20260326-浙商证券-恒安国际-01044.HK-恒安国际2025年业绩点评报告_纸巾业务增长优异_卫生用品现复苏拐点_4页_474kb

报告摘要

恒安国际在2025年实现了稳健的经营表现，营业收入为230.69亿元人民币，同比增长1.8%，归母净利润为25.35亿元人民币，同比增长10.3%。公司拟派发末期股息0.70元/股，全年股息合计1.40元/股，展现了稳定的分红策略。整体来看，公司业务结构持续优化，盈利能力和市场份额稳步提升。

纸巾业务表现优异：纸巾业务收入达141.69亿元，同比增长5.6%。毛利率显著提升，受益于木浆成本处于低位及产品结构优化，纸巾业务盈利能力持续修复。
卫生用品业务复苏：卫生用品业务收入为65.71亿元，同比下降5.3%，但2025年第二季度（25H2）已恢复中单位数增长，呈现复苏趋势。高端产品如“天山绒棉”、“裤型”系列卫生巾及“Q·MO”纸尿裤表现突出。
新零售与电商渠道增长显著：电商及新零售渠道收入超85.2亿元，同比增长10.1%，销售占比由34.1%提升至36.9%。公司积极拓展新兴渠道如抖音，提升终端客户数据分析能力，优化销售结构。
盈利能力增强：整体毛利率提升至33.8%，净利率同比提升0.9个百分点。公司受益于人民币升值带来的汇兑减亏，有效改善了财务表现。
未来增长预期良好：分析师预计公司2026-2028年收入分别为243.45/254.34/263.45亿元，归母净利润分别为27.21/29.10/30.87亿元，净利润率持续上升。公司维持“增持”投资评级。

纸巾业务：
- 收入：141.69亿元，同比增长5.6%
- 毛利率：23.0%，同比提升4.1个百分点
- 升级和高端产品销售表现突出，如“绒立方系列”、“向野而生系列”
- 湿巾业务收入：15.82亿元，同比增长30.0%，占纸巾业务比例提升至11.1%
卫生用品业务：
- 收入：65.71亿元，同比下降5.3%
- 毛利率：58.3%，同比下降2.1个百分点
- 25H2实现中单位数增长，高端产品表现亮眼
- “天山绒棉”系列销售额5.7亿元，同比增长28.7%
- “裤型”系列销售额6.9亿元，同比增长17.9%
- “Q·MO”系列销售额6.0亿元，同比增长9.6%
- 成人纸尿裤销售额同比增长5.2%至3.2亿元
其他收入及家居用品业务：
- 收入：约23.29亿元，同比增长0.9%
- 家居用品收入：3.16亿元，同比增长25.2%

年份	营收（亿元）	同比增长	归母净利润（亿元）	同比增长	EPS（元）	P/E
2026	243.45	+5.53%	27.21	+7.34%	2.34	10.38
2027	254.34	+4.48%	29.10	+6.94%	2.50	9.71
2028	263.45	+3.58%	30.87	+6.08%	2.66	9.15

指标	2025	2026E	2027E	2028E
毛利率	33.84%	33.51%	33.62%	33.69%
销售净利率	10.99%	11.18%	11.44%	11.72%
ROE	11.65%	11.91%	12.06%	12.06%
ROIC	5.12%	4.26%	4.04%	4.04%
资产负债率	49.12%	48.11%	47.41%	45.82%
净负债比率	0.54%	-2.01%	-8.59%	-12.58%
流动比率	1.15	1.19	1.25	1.32
速动比率	0.94	0.98	1.04	1.11
P/E	11.26	10.38	9.71	9.15
P/B	1.31	1.24	1.17	1.10
EV/EBITDA	11.72	10.34	9.84	9.14