20180711-辉立证券-恒安国际-01044.HK-阿米巴改革见效_拓展上游纸浆及保养业务_9页_628kb

恆安國際 (1044.HK) 详尽总结

核心内容

恒安国际作为中国纸巾及卫生巾行业的龙头企业，近年来在市场环境变化和内部改革的双重推动下，展现出良好的发展势头。公司通过阿米巴经营模式优化管理结构，提升运营效率，同时拓展上游纸浆业务及女性护理产品线，以增强其市场竞争力和成本控制能力。

主要观点

• 市场环境：中美贸易战促使中国更加重视内需市场，恒安作为快速消费品企业，将受益于内需增长。
• 阿米巴改革成效：自2017年4月实施阿米巴改革以来，公司经营效率逐步提升，预计2018年全年改革成果将全面显现，费用率有望改善。
• 收入增长预期：公司2017年收入增长仅为2.8%，但2018年预计实现双位数增长，其中纸巾业务增长最快，将成为主要增长动力。
• 毛利率压力：木浆价格上涨对毛利率造成一定影响，尤其是纸巾业务，但公司通过推出高毛利新产品和上游并购，有望缓解这一压力。
• 女性护理业务拓展：公司将卫生巾业务重新定位为女性护理业务，计划推出化妝棉、棉条及经期专用面膜等新产品，以覆盖更广泛的女性市场。
• 电商渠道提升：电商销售增长迅速，2017年同比增长超80%，占纸尿裤收入的25%以上，未来有望进一步提升至15%。
• 上游并购：收购芬浆（Finnpulp Oy）将增强公司对纸浆的控制力，预计至2021年可供应60万吨长纤木浆，有助于降低原材料价格波动对毛利率的影响。

关键信息

财务表现

• 收入：2016年为192.77亿元人民币，2017年为198.25亿元人民币，预计2018年增长约10%，2019年增长约5%。
• 净利润：2016年为35.97亿元人民币，2017年为37.94亿元人民币，预计2018年为39.15亿元人民币，2019年为41.96亿元人民币。
• 每股收益（EPS）：2016年为2.97元，2017年为3.15元，预计2018年为3.25元，2019年为3.48元。
• 毛利率：2017年整体毛利率为46.9%，其中纸巾业务毛利率为32.9%，受到木浆价格上涨影响较大；卫生巾业务毛利率保持在72.2%左右，表现较为稳定。
• 经营利润率：2017年经营利润率为26.6%，预计2018年维持基本稳定。
• 派息政策：过去三年派息率均在60%以上，管理层有意继续维持。

估值与投资建议

• 市盈率（P/E）：2018年预测为21.1倍，目标价为80.5港元。
• 投资评级：增持，目标价较当前价上涨7.26%。
• 风险提示：收入增长不及预期、木浆价格大幅波动、阿米巴改革达標率不达预期、行业竞争加剧。

股价表现

• 股价：截至2018年7月9日为75.05港元，目标价80.5港元。
• 52周波动：最低价58.25港元，最高价88.7港元。
• 相对表现：1个月下跌3.04%，3个月下跌5.06%，1年上涨26.77%。

主要股东与公司结构

• 主要股东：Director Hui Lin Chit（20.09%）、Director Szeman Bok（19.43%）。
• 普通股股东：12.06亿股。
• 市值：905.3亿港元。

业务板块

• 纸巾用品：占总收入47.4%，是核心业务之一，2017年增长3.6%，下半年增速加快至7%以上。
• 卫生巾用品：占总收入35.2%，2017年增长6.1%，毛利率保持在72.2%。
• 纸尿裤产品：占总收入10.1%，2017年销售下降7%，但下半年毛利率有所回升。
• 女性护理业务：将卫生巾业务拓展至女性护理领域，计划推出化妝棉、棉条及经期面膜等产品。

未来展望

• 产品创新：计划推出更多高毛利产品，提升收入结构。
• 渠道优化：电商渠道持续增长，预计2018年电商销售占比将提升至15%。
• 上游整合：通过收购芬浆，增强对纸浆的控制，稳定原材料供应。
• 市场拓展：从三线以下城市向一二线城市扩展，提升品牌影响力。

结论

恒安国际在阿米巴改革和产品创新的推动下，展现出较强的盈利能力与市场拓展能力。尽管面临原材料价格上涨带来的压力，但其通过上游整合与多元化产品布局，有望在2018年实现收入增长与毛利率稳定，因此给予增持评级。