水务行业：见底回升，优质水务公司重估可期-20180124-招商证券（香港）-16页-1mb

中国水务行业总结

核心内容

中国水务行业正处于见底回升阶段，优质水务公司有望获得估值重估。整体市场机会充裕，但竞争加剧。PPP模式的成熟为行业带来新的增长动能，而小型水务公司因缺乏金融创新和运营效率，在激烈的竞争中可能面临较大挑战。

主要观点

• 市场前景：国家“十三五规划”推动水务领域投资增长，污水处理、污泥处理、水环境综合治理等领域均有充足的发展空间。
• PPP模式：PPP模式的发展加速，为水务公司提供了新的融资和盈利模式，尤其对大型运营商有利。
• 估值与盈利：水务板块2018年市盈率为10.6倍，低于三年历史平均的13.5倍，折让21%。优质公司如北控水务（371 HK）具备更强的盈利增长潜力。
• 公司表现：北控水务因其轻资产策略、国企背景及良好业绩，被列为首选，预计2018-19年经常性每股盈利复合年增长率达22%。中滔环保（1363 HK）则因过往业绩问题被给予中性评级。

关键信息

行业概况

• “十三五”期间，水务领域投资增长至5,640亿元人民币，相比“十二五”期间的4,270亿元。
• 市政和工业废水处理、污泥处理、水环境综合治理是主要市场机会。
• 市政污水处理率目标为2020年达到95%，污泥无害化处置率目标为75%。
• 污水处理厂升级需求增加，推动排放标准提高，提升行业盈利空间。

重点公司

• 北控水务 (371 HK):
  • 评级：买入
  • 现价：5.99港元
  • 目标价：7.80港元
  • 上涨空间：30.2%
  • 2018年市盈率：10.6倍
  • 2018年PEG：0.6倍（低于行业平均0.9倍）
  • ROE：预计2018年达24.5%
  • 净负债率：112.4%
  • 优势：轻资产策略、国企背景、PPP基金模式支持、强劲项目储备
• 中滔环保 (1363 HK):
  • 评级：中性
  • 现价：1.58港元
  • 目标价：1.55港元
  • 上涨空间：-1.9%
  • 2018年市盈率：12.9倍
  • 2018年PEG：0.85倍
  • ROE：预计2018年为16.1%
  • 净负债率：61.4%
  • 劣势：受沽空报告和项目延期影响，需时间恢复信心

估值方法

• DCF估值：考虑未来现金流波动，北控水务的WACC为7.6%，CTEG为8.3%。
• 盈利预测：北控水务的经常性每股盈利（2018E）为0.56港元，中滔环保为0.10港元。
• 财务指标：北控水务的ROE高于行业平均水平，而中滔环保的ROE较低。

催化剂与风险

• 上行风险：
  • PPP基金快速发展
  • 污水处理排放标准提高，推动水厂升级
  • 污水处理市场加速整合，大型公司并购机会增加
• 下行风险：
  • PPP项目竞争激烈
  • 政府投资低于预期
  • 工业废水处理标准趋严
  • 收费调整延迟

行业与公司对比

估值与盈利预测

• 北控水务的2018-19年经常性每股盈利复合年增长率预计为22%。
• 2018年预测市盈率为10.6倍，低于行业平均。
• 北控水务的PEG为0.6倍，显著低于行业平均水平，显示其估值吸引力。
• 中滔环保的盈利预测较市场共识偏低，需时间恢复信心。

未来趋势与增长动能

• 住宅污水排放量增长较快，预计2017-2020年复合年增长率为6%。
• 乡镇污水排放量增长更快，预计2017-2020年复合年增长率为25%。
• 污水处理市场中，水环境综合治理成为新的增长点，预计投资达1,700亿元人民币。

投资建议

• 首选：北控水务，因其具备较强的增长潜力和财务改善。
• 中性推荐：中滔环保，需时间恢复执行能力和投资者信心。
• 总体评级：审慎看好中国水务板块，认为优质公司估值有望上调。

财务预测（北控水务）

总结

中国水务行业正经历由PPP模式推动的转型，优质公司如北控水务具备更强的盈利增长潜力和估值提升空间。小型公司则因缺乏金融创新和运营效率，面临较大竞争压力。投资者应关注北控水务的轻资产策略、国企背景和项目储备，同时留意PPP基金模式的发展及排放标准提高带来的机会。行业整体估值较低，但优质公司有望获得重估。