20160418-招商证券-武汉控股-600168.SH-从武汉控股看市政水务及PPP行业_19页_919kb

报告摘要

武汉控股（600168.SH）正在推进一项重大资产重组定增方案，目标是通过收购水务集团和车都公司等的资产，提升其在市政水务及环保领域的业务能力。当前股价为11.12元，目标估值区间为12.40-15.50元，给予“强烈推荐-A”的投资评级。

重组方案：武汉控股拟通过发行股份和支付现金的方式收购多个水务资产，包括自来水公司、工程公司、汉水科技、阳逻公司、长供公司及军山自来水公司等。此次重组涉及的资产总价值为42.67亿元，预计发行不超过4.90亿股，发行价格为8.71元/股。
盈利改善关键：当前注入资产的ROE仅为0.34%，远低于行业平均水平。因此，若要确保重组方案通过股东大会和证监会审核，必须实现自来水价格的大幅提升，以改善注入资产的盈利能力。
水价提升的可行性：根据测算，若武汉市自来水价格提升50%，则自来水公司的毛利率将接近行业平均水平，且每户居民水费仅增加17.5元，对居民生活影响较小。此外，水价提升有政策依据和历史先例支持。
盈利预测：若水价提升50%，武汉控股的潜在EPS将达0.62元/股，对应的PE估值为17.9倍，低于历史平均水平和行业估值。预计2016-2018年净利润分别为9.1亿元、9.5亿元和10亿元，EPS分别为0.62元、0.65元和0.68元，对应目标价为12.40-15.50元。
盈利模式转变：未来市政水务和环保PPP项目的盈利模式将从政府支付转向居民支付，通过合理提价和增设治理费用，实现利润保障，同时推动企业持续发展。

主营业务：污水处理、自来水、环保工程及隧道运营服务。
收入结构：
- 2015年：污水处理占79.32%，自来水占14.35%，环保占5.7%。
- 2013年重组后，公司收入从2.6亿元提升至超过10亿元。
定增方案：
- 发行股份购买资产，预计不超过4.90亿股，价格为8.71元/股。
- 配套融资23.7亿元，用于水厂改扩建、供水管道建设、补充流动资金等。

注入资产盈利能力：2015年1-11月净利润为1,511万元，ROE仅为0.34%，远低于行业平均水平。
公司整体ROE：2013-2015年分别为9.81%、8.14%、7.90%，逐年下降。
水价提升影响：
- 提价10%可实现扭亏为盈。
- 提价50%可使毛利率接近行业平均水平，预计注入资产净利润可达3.9亿元。
盈利预测：
- 2016年：潜在EPS为0.62元/股，对应目标价12.4-15.5元/股。
- 2017-2018年：预计净利润分别为9.5亿元和10亿元，EPS分别为0.65元和0.68元。