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报告摘要

山西汾酒（600809.SH）2018年三季报总结

核心内容概览

山西汾酒于2018年10月25日披露了2018年三季报，数据显示公司在业绩增长、市场拓展及财务表现方面均取得积极进展。公司全年业绩目标有望顺利实现，主要得益于产品结构优化、费用控制及省外市场拓展。

主要观点与关键信息

业绩表现

营业收入：2018年1-9月实现69.15亿元，同比增长42.41%。
净利润：实现12.64亿元，同比增长56.89%；扣非净利润12.67亿元，同比增长57.32%。
每股收益：1.46元。
第三季度表现：
- 营收18.74亿元，同比增长30.58%。
- 归母净利润3.27亿元，同比增长60.24%。
全年目标：预计2018年全年业绩增长目标40%可实现。

产品与市场表现

青花系列：保持50%以上增长，成为营收增量的主要来源。
汾牌与玻汾：贡献部分业绩增量。
省外招商：持续进行中，经销商数量达1874个，环比增长194个。
省外营收增速：因控制发货节奏，Q3省外营收略降速（+18%），但良性增速有助于公司长期健康发展。

财务指标

毛利率：Q3达到68.9%，同比/环比提升5.1pct/1.6pct。
费用率：销售费用率同比下降0.7pct，管理费用率同比下降0.9pct，费用控制有效。
所得税率：Q3为31.0%，对净利润增速有一定影响。
预收款：7.9亿元，与Q2水平相当，显示公司资金流稳定。

战略与合作

国改进展：6月底完成股份转让过户，8月新增董事，华润推荐高管进入董事会。
华润影响：华润在快消品领域的经验和渠道资源将助力公司全国化拓展，同时公司中低端产品与啤酒有部分渠道重合，未来增长可期。

投资建议

投资评级：维持“买入-A”评级。
目标价：调整6个月目标价至54元。
盈利预测：预计2018-2019年净利润增速分别为56.4%和36.7%，每股收益分别为1.71元和2.33元。
估值：目标价相当于2019年23倍PE。

风险提示

市场需求变化：宏观经济波动可能影响销售。
竞争加剧：可能导致销售费用率上升，影响盈利能力。

财务数据预测

营收与净利润

年份	营收（百万元）	净利润（百万元）
2016	4,404.9	605.1
2017	6,037.5	944.1
2018E	8,905.9	1,476.6
2019E	11,736.1	2,018.8
2020E	15,166.9	2,956.6

每股收益与净资产

年份	每股收益（元）	每股净资产（元）
2016	0.70	5.50
2017	1.09	6.05
2018E	1.71	6.84
2019E	2.33	8.01
2020E	3.41	9.71

估值指标

年份	市盈率（倍）	市净率（倍）	净利润率	ROE	ROIC	三费/营收
2016	52.0	6.6	13.7%	12.7%	19.5%	27.2%
2017	33.3	6.0	15.6%	18.0%	29.3%	26.7%
2018E	21.3	5.3	16.6%	24.9%	42.0%	26.3%
2019E	15.6	4.5	17.2%	29.1%	46.0%	25.9%
2020E	10.6	3.7	19.5%	35.2%	93.2%	24.9%

公司财务数据与运营效率

财务指标

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
毛利率	68.7%	69.8%	70.9%	71.4%	72.8%
营业利润率	21.1%	22.9%	24.6%	25.4%	28.4%
净利润率	13.7%	15.6%	16.6%	17.2%	19.5%
费用率	27.2%	26.7%	26.3%	25.9%	24.9%
资产负债率	34.8%	40.3%	40.8%	43.0%	41.1%
流动比率	1.86	1.74	1.84	1.84	2.00
速动比率	1.12	1.10	1.15	1.31	1.53
ROE	12.7%	18.0%	24.9%	29.1%	35.2%
ROIC	19.5%	29.3%	42.0%	46.0%	93.2%

股价与市场表现

股价（2018-10-25）：36.33元
6个月目标价：54.00元
12个月价格区间：35.88/67.11元
总市值：31,456.27百万元
流通市值：31,456.27百万元
总股本：865.85百万股
流通股本：865.85百万股

股价变动

时间周期	升幅（%）
1M	-12.38
3M	-30.64
12M	-9.84

分析师信息

分析师：苏铖、符蓉
联系方式：
- 苏铖：sucheng@essence.com.cn，021-35082778
- 符蓉：furong1@essence.com.cn

公司评级体系

收益评级：
- 买入：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数15%以上；
- 增持：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数5%至15%；
- 中性：未来6-12个月投资收益率与沪深300指数变动幅度相差-5%至5%；
- 减持：未来6-12个月投资收益率落后沪深300指数5%至15%；
- 卖出：未来6-12个月投资收益率落后沪深300指数15%以上。
风险评级：
- A：正常风险，未来6-12个月投资收益率波动小于等于沪深300指数波动；
- B：较高风险，未来6-12个月投资收益率波动大于沪深300指数波动。

分析师声明与免责条款

分析师声明：苏铖、符蓉具有证券投资咨询执业资格，对报告内容负责。
免责声明：本报告仅供客户使用，不构成投资建议，亦不保证信息完整性与准确性。

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总结

山西汾酒在2018年三季报中展现出强劲的业绩增长，主要得益于产品结构优化和费用控制，尤其是青花系列的高增长。公司省外市场拓展持续进行，经销商数量稳步增长。随着华润的加入，公司全国化战略有望加速推进。财务数据显示公司盈利能力增强，估值指标逐步下降，显示市场对其未来增长的预期较为乐观。投资建议为“买入-A”，目标价调整至54元。尽管存在市场波动和竞争加剧的风险，但公司基本面良好，未来增长潜力较大。

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