用于儿童奶粉及个护领域。
   • β-胡萝卜素作为天然着色剂及维生素A源，通过发酵工艺实现低成本生产，毛利率持续优化。
   • 公司规划产能翻倍，预计2022年ARA与藻油DHA产能将增长一倍以上，SA产能将跃升3倍，支撑业务快速增长。

3. 三重强催化带来短期业绩爆发

   • 奶粉新国标实施：2023年2月执行，ARA/DHA用量预计翻倍，公司已做好技术与法规准备。
   • 帝斯曼专利到期：2023年6月后，公司将全面拓展国际市场，预计2025年全球市占率可达20%。
   • SA个护资质获批：2021年6月完成化妆品新原料备案，具备先发优势，未来有望成为个护领域新增长点。

关键信息

产品与市场

• 主要产品：ARA（花生四烯酸）、藻油DHA、SA燕窝酸、β-胡萝卜素。
• 客户覆盖：飞鹤、伊利、君乐宝、贝因美、汤臣倍健、健合国际等知名企业。
• 市场分布：产品远销海外30多个国家和地区，境外营收占比达36%（2020年）。

技术与研发

• 技术平台：掌握微生物发酵全环节核心技术，拥有脂肪酸类、复杂碳水类、类胡萝卜素类等技术平台。
• 研发投入：2016-2020年研发费用CAGR为9.32%，研发人员本科及以上学历占比达87.1%（2021H1）。
• 研发中心：2023年建成，推动产品工艺升级与新产品研发。

财务表现

• 营收与净利润：2015-2020年营收CAGR为12.29%，归母净利润CAGR达46.21%。
• 盈利预测：预计2021-2023年营收分别为3.46/4.89/7.73亿元，归母净利润分别为1.39/1.80/3.00亿元。
• 估值：现价对应PE为42.33/32.56/19.54倍，考虑业务拓展与国际化推进，给予40倍估值，对应2022-2023年现价空间分别为22.87%与104.66%。

风险提示

• 新冠疫情风险：对境外业务造成一定影响。
• 国际贸易政策风险：可能影响出口业务。
• 食品安全及产品质量控制风险：需持续加强。
• 新业务开发不及预期：可能影响长期增长。
• 与帝斯曼协议风险：可能影响ARA国际化进程。

战略与前景

• “一主两翼”战略：以婴配粉为核心，向个护及动物营养领域延伸。
• 国际化布局：已建立境外经销商体系，具备拓展国际市场的实力。
• 未来增长点：ARA、藻油DHA、SA燕窝酸及β-胡萝卜素等产品在婴配粉、健康食品、动物营养、个护领域均有较大拓展空间。

总结

嘉必优凭借生物合成技术优势，深耕婴配粉添加剂市场，并积极向成人营养、动物营养及个护领域拓展。公司在ARA和藻油DHA领域占据国内领先地位，未来有望受益于新国标实施、国际市场拓展及SA个护资质获批等多重催化，实现业绩快速增长。公司具备强大的研发能力和技术壁垒，为长期发展提供坚实基础，未来有望成为全营养素领域的“航母级”企业。