20181231-辉立证券-恒安国际-01044.HK-阿米巴改革持续_拓展女性保养业务_6页_533kb

恆安國際 (1044.HK) 详尽总结

核心内容

恆安國際（1044.HK）是一家以生活用纸和女性护理产品为主营业务的中国零售制造企业。公司在2018年12月面临沽空机构的质疑，主要集中在卫生巾业务盈利能力及银行存款方面，但公司已进行澄清。尽管短期股价承压，但研究机构认为其财务报表具有说服力，且公司基本面稳健，长期发展值得期待。

主要观点

• 阿米巴改革持续推进：公司正在推动“平台化销售小团队”经营模式，以提升销售效率和改善费用率。
• 女性保养业务拓展：公司计划在未来推出化妆品、卸妆棉及面膜等新产品，以增强其在女性护理市场的竞争力。
• 纸巾业务表现突出：纸巾业务仍是公司最大收入来源，上半年收入增长21.1%，毛利率虽受原材料上涨影响有所下降，但通过提升高毛利产品占比，保持了毛利率的相对稳定。
• 卫生巾业务盈利强劲：上半年占总收入的31.8%，毛利率提升至69.3%，受益于高檔及升级产品组合的优化。
• 纸尿裤业务承压：上半年收入下降9.9%，传统渠道销售下滑严重，但电商渠道增长显著，公司正通过调整价格策略和优化产品结构来改善毛利率。
• 并购策略积极：公司已收购芬兰芬奖计划及声科集团，以加强上游原材料控制和拓展海外市场，提升成本优势和收入多元化。

关键信息

财务表现

• 收入增长：2018年上半年总收入增长16.3%，其中纸巾业务增长21.1%，卫生巾业务增长5%，纸尿裤业务下降9.9%。
• 毛利率变化：整体毛利率因原材料价格上涨而下降4.1个百分点至39.6%，但高毛利产品占比提升，有助于改善盈利能力。
• 盈利能力：预计2018及2019财年每股盈利分别为3.3元和3.71元，市盈率分别为15.16倍和13.51倍。
• 费用率控制：推广及分销成本和行政费用上升，但占收入比例下降，反映阿米巴模式的成效。

市场表现

• 市佔率：纸巾市佔率提升至22%，保持行业龙头地位；卫生巾市佔率27%，维持行业领先地位。
• 渠道发展：电商渠道持续增长，传统渠道虽受压，但公司正通过优化策略提升整体表现。
• 产品结构优化：高檔及升级产品在卫生巾业务中占比提升，有效抵消原材料成本上升的影响。

投资评级与目标价

• 投资评级：买入
• 目标市盈率：18.4倍
• 目标价：77.5港元（+36.4%）

风险提示

• 收入增长不及预期
• 木浆价格大幅波动
• 阿米巴改革达标率不及预期
• 行业竞争加剧

估值与财务指标

未来展望

• 公司将继续关注合适的并购机会，以增强成本控制能力和市场扩展。
• 预计2019年纸巾业务仍将保持增长，卫生巾业务将受益于产品升级和品牌效应。
• 纸尿裤业务需进一步优化渠道策略，以恢复增长态势。
• 女性护理业务将成为未来增长的重要引擎，预计新产品将在2019年推出。

股价表现

股东结构

• 普通股股东：约12.06亿股
• 主要股东：
  • Director Hui Lin Chit：20.09%
  • Director Szeman Bok：19.43%

总结

恆安國際正处于战略转型和业务拓展的关键阶段，尽管短期内面临沽空机构的质疑和股价压力，但公司通过阿米巴改革、产品升级、并购扩张等策略，持续提升运营效率和市场竞争力。未来增长点主要集中在女性护理业务和纸巾市场，公司具备较强的规模效应和品牌优势，长期发展值得看好。